Meta大跌7%，高盛為何上調目標價？2300億美元AI投資背後的增長與風險

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廣告業務持續增長、AI 商業化初見成效，但巨額資本開支仍是市場最大的擔憂。

編者按：Meta 最新財報揭示了大型科技公司 AI 投資的一個核心矛盾：人工智能已經開始為既有業務創造收入，但建設下一代 AI 基礎設施所需的投入，仍然遠遠領先於新增業務的盈利兌現。

10 月 22 日，高盛發布 Meta 三季度業績研究報告《Q3'26 Review: Core Advertising Momentum Builds》，維持對 Meta 的「買入」評級，並將其 12 個月目標價由 860 美元上調至 885 美元。

高盛看好 Meta 的理由並非單純押注 AI 產品，而是認為其核心廣告業務正在持續證明 AI 投資的商業價值。與此同時，新推出的 AI Agent 平台 Muse，也為 Meta 打開了訂閱、購物交易及企業服務等新的增長空間。

但另一方面，高盛預計 Meta 2027 年資本開支可能達到約 2303 億美元，資本開支佔營收的比例將接近 73%。這意味著，即便廣告收入繼續增長，公司仍可能面臨利潤率和自由現金流的壓力。

因此，Meta 接下來的核心問題，已不只是 AI 能否帶來增長，而是增長能否足夠快地覆蓋持續膨脹的算力與基礎設施成本。

以下為原文：

廣告業務仍是 Meta 最大的增長底氣

Meta 2026 年第三季度實現總營收 646.01 億美元，同比增長 26.1%，高於高盛此前預計的 637.02 億美元，也超過市場一致預期的 635.17 億美元。

其中，Family of Apps（應用家族）收入達到 641.58 億美元，同比增長 26.4%；廣告收入達到 630.61 億美元，同比增長 25.9%。美國和加拿大市場廣告收入同比增長 33.3%，繼續成為重要增長來源。

不過，營收增長並未同步轉化為報告利潤增長。Meta 第三季度 GAAP 營業利潤為 129.88 億美元，營業利潤率約 20.1%，低於高盛此前預計的 30.4%。

需要注意的是，當季業績包含約 98.9 億美元與青少年相關訴訟和解有關的費用。根據 Meta 財報，剔除這筆費用後，營業利潤約為 228.8 億美元，稀釋後每股收益將由 3.83 美元提高至 7.40 美元。因此，當季報告利潤率的下降不能全部歸因於 AI 投資。

在高盛看來，比單季利潤更值得關注的是，Meta 此前投入的 AI 技術，已經開始在廣告業務中產生可以衡量的回報。第三季度，超過 1000 萬廣告主使用了 Meta 至少一項生成式 AI 廣告功能，其中視頻生成功能的採用量環比增長 25%。

此外，採用 Meta AI Business Assistant 建議的廣告主，在單次轉化成本保持相同的情況下，獲得的對話量增加約 5%，隨後其廣告投入較類似的非採用廣告主高出 9%。這意味著 AI 不僅能夠改善用戶看到的內容，還可以幫助廣告主提高轉化效率，並進一步增強平台對廣告預算的吸引力。

這一變化尤其重要，因為 Meta 擁有龐大的現有商業生態。公司調查數據顯示，至少約 5 億自我認定為小企業的商家使用其應用家族觸達客戶。

高盛認為，隨著 AI 廣告工具在現有廣告主中的滲透率提升，Meta 仍有機會進一步提高廣告收入預期。而由於核心廣告業務本身具有較強盈利能力，收入預測的進一步上調，也可能為公司的整體營業利潤帶來顯著增量。

從這個角度看，Meta 的 AI 戰略並不是完全等待未來某款新產品取得成功。它已經擁有一個龐大且成熟的商業化體系，可以將算法改進直接轉化為廣告效率和收入增長。

Muse 展現商業化潛力，但規模化仍有成本門檻

如果說廣告業務代表 Meta 已經獲得驗證的 AI 收益，那麼 Muse 則代表其未來可能形成的第二條增長曲線。

高盛指出，Muse 作為消費級 AI Agent 平台，在推出後迅速獲得用戶關注。截至三季度業績發布時，管理層披露，Muse 在美國和加拿大累計下載量已接近 1000 萬。

與此同時，Muse 的日常用戶參與度約為 25%，購物已經成為平台上最具代表性的使用場景之一。

根據管理層披露的數據，超過 25% 的 Muse 週活躍用戶使用其購物功能，平均購買金額超過 200 美元。這組數據引起高盛關注，因為與傳統聊天機器人相比，購物、消費決策和交易執行意味著更明確的商業意圖，也可能帶來更直接的收入來源。

Meta 管理層認為，Muse 未來存在多條變現路徑，包括訂閱、商業交易、廣告以及面向企業的付費服務。其中，訂閱可能成為較早落地的模式，而購物和企業服務則有望形成更長期的增長空間。

高盛還特別提到 Muse 與 Meta 現有應用生態之間的協同潛力。

根據管理層披露的數據，美國 Muse 用戶目前每年在 Meta 應用家族中貢獻的平均收入已達數百美元，其中約 20% 的用戶對應的年度 Family of Apps ARPU 超過 1000 美元。

這一現象說明 Muse 的早期用戶具有較高的商業價值，但需要區分的是，這些收入來自現有應用家族，並不代表 Muse 本身已經實現相同規模的變現。

對 Meta 而言，如果未來能夠讓 AI Agent 直接參與購物推薦、廣告投放和商業交易，就有可能在既有廣告收入之外，建立新的收入來源。

更長期來看，Muse 也可能進入企業和中小商家市場，幫助商家獲取客戶、處理業務流程，並讓消費者 Agent 與商家 Agent 直接完成交易。

不過，這一增長機會仍面臨現實限制。

Muse 的運行依賴大量推理算力，用戶規模擴大意味著更高的計算和服務成本。管理層預計，未來一年 Muse 的計算成本效率有望提高超過 10 倍，主要來自模型優化、推理效率改善以及對閒置算力的更充分利用。

高盛認為，這種效率提升對於 Muse 的大規模推廣非常重要。但在實現穩定收入之前，公司仍然需要持續投入基礎設施。

因此，Muse 的關鍵考驗不是能否繼續獲得下載量，而是用戶參與度、交易行為和商業化收入，能否最終支持一個具有可持續利潤率的業務模式。

2027 年資本開支或達 2300 億美元，AI 投資進入高強度階段

相比 Muse 的早期增長，高盛認為，AI 基礎設施投入及其對財務狀況的影響，仍然是投資者關注的核心問題。Meta 管理層將 2026 年資本開支指引收窄至 1350 億至 1450 億美元，此前區間為 1300 億至 1450 億美元。

但在高盛的預測中，2026 年可能只是新一輪資本開支擴張的起點。

根據研報，高盛預計 Meta 2026 年資本開支約為 1412 億美元，2027 年進一步增長至約 2303 億美元，同比增長 63.1%。2028 年資本開支預計達到約 2504 億美元。

這意味著，Meta 2027 年資本開支佔營收的比例預計將達到 72.9%，2028 年仍保持在 66.9% 的高位。

需要強調的是，上述 2027 年及以後資本開支數字屬於高盛分析師預測，並非 Meta 管理層正式發布的年度指引。Meta 在最新財報中表示，2027 年預算與算力容量規劃仍在制定，但預計將繼續積極投資 AI。

資本開支增長將進一步影響公司的折舊費用、利潤率和自由現金流。

高盛預計，Meta 的折舊及攤銷費用將由 2025 年的約 186 億美元，增長至 2026 年的約 347 億美元，並在 2027 年和 2028 年分別達到約 630 億美元和 949 億美元。

與此同時，高盛預計 Meta 的自由現金流將從 2025 年的約 461 億美元，下降至 2026 年的約 64 億美元，並於 2027 年轉為約 335 億美元的負值，2028 年則小幅恢復至約 14 億美元。

這表明，即使 Meta 的營收和經營現金流持續增長，大規模基礎設施建設仍可能在未來幾年顯著壓縮其可自由支配的現金。

實際上，Meta 2026 年第三季度經營活動現金流達到 327.9 億美元，但當季自由現金流仍為負 21.2 億美元，已經體現出資本開支對現金流的影響。

另一方面，Meta 也在調整不同業務之間的投資分配。

管理層預計，Reality Labs 的年度營業虧損將在 2026 年達到約 180 億至 190 億美元，並於 2027 年收窄至約 150 億美元。高盛認為，Reality Labs 虧損收窄有助於緩解部分運營成本壓力，但考慮到 AI 算力投資仍將繼續增加，這種改善尚不足以完全抵消新一輪技術投入對利潤率的影響。

此外，Meta 宣佈設立不具有投票權的 C 類普通股，也引發了投資者對未來資本結構和融資安排的關注。

高盛指出，這一安排為 Meta 提供了更靈活的資本結構，但管理層在財報電話會議上並未表示，公司將因此立即開展融資活動。

因此，未來幾個季度，投資者可能會更加關注 Meta 的融資需求、算力利用效率，以及新業務收入能夠在多大程度上覆蓋基礎設施建設成本。