原文標題：7 張圖表：代幣化資產已證明概念。現在是困難的部分。

原文作者：Robert Hackett，a16z crypto

編者按：RWA 正在從概念走向真實市場。根據 a16z crypto 的統計，不包括穩定幣在內，代幣化資產市場規模已突破 300 億美元，目前約為 340 億美元。相比 2024 年中不足 30 億美元的規模，這一市場在不到兩年內成長了 10 倍。

這輪增長主要由美國國債和黃金推動。它們定價清晰、需求明確，也更容易被搬到鏈上。對投資者來說，代幣化國債可以讓閒置穩定幣獲得收益；對機構來說，它意味著更高效的結算、抵押品流轉和數字金融市場接入。

但本文真正值得關注的，不只是 RWA 市場變大了，而是它距離真正的「鏈上金融」還有很長一段路。今天很多代幣化資產，本質上仍只是鏈下資產的數位憑證，主要用於持有和轉讓，還沒有成為可以在 DeFi 中自由組合、調用和再利用的金融模塊。

這意味著，RWA 的下一階段不只是把更多資產變成 Token，而是讓這些資產真正接入鏈上金融體系。它最終會停留在傳統金融的數位化版本，還是成為新一代金融基礎設施的一部分，才是接下來更關鍵的問題。

以下為原文：

代幣化資產市場——也就是有些人所說的「現實世界資產」（RWA）——上個月突破了 300 億美元。此後，這一市場規模一直維持在該水平之上，目前接近 340 億美元。（這還不包括穩定幣。）這個市場大致相當於一家區域性銀行，或一所頂尖大學的捐贈基金規模；它已經足夠大，足以產生影響，但相對於整個全球金融體系而言，仍然非常小。

就在 2024 年中期，代幣化資產市場規模還不到 30 億美元。隨後，增長開始加速：《GENIUS 法案》為美國穩定幣監管帶來了更清晰的框架；機構級鏈上基礎設施逐漸成熟；一批金融機構也幾乎在同一時間，從區塊鏈試點項目轉向生產級系統。（儘管穩定幣未被納入本文統計，但它們通過讓鏈上支付和結算變得更容易，推動了整個市場增長。）

在這些變化之下，代幣化資產市場在不到兩年時間裡增長了 10 倍。

代幣化開始起飛

美國國債推動了近期市場增長的主要部分。

其吸引力很直接：投資者可以用一種更快速、更靈活、更具數位原生屬性的形式，持有一種熟悉的、能夠產生收益的資產；而機構則可以從更高效的結算、抵押品流轉，以及與數位市場的整合中受益。

對於加密投資者而言，代幣化美國國債也提供了一種方式，讓閒置的穩定幣獲得收益，同時接入傳統貨幣市場收益。貝萊德、富蘭克林鄧普頓，以及越來越多的資產管理公司都在快速響應這一需求，並圍繞這一邏輯建立起一個數十億美元規模的市場。

不同類別的代幣化資產擴張速度差異極大。這既反映了不同資產類別上鏈的複雜程度，也反映了早期產品找到市場需求的速度。

資產支持型信貸——包括代幣化房屋淨值信貸額度（HELOCs）和借貸金庫代幣——在首次記錄到鏈上活動後僅 185 天，市值就達到 10 億美元，是所有代幣化資產類別中速度最快的，且領先幅度很大。

專項金融產品——例如代幣化再保險合約和比特幣挖礦票據——是第二快的類別，在不到兩年時間裡突破了同樣的門檻。

而在另一端，風險投資類資產用了超過七年才達到 10 億美元，主動管理策略也用了接近同樣長的時間。這反映出這類資產結構更複雜、周期更長，運營和監管複雜度也更高。

政府債務和大宗商品的擴張速度相對較快，大約在 2 到 3 年內達到 10 億美元，此後它們逐漸成為最主導的類別。到 2024 年初，這兩類資產幾乎構成了整個代幣化資產市場。

雖然自 2024 年以來，資產支持型信貸、專項金融、股票和主動管理策略等其他類別的市場份額也在穩步擴大，但整個市場仍然高度集中。如今，代幣化美國國債和大宗商品合計約占市場的三分之二。

進一步拆解代幣化資產市場

大宗商品類別內部的集中度甚至更高：黃金幾乎佔據了全部市場，約 51 億美元總規模中，有大約 50 億美元來自黃金。相比之下，與白銀相關的產品和其他產品幾乎可以忽略不計，總規模僅為 5760 萬美元，佔比 0.01%。

黃金天然適合代幣化：它具有全球標準化屬性，易於儲存，不會腐爛，而且早已通過紙面憑證形式被廣泛交易。加密投資者也長期對黃金抱有親近感；早在代幣化黃金產品出現之前，比特幣就已經被稱為「數字黃金」。Tether 的 XAUT、Paxos 的 PAXG 等產品，把一種熟悉的所有權模式遷移到了區塊鏈基礎設施之上：原本代表金庫中黃金所有權的憑證，如今變成了可以通過錢包在鏈上持有的代幣。

代幣化石油、農產品，以及能源、算力等新興類別的市場份額仍然極低，整體還處於非常早期的階段。目前來看，代幣化大宗商品市場幾乎完全就是一個代幣化黃金市場。

至於承載整個代幣化資產市場的網路，格局則更加多元。以太坊仍然佔據主導地位，持有略高於一半的市場份額，規模達到 157 億美元。這與其在 DeFi 和機構採用方面的先發優勢一致。

但代幣化資產市場的其餘部分已經呈現多鏈格局：BNB Chain 持有 40 億美元，Solana 為 22 億美元，Stellar 為 17 億美元，Liquid Network（比特幣側鏈）為 15 億美元。XRP Ledger、ZKsync Era 和 Arbitrum 各自接近 10 億美元。

代幣化資產並沒有向某一條單一公鏈收斂，而是根據成本、流動性、合規要求和市場進入關係等因素，分散到多個區塊鏈生態之中。

不過，最有啟發性的數據並不是代幣化資產市場有多大，而是這些資產正在如何被使用。

大多數代幣化資產還沒有真正「可組合」

債券是目前最大的代幣化資產類別，市值達到 152 億美元。但其中只有約 5% 的供應量，也就是大約 8 億美元，被部署在 DeFi 協議中。

貴金屬的利用率同樣很低。這些資產大多只是被持有在鏈上，而不是作為可組合的金融構件，被進一步擴展、重組，或與其他資產和協議互操作。

規模較小的類別則呈現出不同特徵。再保險代幣的市值只有 3.62 億美元，但其中 84% 的供應量被部署在 DeFi 中；私人信貸的這一比例也達到 33%。

這些數據並不意外：DeFi 利用率最高的類別，從一開始就是為鏈上可組合性而設計的，例如通過 Nexus Mutual 和 Maple Finance 等協議實現。相比之下，最大的代幣化資產類別——美國國債和黃金——最初主要只是為了讓熟悉的資產更容易在鏈上持有和轉移，而不是從根本上改變它們的運行方式。

這種差異指向代幣化資產市場內部一個更大的分野：並不是所有代幣化資產都具有同等程度的「鏈上屬性」。

有些資產可以自由轉讓，並在各種鏈上應用中使用；另一些資產則主要把區塊鏈當作記錄基礎設施，轉讓能力和可組合性都很有限。（例如，RWA.xyz 會區分「分佈式資產」和「代表性資產」。）

今天許多被稱為「代幣化」的東西，實際上更接近於數碼化：只是把記錄搬到區塊鏈上，並沒有真正釋放可組合性。這一點很重要，因為可組合性正是鏈上金融系統的核心價值主張之一，也可能讓它們變得更強大。

其他衡量「鏈上程度」的嘗試也得出了類似結論。Pantera Capital 的「代幣存在指數」會根據代幣化資產的鏈上原生程度進行評分，結果顯示，超過四分之三的資產處於最低等級。在實踐中，許多代幣化資產的功能幾乎只是數字收據，代表對某些資產的索取權，而這些資產本身仍主要由鏈下帳本和中介機構管理。

這種差距——一邊是以「仿形」方式上鏈、作為數位記錄存在的資產，另一邊是真正利用區塊鏈技術獨特屬性、以原生方式上鏈的資產——是市場仍處於早期階段最清晰的信號之一。

可組合性的基礎設施已經存在，資產也已經在那裡。但更深層次的整合才剛剛開始。

代幣化資產將走向何處

展望未來，不同機構對代幣化資產的預測規模差異很大，但方向高度一致：它們都指向擴張。

麥肯錫的基準情境認為，到 2030 年，這一市場將達到 2 萬億至 4 萬億美元。Ark Invest 預計為 11 萬億美元。BCG 和 Ripple 預計，到 2030 年市場規模將達到 9.4 萬億美元，並在 2033 年升至 18.9 萬億美元。渣打銀行則預計，到 2034 年這一市場將超過 30 萬億美元。

幾乎所有主要預測都意味著，相比今天約 300 億美元的市場規模，未來將出現 100 倍增長。它們的分歧主要在於統計範圍。

2 萬億美元和 30 萬億美元之間的差距，與其說是對採用速度判斷不同，不如說是定義不同。不同機構衡量的是不同內容：應納入哪些資產類別、穩定幣和存款是否計算在內、代幣化的定義應當多寬，等等。麥肯錫主要關注債券、貸款、基金和股票。渣打銀行則加入了大宗商品和貿易金融。BCG 與 Ripple 則把存款和穩定幣也納入其中，同時還包括更傳統的資產類別。

儘管方法論存在差異，但所有預測背後的整體方向是一致的：資產代幣化預計將遠遠超出今天的市場規模。

相對於全球金融體系的體量，今天的代幣化資產市場仍然只是一個極小的點。全球債券市場規模超過 140 萬億美元；代幣化債券約為 150 億美元，僅佔約 0.01%。地上黃金總價值以數十萬億美元計；代幣化黃金約為 50 億美元，佔比不到 0.02%。全球股票市場價值遠超 100 萬億美元；代幣化股票約為 15 億美元，僅佔基礎市場約 0.001%。

但一個新興市場已經開始成形。最早成功的類別，往往是最容易搬到鏈上的資產：美國國債、黃金、私人信貸，以及其他定價清晰、需求已經存在、所有權結構相對簡單的資產。

在大多數情況下，代幣化還沒有重新發明這些底層資產。它改變的是這些資產流轉和結算的方式，同時才剛剛開始讓它們更直接地連接到數位金融基礎設施。今天的代幣化資產市場，很多仍然更接近數位化，而不是真正的鏈上可組合性。許多資產存在於區塊鏈基礎設施之上，但還沒有真正成為可編程的金融構件。

接下來更難的挑戰，是將金融體系中更複雜的部分搬到鏈上，並讓代幣化資產更深度地接入可組合的、互聯網原生的金融基礎設施。

致謝：感謝 Ryan Holloway 提供的有益意見，包括提出第三張圖表的構想。

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