原文標題：全球金融的新技術堆疊：穩定幣專題
原文作者：@nlevine19、@guywuolletjr、@rhackett
編譯：Peggy，BlockBeats

編者按：穩定幣的故事正在從「支付工具」擴展為一套新的全球金融基礎設施。

a16z 嘗試用一張市場圖譜拆解穩定幣正在重塑的金融技術堆疊：底層是通用公鏈、支付專用鏈與機構網路的分化；中間層是銀行連接、法幣出入金、外匯流動性與穩定幣發行方的牌照競爭；再往上，則是新銀行、加密錢包、企業銀行、信貸、投資與財富管理等應用場景的融合。

文章的核心判斷是，穩定幣的長期價值並不只在於讓跨境支付更快、更便宜，而在於它正在把「美元帳戶」變成一個全球可接入的金融入口。對於拉美、非洲、東南亞等本地金融基礎設施薄弱的市場而言，穩定幣提供的是美元儲蓄、全球收款、供應商付款和資金管理能力；而一旦帳戶關係建立，信貸、投資、保險等更高層金融服務也會隨之展開。

這也意味著，穩定幣不只是加密行業內部的產品演進，而是一場圍繞金融基礎設施、美元主導地位和全球資本流動的結構性變化。傳統支付公司、銀行、交易所、區域性流動性提供方和鏈上金融協議，都在爭奪這套新技術堆疊中的關鍵位置。誰能掌握帳戶、流動性、合規入口和信貸能力，誰就可能在下一代全球金融體系中佔據核心節點。

以下為原文：

穩定幣正在重組全球金融底層

全球金融體系正在基於新的基礎設施被重新構建，而且這一進程的速度，遠超大多數加密行業之外的人所意識到的程度。

穩定幣正是這一變化的催化劑。它已經從一種小眾交易工具，演變為底層金融管道，並正在成為新一代全球金融產品搭建其上的基礎層。本文所附的市場圖譜，呈現了我們對這場轉型的理解。具體公司可能會變化，不同類別之間也可能逐漸模糊並繼續演進，但更重要的，是其背後的結構性變化：全球金融的新技術堆疊正在如何形成、哪些環節已經成熟，以及哪些空白仍待填補。

The core logic is that stablecoins are driving a new form of Banking as a Service (BaaS). The previous wave of BaaS was mainly fintech companies leasing bank charters and integrating with traditional core systems. However, this new wave is structurally different: businesses are built on-chain infrastructure, using self-custodial wallets to reduce friction and lessen reliance on intermediaries; while integrating fundamental financial modules such as accounts, payments, foreign exchange, and credit to form end-to-end financial products.

The result is that the capability that required a significant number of regional licenses and local bank partners to achieve just a decade ago can now be accessed by any team with the appropriate tech stack.

Stripe's acquisitions of Bridge and Privy, Mastercard's acquisition of BVNK, all indicate that traditional giants are employing a similar logic map to adapt to this evolving landscape. They are pursuing an integrative strategy, aiming to secure key elements in the tech stack before the new infrastructure layer is fully formed.

These are just some signals, but they are already sufficient to demonstrate: the transformation of finance to the blockchain has crossed an irreversible tipping point. The choice now is not to wait and see, but to actively adopt and embrace change, or risk being left behind.

Blockchain: Three Categories

The assumption that "all blockchains are competing for the same use case" is being shattered. Today, three distinct categories of blockchains have emerged. They correspond to different demand profiles, implying different performance trade-offs. Understanding these differences is crucial to understanding where fintech activities are migrating.

The first category is general-purpose public chains.
Solana, Ethereum, and their major L2s remain the core hub of the crypto capital market, hosting activities such as trading, lending, DeFi, and more. This is a vast and persistent market, but it does not encompass all the changes underway.

The second category is payment-specific blockchains.
This is another emerging type of network explicitly designed for financial service scenarios. Networks like Stripe's Tempo, Circle's Arc, are competing around features not specifically optimized on some general-purpose public chains: stablecoin-native gas fees, privacy protection, and most crucially—predictable transaction costs.

For a fintech company dealing with millions of payments, being able to model costs is paramount. Companies being built in this space are betting that blockchains designed for payment scenarios will become the preferred settlement layer for the next generation of financial infrastructure.

第三類是機構網路。
以 Canton 為代表的這類網路，是為受監管實體設計的。它們既需要可程式性和隱私保護，又不能放棄法律要求其維持的合規框架。隨著銀行和資產管理機構加速採用這類網路，這一類別可能會成為越來越關鍵的承重層，而我們現在才剛剛開始看到這種趨勢。

銀行層：瓶頸正在鬆動

在過去十年的大部分時間裡，銀行層一直是加密原生金融服務撞牆的地方。銀行合作夥伴關係很難建立，卻很容易失去，而且往往是該領域公司面臨的主要生存風險來源。

這種局面並沒有完全消失，但已經有了明顯改善。一批對加密友好的銀行，正在主動搭建加密原生基礎設施與傳統法幣系統之間的連接。

曾經是多數參與者最主要運營難題的出入金問題，如今正在變得更容易處理。法幣連接能力，對穩定幣原生金融科技公司的運營至關重要。這不僅關係到支付，也會影響整個金融技術棧。

穩定幣發行方：一場影響深遠的執照競賽

穩定幣發行層的競爭，從未像現在這樣激烈。而且，這場競爭的重心正在朝一個明確方向轉移：監管定位。自《GENIUS 法案》通過以來，發行方紛紛開始爭取 OCC 國家信託牌照。

短期來看，這張牌照帶來的直接好處是合法性——一種來自聯邦層面的背書，對監管機構和機構合作夥伴都很重要。但從長期來看，stakes 要高得多。如果監管機構最終允許 OCC 國家銀行牌照持有者直接接入美聯儲支付軌道，那麼那些較早獲得牌照的發行方，就將被整合進金融體系的核心，從而有機會成為金融數位化轉型中的中心角色。

因此，這場競賽本質上並不只是品牌之爭，而是關於你最終會位於支付層級中的哪個位置。並且，越來越重要的是：誰將成為信貸與資本市場繁榮發展的基礎層。

流動性提供方：最後一公里問題

穩定幣在跨境支付的「中間一公里」上，已經取得了真正進展。所謂「中間一公里」，指的是資金以數位方式從一個國家轉移到另一個國家過程中涉及的中間環節。穩定幣帶來了更快的結算速度，降低了對預存代理行帳戶的依賴，也減少了國際轉帳中的摩擦。

但剩下的問題，是穩定幣與本地法幣之間的流動性，尤其是在新興市場相關資金流中。多數地理走廊上的流動性仍然較淺；而流動性不足，就意味著滑點、延遲和不穩定的定價。如果這些問題得不到解決，將嚴重阻礙穩定幣在企業對企業支付等高潛力場景中的應用。

這一缺口正開始通過三條路徑逐步收窄：

一是兼容穩定幣的外匯服務商，例如 OpenFX 和 XFX；

二是與本地法幣體系有深度關係的區域性交易所，例如拉美的 Bitso、非洲的 Yellowcard、東南亞的 Coins.ph；

三是隨著時間推移，直接支持以穩定幣結算外匯交易的銀行。

這三類角色缺一不可。外匯服務商帶來技術集成能力，區域性交易所帶來本地市場深度，銀行則帶來資產負債表能力和代理行關係。任何單一渠道，都無法獨自解決這個缺口。

銀行連接：不性感但關鍵的一層

穩定幣基礎設施棧幾乎完全是在傳統銀行體系之外建立起來的，建設者包括金融科技公司、非銀行支付公司和加密原生實體。這帶來了速度和開放性，但也製造了一個結構性問題：穩定幣基礎設施在架構上，與大多數銀行正在運行的傳統核心系統並不兼容。要把兩者連接起來，需要一個專門的「翻譯層」。

「銀行連接」這一類別，承擔的正是這個角色。這些公司正在建設一層基礎設施，讓銀行能夠在保留現有系統的同時，提供穩定幣相關能力，而不必進行一場多數銀行都不會願意承擔的徹底系統移植。

這一領域中一些最具前瞻性的參與者，已經開始將業務範圍從加密資本市場和支付，擴展到鏈上借貸等其他領域。未來，銀行也會希望在這些領域延展穩定幣基礎設施。

從美元帳戶到鏈上信貸，應用層開始擴張

應用層：融合與新的金融原語

應用層正在被兩股力量重塑。

第一股力量，是金融科技新銀行與加密錢包之間的融合。

交易所正在加入虛擬帳戶、銀行卡和獎勵機制；新銀行則在整合加密資產和傳統投資產品。兩類產品之間的邊界正在迅速收窄，而最終形態幾乎一定會是一種統一的金融應用：通過同一個界面，同時服務加密原生用戶和主流用戶。

在這場競爭中勝出的公司，未必是今天產品體驗最好的公司，而是那些能夠把分發能力、用戶信任，以及真正匹配客戶需求的產品供給結合起來的公司。

第二股力量，是企業銀行業務對穩定幣的採用。

在本地美元銀行基礎設施有限、不穩定，或成本高到難以承受的市場中——比如拉丁美洲、撒哈拉以南非洲和東南亞的大部分地區——穩定幣正在讓企業以過去難以實現的方式開展美元計價業務，包括供應商付款、全球收款和資金管理。

這個故事與其說關乎加密，不如說關乎美元獲取。它真正的驅動力，是那些身處本地金融基礎設施薄弱或不穩定環境中的企業的現實需求。

但從長遠來看，應用層更重要的變化，是「帳戶」之後會發生什麼。

美元獲取只是切入口。一旦用戶擁有了一個穩定的、以美元計價的餘額——無論他是拉各斯的小企業主、布宜諾斯艾利斯的自由業者，還是雅加達的儲戶——他就獲得了通往一整套金融產品的入口，而這些產品過去幾乎從未真正向他們開放：信貸、投資、財富管理、保險。

那些贏得帳戶關係的新銀行和超級應用，將有機會在所有這些品類中進行交叉銷售。而它們所面對的市場，恰恰是傳統金融體系從未充分服務過的客戶群體。支付層負責打開帳戶，信貸和投資層才是真正建立業務的地方。

信貸問題：重要的二階效應

如果支付是第一幕，那麼信貸很可能就是第二幕，而且影響可能更為深遠。

對穩定幣增長的傳統理解，往往會導向一種大規模「窄銀行」模式：美元被代幣化，存放在錢包中，用於結算，並可按需贖回。但這種理解忽略了一個問題：當穩定幣發行真正達到大眾規模之後，會發生什麼。

一個擁有數萬億美元穩定幣流通餘額的世界，也意味著存在巨大的需求：這些資本要被放到哪裡產生收益？持有穩定幣金庫的企業，會希望為這些餘額找到更具生產性的用途。協議需要流動性。而位於整個技術棧末端的用戶，最終也會產生借貸需求。

結果幾乎不可避免：一個新的鏈上信貸市場將出現。它不同於 DeFi 早期周期中那些自我指涉的交易產品——用加密資產抵押借出加密資產，再去投機加密資產——而更接近銀行最初被設計出來要服務的那種生產性信貸經濟：資本形成、以真實資產和應收帳款為基礎的貸款，以及為那些本地銀行基礎設施不足或缺失市場中的企業提供營運資本。

DeFi 早期的野蠻生長期，正在讓位於某種更持久、更成熟的形態：鏈上金融時代。

這種變化，與過去十年私人信貸市場的發展有相似之處。隨著銀行在監管壓力下退出某些貸款類別，私人信貸基金填補了空白。它們從一個小眾另類資產類別，成長為一個數萬億美元規模的市場，如今已經可以直接與銀團貸款競爭。

鏈上信貸市場在結構上與此類似：資本在傳統銀行體系之外形成，以新的結構服務那些傳統體系覆蓋不足的借款人。不同之處在於，其底層基礎設施是開放的、可編程的，並且具備全球屬性，而私人信貸基金並不具備這些特徵。

傳統信貸管理機構已經開始注意到這一變化。那些能夠早期識別這一趨勢，並據此進行建設或收購的機構，將定義未來鏈上資本市場的形態。

美元主導地位與地緣政治

在這張市場圖譜中，還有一條比金融科技本身更宏大的叙事，而且它同時指向兩個方向。

對於那些正在接入新全球金融體系的個人和企業而言，這是一種切實的經濟賦能。人們可以對沖本幣貶值，接入全球支付軌道，並使用世界上流動性最強的貨幣開展經營。如今，一個撒哈拉以南非洲的農民、東南亞的製造商，或拉丁美洲的小型進口商，都可以在沒有美國銀行帳戶、沒有代理行關係的情況下，持有美元、用美元交易、以美元儲蓄，也不再需要通過那些曾經把美元獲取變成一種特權而非公共工具的傳統守門人。這確實是一件全新的事情。

而對美國來說，這則是在放大既有權力。在過去近一倀里里里里，美元主導地位主要通過一系列制度安排來維護：國際貨幣基金組織、世界銀行、代理行體系，以及讓美國財政部和美聯儲在全球金融中擁有超比例影響力的雙邊協議網絡。如今，穩定幣又增加了一條新的、更直接的通道：每一個持有美元的穩定幣錢包，實際上都成為美元金融體系網絡中的一個新節點。這個體系第一次能夠在任意兩點之間，以近乎即時、成本極低的方式完成價值結算。採用範圍越廣，它對所有用戶的價值就越高，並可能進一步加深美元對那些過去觸達有限經濟體的滲透。

這是穩定幣故事中影響深遠的一層後果：隨著《GENIUS 法案》等法律通過，美國政府並不只是在監管一種新的金融產品。它是在押注，穩定幣基礎設施能夠服務於美元優先地位的長期目標。而這一押注發生的背景，是美元領導地位正面臨布雷頓森林體系以來最嚴峻的挑戰之一。

不只是支付

全球金融的新技術棧仍在建設之中，而它的影響，遠不止支付故事本身所呈現的那麼簡單。

這裡正在發生的，是一次批發式的系統升級。底層軌道是開放的、可編程的，並且默認具備互操作性；與此同時，它也越來越有能力服務那些傳統體系從未被設計來觸達的地區、人群和場景。

這不僅包括低成本的全球支付，還包括：在本地銀行基礎設施失靈的市場中獲取美元；讓原本閒置的資本獲得收益；為傳統金融體系服務不足的借款人提供信貸；以及為數十億從未真正參與資本市場的人提供投資產品。

今天正在這個技術棧各層進行建設的公司，將定義下一階段全球金融，以及全球美元經濟的形態。

致謝：本文得益於 a16z crypto 團隊多位成員的意見。特別感謝 Maggie Hsu、Christian Crowley、Pyrs Carvolth 和 Liz Harkavy 的反饋與貢獻。Noah Levine 是 a16z crypto 的投資合夥人。Guy Wuollet 是 a16z crypto 的普通合夥人。Robert Hackett 是 a16z crypto 的專題編輯兼特別項目負責人。

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