文 | 林晚晚

「融合只有單向，你向華爾街融合，不可能華爾街向你融合」

2026 年 4 月 23 日上午，香港會議展覽中心，付鵬正在做一場關於 FICC 與加密資產融合的演講。

這是付鵬自今年初加入新火集團以來，第一次公開對話。他在新火的 title 是首席經濟學家。消息公布當天，新火股價上漲。他擺手說這事跟他沒關係，「市場只是在理解 FICC+C。」

新火集團，是一家在港股上市的加密金融公司，前身跟火幣系淵源頗深，現在的業務重心是把加密資產管理、托管、交易所這套事情，做成一個傳統金融機構看得懂、也敢進來的合規平台。

FICC(固定收益、外匯、大宗商品) 是 70 年代末布雷頓森林體系脫鉤之後，華爾街生長出來的一套大類資產交易框架。1995 年，付鵬開始接入這個領域，那時中國還沒有股指期貨。

現在，他把注意力放在加密資產上。

付鵬進入加密，跟信仰沒有關係。他把話說得極其直白，自己不是信仰者，也不可能是。「宗教信仰是不會對貪婪的華爾街做洗禮的，」他在採訪裡反覆說這句話，「你要是宗教信仰能對貪婪的華爾街洗禮，那華爾街賺的錢直接捐給教堂不就完了？」

他深度關注加密，是在 2022 年那場崩盤前後。

2021 年底，付鵬在一次傳統金融媒體採訪中「盲猜」過比特幣會腰斬。他的邏輯很 FICC，如果比特幣跟著木頭姐的 ARKK、跟著 AI 類早期資產一起在流動性收緊下暴跌，那它就是一種掛靠在流動性和估值上的可交易資產，不是信仰。後來比特幣從 6、7 萬美元一路跌到 2 萬。

腰斬之後，加密行業裡為數不多活下來的幾位頭部人物，開始在全網搜索那個在 21 年底講過「比特幣會腰斬」的人。他們找到了付鵬。

「他們開始深度思考資產波動的原因，」付鵬說，「手上幾十萬美金的比特幣，你不能就拿著不動吧？要管理，就得先知道它到底是什麼。」

在他看來，2026 年會成為「華人加密元年」，關鍵在監管。

美國花了整整十年時間，將加密資產的監管屬性分層完成，支付屬性完全交給穩定幣，比特幣被清晰定義為一種具有價值維護功能的商品。架構清晰之後，傳統金融才有理由進場。

「這就像 70 年代末布雷頓森林體系脫鉤之後，華爾街突然有了匯率資產、商品資產、利率掉期，」付鵬說，「JP Morgan 的 Blythe Masters(原文音譯「bill master」) 並沒有發明金融衍生，她只是抓住了那個歷史時機。」

付鵬認為他現在要抓的，就是下一個這樣的時機。

以下是這場律動 BlockBeats 與付鵬的對話實錄。

一、「2022 年那場崩盤，是我和幣圈坐下來的起點」

Q：您為什麼想在這個時間點加入新火？

付鵬：最早是 2022 年那一場。當時比特幣從 6、7 萬被殺估值乾到 2 萬多，那些 hodler 肯定受到很大衝擊。但我覺得對他們更大的影響不是賺錢虧錢，而是他們開始深度思考一件事，這個資產波動的原因到底是什麼？

你一定要找到它波動的原因。否則很茫然。你手上有幾十萬美金的幣，怎麼做資產管理？不能就拿著不動吧？既然要管理，就得知道這玩意是什麼，才能管。

後來我知道，他們當時在全網找，誰在 21 年底講過比特幣會腰斬。他們去追那個人背後的邏輯。然後就找到了我當時那篇訪問，覺得聽起來是最靠譜的，就開始接觸。

接觸的意思很簡單，我們坐下來，互相問，你們原來這個幣圈是個什麼情況？我們傳統金融現在怎麼看這個東西？

我有傳統金融背景。你說交易所，當年各省金融辦批的櫃台交易、OTC、商品交易所，我都參與過。所以從底層上我一下就知道，你所謂區塊鏈交易所的核心是什麼。大家就很容易共鳴。雖然你在幹的是幣圈，我在幹的是傳統金融，但底層發現一樣。

交流下來就開始互補。你給我講講當年你們發展中經歷了什麼、認知是什麼，我再講講我們現在對這個東西的認知是什麼。交流完就產生共識。當共識產生，大家就覺得雙方都有意義。

對我來說，增加一類加密資產的配置，它會成為華爾街新的組成部分。就像 70 年代末，布雷頓森林體系脫鉤之後，有了匯率資產、商品資產、利率掉期，都一樣。

JP Morgan 的 Blythe Masters 就是那個時代的人物。她利用了 70 年代末到 80 年代初那段歷史時機，基本創建了整個華爾街金融衍生、FICC 的核心。

在當前 AI 技術的加持下，兩邊的融合會帶來同樣的契機。強強聯合不是最好的嗎？1+1 大於 2。

這就是我說的，他們現在跟過去已經有很大區別了。很大區別。

二、「原教旨主義，是一種宗教，不是資產」

Q：您剛才用了一個很 Crypto 的詞，「原教旨主義」。這個詞您是跟誰學的？

付鵬：肯定是你們這幫人，原來那幫幣圈的。我跟他們都是朋友。

你認識我的人都知道，我們做任何策略交易都要一線調研。12 年安倍上台日元貶值，貝森特 (現任美國財長) 當時從香港去東京調研，我馬上跟進回北京調研。我們喜歡幹的事情就是絕對不打無準備之仗。

你知道打伊朗這件事前 15 到 20 天，我在哪？我就在阿布扎比，遙望對面伊朗。不是說我要跑。很多朋友都說，「付總這十幾年我們觀察下來，哪有大事前夕，他一定在。」

我要了解加密圈，不會在網上看信息。最簡單就是，認識現在活著的那幾個大佬，認識一個就能認識所有，聊一圈就好了。

Q：跟他們聊了一年多，您最大的感受是什麼？

付鵬：我明確告訴你，頂上這幾個人都不一樣了。是下邊的人還覺得他們是當年堅守原教旨主義的那批人，你早就不是了。他們現在跟華爾街，跟華爾街人，沒有任何區別。

Q：這幾個大佬裡面，誰對您觸動比較大？

付鵬：他們都認識到了，認知都差不多。外邊講什麼我不管，但私下聊，認知都差不多。絕對不是你們在想的、曾經的他們的那個故事。

當然中間也有一些人沒跟上時代，還停留在上一個階段，他沒意識到這個時代在變、市場在變、結構在變、參與者在變。所以他公開表現、私下表現給你的感覺，都仍然是堅守以前那種概念。但我接觸的這幾個都不是。

這也是我說的，他們其實已經跟華爾街在融合。

Q：這個資金體量，已經容不下老玩法了？

付鵬：也不存在容不容得下。我覺得是這樣，你看中國，上交所、深交所、鄭商所、大商所、上期所，現在還多了個廣期所，你認為這些就是合規的。

那個野蠻生長的狀態中國曾經有沒有？當然有。90 年代股票市場什麼情況？

但是 02、03 年一輪金融監管，14、15 年一輪金融監管，兩輪過完之後的時代，還是一個時代嗎？當然不是。

當年那些拿著身份證去參與上海股票認購的、參與權證的、參與國債期貨爆倉的，還有參與海南紅小豆綠小豆的，他們假設堅守當年的原則，到現在這個市場再去玩，還是同一個東西嗎？當然是同一個東西，它只是那個階段的產物。

比特幣、加密，在我們角度看，沒有任何區別。

三、「2026 是元年，以後大家會記住這個事件」

Q：為什麼加密圈早些年大多是年輕人，或者是有信仰的中老年人？

付鵬：真正意義上金融的人沒有介入，是有原因的。早期狀態裡，我們可能不一定能贏，或者付的代價會很高。

這幾個大佬沒付出過代價嗎？都付出過。對傳統金融的人來說，付出那種代價不值得。

但現在，大家開始介入了。我個人認為，2026 年會是一個元年。以後回過頭來看，2026 年很可能被記住，以一位傳統 FICC 從業者進入 Crypto 為標誌，作為華人圈加密的元年，作為傳統金融與加密金融融合的元年，也宣告著加密市場和加密資產進入一個完全不同的階段。

Q：您看到的關鍵變數是什麼？

付鵬：這個行業最大的變量是，前面沉澱十年的合規監管分層，讓它作為交易性資產的邏輯線屬性已經非常清晰。第二是華爾街不斷介入，傳統資金不斷介入，作為資產配置的比例在上升。那我們自然就會進入。

Q：所以這已經不會輕易從交易層拿出來了？

付鵬：就好像 50 年前，70 年代以前你頂多交易股票，馬甲、手勢、黑板。到了 70 年代、80 年代之後，你開始可以交易匯率、商品、債券，可以用利率掉期、互換、金融衍生品去交易。它自然就進入到你的交易序列。

它消失了嗎？肯定不會消失。它只會增加。現在等於說又增加了一部分。

四、「比特幣不是數位黃金，它是 AI 資產」

Q：您不認可比特幣是「數位黃金」，那它的價格錨定到底在哪裡？

付鵬：它錨定的是流動性和評價。

Q：評價邏輯又在哪裡？

付鵬：它不是「它的」評價。它是 AI 資產的評價。

你們想想比特幣的產生，本質上就是一套算力加一套算法，最後加了一個「價值維護」。我不知道中本聰是誰，但我們非常清晰它的設計路徑，因為這個路徑跟設計任何一類金融資產的核心邏輯是一樣的。

一個金融資產要想產生價格波動，要想讓大家產生價值共鳴，也就是你們講的「共識」，它一定要具備幾個屬性。

我舉個例子，CSGO 里的蝴蝶刀。它不斷縮量生成、很難獲得，它的價格就能產生波動和上漲，原因就是它有價值維護。如果今天突然向市場上超發 1000 把蝴蝶刀，那不崩才見鬼。

比特幣從設計上，就完整跑通了 AI 資產的所有環節，前端硬體、中間算力、後端算法、到生成價值、再到限制生成數量以維護價值。這條鏈你看下來，它就是一個標準的 AI 自然生成路徑上帶有價值維護功能的東西。這個模型就出來了。

Q：那它就真的沒有「價值」嗎？

付鵬：比特幣的價值是什麼？支付功能被剝離了。那價值功能在哪？實際上就跟黃金一樣。

那你告訴我黃金的價值功能在哪？在信仰裡。你真的拿金條去買咖啡嗎？也不可能。

五、「穩定幣是進攻，不是防禦」

Q：行業裡有個觀點，認為比特幣會成為美元穩定幣的蓄水池。這一輪美國要解決美債問題，超發的穩定幣最終價值會沉澱在比特幣價格裡。您認同嗎？

付鵬：不認同。

穩定幣的本質雖然前端錨定美債，但它真正的屬性是支付功能。所以穩定幣真正的目標，是把那些曾經無法用傳統金融基建覆蓋的地區，全部納入美元支付體系。

你如果認為它是防禦，不如理解它是進攻。它不是防，它是在進攻。

傳統金融的路徑是什麼？申請牌照、銀行落地開 branch、保險箱、ATM、櫃員、後台數據、光纜。你再看未來的非洲，沒有銀行、沒有 branch，一根星鏈往超市裡一架，這個超市就成了交易場所。我買你瓶水，錢包一碰就完成。

穩定幣為什麼不能波動？因為只有不波動的，才最容易被大眾接受作為支付工具。這也回答了剛才的問題，比特幣為什麼用不了支付？波動率太大。

Q：比特幣如果不是蓄水池，作為一類資產到底在整個體系裡是什麼位置？

付鵬：比特幣最終一定是多元化資產配置的一部分。

你左手有大量收益，經常項或資本項，你會配美債、配美股、配黃金、配加密資產。在儲備資產中，加密資產的比例會像黃金一樣，慢悠悠地上來一點點。真正上來最大的是股票，是權益，不是商品。

比特幣總量是有限的。如果把它理解成「美債」，那它的價格可以無限上漲。但可能嗎？不可能。所有價值都錨定在你一個上頭？不可能，伺服器一炸就全死了。

所以你可以說它將被納入儲備資產之一，這個話沒問題。但和「它將成為儲備資產」是兩個概念，完全不同。前一種說法會帶來價格無限上漲的想象；後一種只是正常框架的延伸，不改變資產本身的變動邏輯。

六、「融合只有单向，你向華爾街融合」

Q：這次大會有個明顯不同，傳統金融背景的人（包括您和肖風）都來了。這是一種什麼樣的環境變化？

付鵬：跟「大會」沒關係。我們選擇事情的時候，不太考慮自身的原因，考慮的是時代。

就像你問我 09 年 5、6 月為什麼從倫敦到中國。你看到的官方 title 都不是我們在幹的事。那個時候的核心契機，在全球資產裡就一個交易，低息美元進入高息人民幣。

美國次級房屋信貸危機需要 6 到 8 年處理，這個階段利率水平會保持很低，金融交易的核心就是 carry trading 套息。低息美金到中國居民部門加槓桿，人民幣資產是高息資產、高息回報。你做好借貸方和資產方的匹配就可以。借貸方在境外，資產端在境內。

那種大機會，還留在倫敦幹嘛？當然要到一線。

現在也是一樣。我們選擇這個方向，是因為已經看到，加密資產未來 5 到 10 年會迅速變成華爾街的一部分。

我說融合，最終融合只有一個方向，只有你們向華爾街融合，不可能華爾街向你融合。這你想多了。華爾街會因為區塊鏈技術和 AI 改變，它會改變，但它不會向你融合。只能是你向它融合。

既然都要融合成為一部分，我們怎麼能落後？誰率先踏出這只腳，在歷史痕跡裡將來就會留痕。肖風總他們，算是比較早的了。

七、「我們持有比特幣，但不是你們理解的那種持有」

Q：您持有比特幣和以太坊嗎？

付鵬：持有。但我們的「持有」跟你們理解的是兩回事。

加密行業叫信仰的持有。在我們這絕對不是，也不可能是。它只是資產配置的一部分。

就好像我做大類資產 FICC，我配匯率交易資產、利率資產、商品資產、權益資產、債券、股票、商品 ETF，並且使用選擇權、期權、遠期等各種工具。比特幣對我來講，僅僅是一種資產，那我也會配置它。

CME 有比特幣期貨，你們這邊有比特幣現貨。我們會用永續合約嗎？不會。那種工具是給高槓桿用的，對資產配置來說我們不會用。會不會做比特幣期權？會。

所以準確說，它只是我們資產配置中的一種。我配了，就代表我持有。但我這個持有跟你們上一個時代的持有，是兩個概念。

Q：那合適的比特幣配置比例是多少？

付鵬：不存在合適。這取決於你整個資產組合的策略。

比如新火的基金，策略可能會偏重 Crypto，比重會高一點。我再做傳統 FICC，比重就相對少一點。大家只是一個從東邊進屋，一個從西邊進屋而已。

裡邊不存在「最合適」。就像我開玩笑，哪個男朋友女朋友最適合你？你帶著舒服的就是最適合的。每個人不一樣，沒有絕對的配置比，只有相對。

八、「以太坊、BNB，本質上就是更高波的比特幣」

Q：那你如何看待以太坊呢？很多人覺得它和比特幣邏輯不太一樣。

付鵬：沒有一樣。準確說，就是各個鏈上的「比特幣概念」。

以太坊甚至包括 BNB，本質上就是更高波動率的比特幣。

你想要正常波動率的超額收益、估值收益，那就是比特幣；你想要 2 倍、3 倍、5 倍，那是以太坊；你想要 10 倍，是 BNB；想要 100 倍，是拉的金幣。就這麼簡單。它就是個波動的差異性，因為它們所有的源，信仰的源，都在比特幣。

比特幣如果崩，放心，所有的都得崩。現在問題是它不崩。它波動 2%，那邊可能 5%、10%、30%，但都是雙向的，它漲這邊也成倍漲，它跌這邊也成倍跌。

所以最後就看你想獲得什麼。資產配置大概率只會配比特幣，剩下的你風險偏好擴張，可以自己挨個往下走。就是這個答案。

九、「散戶化之後一定去散戶化，這話很傷心，但是現實」

Q：您說 2026 是元年，可以理解為加密市場正在經歷機構化、去散戶化嗎？

付鵬：準確說，叫機構化增強之後一定去散戶化。而且說白了，有沒有這個都無所謂，只要槓桿和波動率這麼高，散戶早晚被去掉。這話很扎心，但就是現實。

就跟中國當年綠豆紅豆裡多少老百姓搏命，最後活下來的還有他們嗎？很少。只有極個別大佬。但真正的大佬，你記住，都是博弈賺到第一桶金之後，迅速專業化。

十、「MSTR 的終局，是一支銀行股」

Q：您怎麼看 MSTR 這家公司？

付鵬：我想一下，它將來應該是一個當規模擴張到一定程度之後，最終變成確定性收入的公司。所以它更像一個銀行股。在以後某個階段，它的估值會像一支銀行股。

當然它現在還在早期的成長階段，市場規模在擴大、估值在擴張。這跟傳統金融裡佩蕾絲 (Carlota Perez) 的產業生命週期沒有區別，早期成長、市場擴大、估值擴張，但進入成熟期之後，它就會變成妥妥的一支銀行股。

Q：怎麼判斷它進入成熟期？

付鵬：根據產業生命週期，一般來講，早期，然後估值擴張、市場擴張，然後有一波殺估值，估值殺完之後，能活下來的最好公司確定下來，開始走「價值部分」，走到價值部分頂端就叫成熟期。

你可能不熟悉 MSTR，但英偉達肯定熟。

英偉達現在已經變成一個「老登的價值物」了。它什麼時候殺估值？2022 年比特幣跌到 2 萬的時候，英偉達跌了 70%。那個階段是佩蕾絲框架裡的「早期」，大家對它作為 AI 算力龍頭的未來有預期，把它推到 1 萬億。流動性收緊，它要把舊的估值模式 (顯卡) 剔除掉，殺估值結束。隨著 ChatGPT 出來，AI 是 N 卡就是英偉達的地位被確認，英偉達重構價值、重構算力的核心價值，開啟價值成長，1 萬億、2 萬億、3 萬億。到了大概 3 萬億這個位置，估值就明顯不再擴張了。你賺錢，市值就漲；不賺錢，就不漲。這時估值已經變成確定性的估值。

什麼叫確定性？你上高中的時候，對你的估值是「考清華北大」。最後你考上了人大，這就變成了確定性，大家不會再對你是否考清華北大有預期，這時看的就是你人大成績怎麼樣。

英偉達從 2016 年到 22 年到現在，就是一個標準的產業生命周期。美股好公司都是標標準準的這個路徑。美股分析起來簡不簡單？特別簡單，你只要知道公司在哪個階段、會受哪類影響。估值階段容易受流動性、情緒影響；價值階段容易受行業、產業周期影響。方法論就這麼簡單。

對加密圈的這些「硬體公司」(DAT 公司)，它們現在實際上還處在早期。

十一、「在新火做首席經濟學家，跟以前沒什麼不一樣」

Q：加入新火以後，您的工作會跟之前在券商做經濟學家有什麼不一樣？

付鵬：沒什麼不一樣。

你千萬不要被 title 和工作迷惑。過去 20 多年我們做的事情是一以貫之的，你們看到的僅僅是表面上的 title，底下幹的事情從來沒變。

今天來新火也一樣。我要幹的事情只是跟新火融合，並不是我換了一個 title，不干 FICC 去做 Creator。不是的。是融合時代我才會來做。

就像 09 年、10 年我回國，官方 title 掛的是期貨公司顧問。為什麼？因為大量境外美金要進入國內，要麼走資本項下 (人民銀行一定要管)，要麼走貿易項下。走貿易項下，我就得跟大宗商品貿易商打交道。那我想最快觸達商品貿易商，最快的方法是什麼？這些貿易商不就是期貨公司的客戶嗎？

FICC+C 也一樣。我要找 Crypto 里的巨頭，這是我的能力，我可以直接找到這些大佬。大家就融合嘛。融合之後，你從 FICC 汲取，我們從 Crypto 汲取，完成整個架構。沒有什麼區別。

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