深度解析Token初始發行方式與經濟模型設計

原文標題：《 深度分析 Token 發行：初始發行方式比較分析及總結 》

原文來源：  Buidler DAO

前言

經濟模型小組希望能夠研究 Token 相關的整體流程。主要包含幾個部分：經濟模型的設計；Token 的發行；Token 的流通管理。

本文主要討論 Token 發行相關的內容。隨著區塊鏈和 Web3 專案的發展，專案中開始同時包含 FT 和 NFT。目前，學術界和應用領域更多地研究和發展了 FT 的發行，對於 NFT 的作用與發行進行的相關研究與累積的案例還不夠豐富。萬向區塊鏈的肖風博士發布的《Web3 應用的三代幣模式》涉及了NFT 相關知識，我們在本文的最後一節也簡單分析了NFT 的發行，小組後期會繼續在這個細分領域開展深入研究。

Token 發行基礎 

Token 的類型

（1）瑞士金融管理局的分類

2018 年，瑞士金融市場監督管理局根據通證潛在的不同經濟功能對其進行了分類，該分類方法在國際上受到了較大的認可。參考這種比較官方和專業的分類定義，具體而言，通證可分為以下三種類型。

支付型通證（Payment Token）：指為了在現在或將來取得某樣物品或某種服務，而作為金錢或價值轉移的一種支付手段。這種通證更像我們所說的貨幣。

應用類別通證（Utility Token）：該類通證以數位化的形式存在，主要用於基於區塊鏈技術為基礎架構開發的應用或服務。例如，消耗的 Gas 費用。

資產類通證（Asset Token）：這類通證以一定資產作為支撐，如通證持有者可向發行人索取的債務或股權、未來公司收益或資產流動中一定的份額等。因此，就其經濟功能而言，這類通證近似於股票、債券或衍生性商品。如果把法幣當成一種資產，穩定幣的一個觀察角度就是這種類型的通證。

這種分類方式會產生交集，有些通證具有某兩種或三種分類屬性。

這種分類更符合從金融與貨幣的角度觀察通證。專案中的通證Token 一般有一個演過的過程，通常是先具有應用屬性，應用的繁榮使得這種通證具有了一般等價物（貨幣）的性質，就會更多的具有支付職能，被大範圍使用的通證具有很好的流動性和價值背書，於是就容易發展出價值儲藏屬性，於是更像資產。

（2）著重監理的分類：實用型與證券型（也稱為：應用型與權益型）

通證本質上是價值的載體，利用區塊鏈技術將價值、權益、實物資產通證化，其內涵可以是權益，如分紅權、所有權、債權；可以是資產，如實物資產的映射上鍊，對應資產類通證；可以是貨幣，如BTC、USDT，對應支付型通證；可以是應用或服務中的流通通證，此種通證主要是為了在應用程式內使用而發行的，很多dAPP 都發行了自身的通證，對應應用類通證；還可以是一切有價值的東西，如創造力、注意力等。

但實際上有些通證是多種類型的混合體，如交易所發行的平台幣，以交易所部分盈利作為支撐，具有很強的金融屬性，但同時交易所也為其開闢了眾多的使用場景，具有使用價值。

基於通證產生了通證經濟這個概念，被認為潛力無限，主要特徵是利用通證本身的特性，創造出更優秀的生態體系、更好的價值模型、更多的使用者群體，以及透過通證實現一種大規模的分散式的價值創造形式——這一點有開源協作的精髓。

這種專注於監理的通證分類模式，把通證分為兩大類四小類。

第一大類：實用型通證（Utility Token）。

產品或服務通證（Use of Product），代表本公司的產品或服務的使用權。

獎勵通證（Reward Token），使用者透過自己的行為獲得獎勵。

第二大類：證券型通證（Security Token）。

權益通證（Equity Token），類似公司的股權、債券等。

資產通證（Asset Token），對應實體世界中的資產，如不動產、黃金等。

這種分法更符合監管相關的觀察角度，Utility Token 可以自由發展，Security Token 受到監管，但如果Utility Token 涉及了金融活動，具有了證券屬性，也會被監管。

註：我們之前的文章 四象限代幣經濟模型 ( 一 )：雙 FT 模型 對此也做過詳細論述。

Token 發行的目的

從已有的案例看，Token 發行有兩主要目的：

（1）將 Token 發放到使用者手上（促進使用者使用應用程式）

（2）籌集資金

Token 中的兩種類型 FT 與 NFT：

（1）FT 更符合貨幣的特點，上述兩點目標最明顯，FT 的發行需要找到一群認可 FT 價值的人員，FT 的價值在於對於專案未來的描述。

（2）NFT 也可以完成上述的兩個目標，但因為其特點和發展歷程，可分析內容不多。 （後面我們特別有一小節討論 NFT 的發行）

Token 發行方式的考查指標

根據Token 發行的目的，我們初步總結了幾個指標。通常來說合規性問題應該列在首位，但因為區塊鏈產業發展的早期特點，監管與合規也都在探索中，有些情況不夠明朗，暫時把合規性問題放到第二項。

（1）Token 發行的用戶覆蓋度問題：高價值Web3 用戶是大家常採用的一種方式，根據應用的特點，還需要其他的篩選方式，並根據規劃與執行，最大限度的滿足目標使用者的覆蓋範圍。 Token 應該涵蓋的領域因每個應用的不同而有不同的計算方式

（2）合規性問題：根據Token 的性質和主要國家的政策，採取合規的發行方式或進行合規的驗證

（3）資金的募集指標：在滿足合規性與覆蓋度的前提下，資金的募集是否達到預定計畫是一個主要的考察指標。這個指標有總額和粒度兩個維度

對於發行的Token 的鎖定期問題，我們認為是設計階段與後期流動性管理階段的任務，不作為發行階段的考察指標

Token 的初始發行與專案發展中的Token 發行

在Token 的發行案例中，有幾類研究標準：

（1）初始發行總量（初始總量為0 與初始總量不為0 兩種）

（2）固定總量與變異總量（此構面只影響後期的流動性分析，本文不討論）

下圖是初始流通量為0，固定總量的經濟模型代表。這種類型的經濟模型設計以比特幣為代幣，沒有早期的通證發行問題。對於後期基於難度系統的貨幣發行，不在本文討論範圍內，會歸類到後期流動性管理中學習與研究。

固定總量的通證模型（初始流通量為0）

下圖是初始總量不為0，需要藉助Token 發行方式籌集資金或更精準的觸達用戶。以以太坊為代幣，是我們研究的 Token 發行方式，如 ICO、IEO、IDO 等內容範圍，作用範圍如圖中的紅圈所示。對於超出實際應用的 Token 數量，需要使用經濟學手段凍結流動性。

固定總量的通證模型（初始流通量不為0）

對於專案運作中透過PoW，PoS 等方式發行的Token，我們認為是後期流動性管理階段的任務，不討論這部分的Token 發行。

Token 發行方式IxO

在Token 的發行方式上有私募與公募兩種大的分類，我們這裡討論的發行都是公募發行，私募發行不涉及這些方式問題。

我們先用一句話簡單總結幾種常見的數位貨幣發行方式：直接在公鏈上發起的方式是最原始的ICO；直接向用戶的錢包裡面免費發送是Airdrop 空投；透過中心化數位貨幣交易平台發行是IEO、與金融監管機構合作發行是STO，在去中心化交易所DEX 上發行是IDO。

私募

私募基金，指以非公開方式向特定投資人募集資金並以特定目標為投資對象的投資基金。私募基金是以大眾傳播以外的手段招募，發起人集合非公眾性多元主體的資金設立投資基金，進行投資。

在 Token 領域，私募一般都是這個領域的投資機構或個人，通常會想傳統融資一樣在線下洽談好即可。對於 Token 融資的這種形式，後期發展成為 SAFT。 SAFT 全稱為Simple Agreement for Future Tokens（簡單未來代幣協議），是區塊鏈開發商為了開發區塊鏈網路融資而發行的一種通證，類似於期貨，賦予投資人在區塊鏈網路開發完成後獲得相應代幣的權利。

SAFT 因其合規性強而被許多知名專案採用，例如 Telegram、Filecoin。 SAFT 對於實用類代幣尤其適用，該類代幣在上線後不是一種證券，但是透過募資進行網路建設則是一種投資協議，採用 SAFT 可以使其合規程序更加清晰。

根據Token 發行考查指標，我們總結私募方式的效果：

（1） Token 發行的覆蓋度問題：覆蓋度很差，都是投資方，不是用戶

（2）合規性問題：一般都合規

（3）資金的募集指標：一般會達到比較好的效果，金額都會較大。資金粒度方面不好控制，都是大額用戶

ICO（Initial Coin Offering）

ICO（Initial Coin Offering）數位貨幣首次公開發行

ICO 首次代幣發行，源自股票市場的首次公開發行（IPO）概念，是區塊鏈專案首次發行代幣，募集比特幣、以太坊等通用數位貨幣的行為。當某公司以融資為目的，發行加密貨幣，通常會發行一定數量的加密代幣，接著向參與專案的人出售這些代幣。通常這些代幣被用來兌換比特幣、以太幣等數位貨幣，當然也可以兌換法幣。

ICO 是從數位貨幣及區塊鏈產業衍生出的專案籌資方式。可查的首個ICO 來自於Mastercoin 計畫（現已更名為Omni），其在2013 年7 月時在Bitcointalk（最大的比特幣和數位貨幣社群論壇）上宣布透過比特幣進行ICO 眾籌，並生成對應的Mastercoin 代幣並分發給到眾籌參與者。本質上來說這次 ICO 是一種以物換物的行為，也就是參與者用比特幣換得 Mastercoin 計畫裡的代幣。一開始 ICO 只是數位貨幣愛好者的社群行為，隨著數位貨幣以及區塊鏈的不斷發展，開始被越來越多人接受並參與。絕大部分的 ICO 都是透過比特幣或其他數位貨幣進行。

在區塊鏈領域，ICO 開始被廣泛的使用是在以太坊支持基於以太坊系統發行ERC20 代幣之後，ICO 的現像出現了井噴現象。其中最大的融資項目是 EOS，採用每天競價發行的方式，歷時近一年的時間，籌集了大約 40 多億美金。

ICO 的優點：

在於提供了一種線上的，基於數位貨幣的籌集資金方式。簡單，方便，也方便新通證的發放。 ICO 比較好的完成資金籌集，與通證發行的兩個主要任務。

ICO 的問題：

專案經營風險：參與ICO 的項目，多處於早期，抗風險能力差，容易發生經營風險。因此，大部分 ICO 和天使投資類似，面臨專案早期的風險，容易出現投資損失。

財務風險：投資者在投資ICO 的過程中，可能會面臨集資詐騙、投資損失的風險。目前 ICO 處於專案的初期，缺乏監管，有些新創公司可能藉此市場火熱的機會，製造虛假專案訊息，利用 ICO 集資詐騙。

監管法律風險：當前ICO 的募集，多以BTC、 ETH 為主，仍處於監管空白的狀態，缺乏相關的法規。從 2017 年後，各國加大了對於 ICO 的監管與控制，但各種變相的 IXO 也扮演與 ICO 相似的角色。

目前在 CoinMarketCap 上，ICO 被泛指為廣義的首次代幣發行，包括 IEO、IDO 等方式。如下圖所示：頂部的 ICO Calendar 是廣義的 ICO，裡面的 Upcoming Project 中的 ICO 是本節描述的 ICO。

根據Token 發行考查指標，我們總結ICO 方式的效果：

（1）Token 發行的覆蓋度問題：沒有參與條件限制，覆蓋度最廣，需要設計參與規則篩選出真正客戶。因為投資的需求，ICO 經常吸引許多非應用的投資客戶，而不是真正使用應用程式的天使使用者。 （通常與空投結合會有較好的效果）

（2）合規性問題：雖然後期添加了KYC 等內容，但ICO 被大部分地區認為是否非法

（3）資金的募集指標：一般會達到比較好的效果。在募款方面，如果 ICO 達不到好的效果，其他方式也比較難有好的效果。資金粒度方面不好控制，可以有大額用戶

 Airdrop 空投

空投（Airdrop）是一種數位貨幣的派發方式，最初數位貨幣只有比特幣挖礦一種方式。但後來在出現的山寨幣、分叉幣的派發方式，除了挖礦，還可以空投派發。空投如字面意思憑空贈送，開發團隊白送你數字貨幣，幣直接打到你的地址裡，而不需要你挖礦、購買，或者分叉之前持有原幣，可以沒有任何條件白送你幣。當然更多的是依據一些條件來空投，例如持有某些數位貨幣的帳號。空投的規則由發行方決定，可以是你註冊了就送你一定數量的幣，也有許多透過快照的方式派發。

在區塊鏈發展的早期，空投的選擇條件不多，但發展到Web3.0 階段，很多專案都有了一定的進展之後再空投，於是可以對做成貢獻的用戶進行空投，還可以使用空投引導用戶完成相關的任務。例如 Arbitrum 的空投設計。

空投的優點

將新的代幣發放到期望的用戶群中，便於新幣的流通，促進了新幣的應用。空投因為不涉及融資，一般都沒有監理問題。

對應用程式的真正使用者進行定向空投，並引導使用者完成相關任務。

空投的缺點：

空投的方式缺乏了融資功能，單純的完成貨幣的發行。

根據Token 發行考查指標，我們總結Airdrop 方式的效果：

Token 發行的覆蓋度問題：透過設定空投條件，能夠有比較好的覆蓋度

合規性問題：基本上不存在合規性問題

資金的募集指標：達不到募集資金的要求。但投放的力度控制較好

IEO（Initial Exchange Offerings）

IEO Initial Exchange Offerings 數位貨幣首次交易所發行

首次交易所發行IEO 是指透過數位貨幣交易平台為新專案籌集資金的一種方式。

IEO 通常由交易平台提供支持，因此選擇該方案籌集資金的專案方必須認真對待其專案方案。在絕大多數情況下，IEO 提案由參與發行的交易平台嚴格審查。從某種意義而言，交易平台是以自己的商業信譽為獲得批准的 IEO 專案提供擔保。

透過 IEO，潛在投資者可以在資產上線交易平台前先買。在推動代幣銷售的交易平台上，提供 KYC（身份認證）資訊的註冊用戶可在公開市場開放交易前購買代幣。

IEO 的優點：

IEO 首次交易所發行比起以前的ICO，有了更個明顯的好處。通證直接上了交易平台，促進了通證的流通。對於普通投資者，項目幣上交易所，可以更快的參與交易。其次專案方也受益，因為在交易所直接 IEO，相當於受眾面擴大到整個交易所的用戶，擴大了投資者的受眾群。對於真正優質的專案和早期創業家來說，IEO 不僅是一個好的融資途徑，而且可以省去大量費用和精力上線交易平台，專注於專案研發和社區運作。對於交易所，IEO 最直觀的好處，就是擴大交易量和日活。專案的粉絲會作為新用戶及其資金會隨著專案大量湧入，他們中的一些人最終可能會成為交易所的老用戶。這樣的活動，比傳統的邀請返傭、交易競賽等營運手段更誘人。

IEO 的缺點：

發行成本的問題。一般交易所會有上幣費的要求，金額不少。對於一些早期項目來說是一筆負擔。

IEO 方式對專案有一定的審核要求，因此對於許多專案方門檻較高。

根據Token 發行考查指標，我們總結IEO 方式的效果：

Token 發行的覆蓋度問題：只能促進有交易需求的用戶，不能很好的覆蓋真正產品的天使客戶，最好與空投交叉使用

合規性問題：一般由交易所來確保合規性

資金的募集指標：相對較好，能夠透過交易募集到較豐富的資金。但存在莊家拉盤，早期投資者過早退出的情況。資金粒度方面控制不好

與最先出現的 ICO 相比，IEO 擴大了交易用戶的群體，利於融資。

STO（Security Token Offering）

STO，即Security Token Offering，證券通證發行的意思。證券是一種財產權的有價憑證，持有者可以依據此憑證，證明其所有權或債權等私權的證明文件。美國SEC 認為符合Howey 測試的就是證券，即滿足Howey Test: A contract, transaction or scheme whereby a person invests his money in a common enterprise and is led to expect pro afits solely from the efforts of the promoter orfits party. 籠統來說，在SEC 看來，但凡是有「收益預期」的所有投資，都應該被視為證券。

STO 是現實中的某種金融資產或權益，例如公司股權、債權、智慧財產權，信託份額，以及黃金珠寶等實體資產，轉變為鏈上加密數位權益憑證，是現實世界各種資產、權益，服務的數位化。

STO 介於 IPO 與 ICO 之間，是監管部分想用 IPO 的管理方式來管理數位貨幣的髮型。一方面，STO 因承認其具有證券性的特徵，接受各國證券監理機構的監管。雖然STO 仍基於底層區塊鏈技術，但能透過技術層面上的更新，實現與監管口徑的對接；另一方面，相對於複雜耗時的IPO 進程，如同ICO，STO 的底層區塊鏈技術同樣可實現STO 更有效率更便捷的發行。

STO 的起源

ICO 持續破發，區塊鏈技術神話被打破，無資產、無信用、割韭、資金盤、跑路等事件持續不斷發生。從根本上說，這些事件的發生是因為 ICO 沒有資產和價值作為基礎，僅靠宣傳、描繪未來和沒意義的共識。對 ICO、交易所等重要環節缺乏直接監管也是重要原因。 STO 以實際資產為基礎，主動擁抱政府監管，試圖打破 ICO 窘局。

美國證券交易委員會（SEC）在看到 Token 這種區塊鏈產生的新物種後，決定將其納入證券監管而形成的。此舉一度為數位貨幣和區塊鏈產業造成了相當嚴重的打擊，以為將遭遇滅頂之災。

但隨後的發展卻是越來越多的國家和地區開始跟進，相繼出爐自己的監管政策——儘管這些監管政策甚至連其所指的STO 本身定義都存在一定的分歧，但卻讓市場逐步意識到監管並不是滅頂之災，而是給予合法身份，可以正大光明地發展壯大。於是我們看到，從區塊鏈專案到傳統產業，從資本大佬到證券業人士，以及各種資產擁有者，都在積極關注這個產業，甚至爭相湧入這個產業。

從某種意義上講，STO 和它背後的區塊鏈、Token、通證經濟學等在身份未明、帶有非議的當下，監管這把達摩克利斯之劍舉起來，更像是為它洗滌惡名並指引其前進的明燈。

從美國發起的STO 監管已經逐步引發了全球多個國家和地區的跟進，全球監管體系在混沌中已經呈現出相對明朗的態勢。

STO 優點：

1. 內在價值：ST 有真實的資產或收益作為價值支撐，例如公司股份、利潤、房地產。

2. 自動合規和快速清算：ST 取得監管機構的批准和許可，將KYC/AML 機制自動化，並實現瞬時清結算。

3. 所有權分割更小單元：加速資產所有權的分割，降低高創投的進入門檻，例如房地產和高端藝術品。

4. 創投的民主化：拓展籌集資金的方式。

5. 資產互通性：資產的標準化協議將促使不同質資產、不同法幣間的互通更為便捷。

6. 增加流動性和市場深度：可以透過ST 投資於流動性較差的資產，不用擔心贖回問題。市場深度也會透過以下管道增加：

數位資產價格的上漲創造了數十億美元的增量財富，會被投向市場

類似Bancor 的程序化做市商提高了長尾ST 的流動性

資產互通協議將促進跨國資產流通

7.降低監管風險，加強盡職調查。適用於監管要約豁免，將各國針對 KYC   和 AML 的規定寫入智能合約，預計將實現自動可編程的合規。

8. ST 可望降低資產的流通成本。 降低過程中的交易摩擦，例如利用智能合約實現自動合規和資金歸集、將合約和會計報告的數據上鍊、增加資產可分性、實現 T+0 的清結算等等。

9. 受到證券法 SEC 監管，符合法律合規性，更安全。

10. 24 小時交易。

STO 問題

1. 有嚴格的轉讓和出售規定。參考 Polymath ST-20 標準的描述，ERC-20 代幣對於資產的流轉交易沒有限制，任何人可以轉給任何人一堆 ERC-20 代幣。但是對於證券代幣來說，這是不可以的。 ST-20 的目的是確保發行者能夠確保 Token 只能在通過 KYC 的人裡面流轉，這樣的效果是縮小了交易人群的範圍。

2. 不能像 Utility token 那種成為平台上的支付手段。

3. 跨平台的 Security Token 流通存在極大的監管障礙。

4. 資產流動性過高可能帶來巨大的價格波動。 STO 可能讓新創公司直接成為公眾上市公司，擁有許多 ST 持有者。由於新創公司面臨的不確定因素和起伏很多，這些不確定訊號都可能讓 Token 價格造成劇烈波動。

5. STO 創新可能只是把風險堆積到了尾部。

6. 與傳統金融競爭：

與傳統金融產品競爭。從投資者的角度來說，雖然資訊公開度更高，不見得作為證券代幣（ST）就黃袍加身，比Utility Token 更安全，還是要看標的質量，發展前景，財務健康度等情況

與傳統金融資金競爭。目前來說優質資產在現有證券資本市場能接觸到的資金體量、投資人數量遠超 STO

與傳統金融機構競爭。只接受合格投資者的證券融資平台其實在美國已經存在多年，從股權眾籌到地產投資眾籌都有。例如房地產投資平台 Fundrise 能讓合格投資者進行各種專案的部分收益權投資，沒有透過 Token 罷了。例如 Sharepost 能讓合格投資人購買各種新創公司 Pre IPO 股權，也是基於現有技術架構

與傳統金融環境競爭。傳統金融監理與法律成熟度遠超過STO

7. 機構投資決策相對成熟理性，沒有散戶投資人的二級市場，流動性是應該折價而不是溢價，估值一般來說難說會更高

8. 證券代幣依賴金融中介進行風險評估和定價，更好的匹配資產和資金端。 ST 需要把鏈下資產所有權和資訊上鍊，透過代幣的形式在監管框架下流通。目前證券代幣（ST）的價值並非基於鏈上活動或去中心化網絡，是在符合監管前提下映射股權或債權的Token 憑證，和分散式網絡和區塊鏈底層技術關係不大

STO 是想用當前IPO 與證券管理的傳統辦法管理數位貨幣的發行，這有很大的難度與挑戰，因為數位貨幣的特性與傳統的證券有很大的不同，監理政策必須做出改變和調整。

根據Token 發行考查指標，我們總結STO 方式的效果：

Token 發行的覆蓋度問題：只能讓滿足要求監管要求的用戶參與，不能很好的覆蓋真正產品的天使客戶，即使是持有數位貨幣的客戶也有很大一部分不能參與

合規性問題：合規

資金的募集指標：一般因為限制原因，資金募集情況並不好。顆粒度也不好控制

其他IXO

IFO Initial Fork Offerings 數字貨幣首次分叉發行

數位貨幣首次分叉發行一般是基於比特幣等主流幣而進行的分叉，IFO涉及的分叉幣種就是在原有比特幣區塊鏈的基礎上，按照不同規則分裂出另一條鏈，例如比特幣第一次進行分叉誕生了名為BCH（比特幣現金）的全新數位貨幣。 「分叉」不僅保留了比特幣大部分的程式碼，它還繼承了比特幣分叉之前的資料。

分叉經常與空投一起使用。產生的新幣對老用戶進行空投，使得老用戶獲得利益，加速新幣種的被認可和流通。

分叉幣的模式有幾個是成功的？區塊鏈的專案還是在於專案方要有持續的發展，使用 IFO 方式的團隊經常帶有投機性，很難讓專案很好的發展。

IMO Initial Miner Offerings 數位貨幣首次礦機發行

IMO，首次礦機發行，就是透過發行礦機的方式來發行代幣。

公司或團隊建構一種特定的區塊鏈，使用特定的演算法，只能採用該公司或團隊自行發售的專用礦機，才能挖到這種區塊鏈上的代幣。通常這種礦機具有應用的功能，在礦機的持續使用中獲得價值來源。

IMO 這種融資模式，簡單來說就是透過發行一種專用礦機，透過挖礦來產生新的數位貨幣。有過一些IMO 案例，例如迅雷玩客雲—鏈克（原玩客幣WKC），快播旗下流量礦石的流量寶盒—流量幣（LLT），還有後來的暴風播酷雲—BFC 積分等。

對於需要硬體設備支援的應用，並且依靠硬體運作商業模式的專案可以採用這種方式。能夠精準的找到早期的天使用戶，並且為這些用戶做出激勵行為。

IBO（Initial Bancor Offering）首次兌換發行

了解IBO 之前，先了解Bancor，這個字源自於在1940 年—1942 年間由凱因斯、舒馬克提出的一個超主權貨幣的概念。在凱因斯提出的計劃中，Bancor 可作為一種帳戶單位用於國際貿易中，以黃金計值。會員國可用黃金換取「班科」，但不可以用「班科」換取黃金。各國貨幣以「班科」標價。

然而，由於美國實力在二戰後一枝獨秀，凱恩斯代表的英國方案並沒有在布雷頓森林會議上被採納。回到 Bancor 協議，Bancor 協議由 Bancor Network 項目提出應用，旨在採用公式來設定數位資產間的兌換價格。 Bancor 協議使智能合約區塊鏈上的自動價格發現和自主流動機製成為可能。這些智能代幣擁有一個或多個連接器，連接到持有其他代幣的網絡，允許用戶直接通過智能代幣的合約，按照一個持續計算以保持買入賣出交易量平衡的價格，立即為已連接的代幣購買或清算智能代幣。

在一個標準的IBO 發行中，項目方需要按照設定的比例，首先抵押一定價值的另一種Token 作為“準備金”，而後就是完全透過智能合約去實現Token 的發行和流通，專案的資金被鎖定在了智能合約之中，隨時接受著大家的監督。因此 IBO 模式也衍生出了下列諸多的優點。

IBO 的一個案例是在 EOS 的側鏈專案—FIBOS。因為 IBO 這個新概念，FIBOS 在其當年八月底主網上線之後的短短一周時間，就募集到 85 萬個 EOS。

IBO 的理論是 DEX 等應用的底層理論先導，在 DEX 和 IDO 中，不同的數位貨幣之間的兌換更加順暢。

IDO 相關知識

從Coinmarketcap 和其他業內相關資料上看IDO 是目前的主要發行方式，本節我們詳細的研究IDO 相關內容。從 2.1 節的圖中，我們可以看到 2023 年大部分的專案都採用了 IDO 方式。

基礎概念

IDO，全稱為Initial DEX Offering 指是基於去中心化交易所（DEX）進行的代幣首次發行。 IDO 透過去中心化交易所（DEX）推動代幣銷售。加密貨幣項目向 DEX 提供代幣，用戶透過平台投入資金，DEX 完成最後的分發和劃轉。這些過程透過區塊鏈中的智慧合約自動操作。

2019 年，IDO 因其低至零費用和去中心化性質而開始受到關注。因此，IDO 成為計畫首選在私人和早期種子輪之外尋求籌款的主要平台。自 2018 年首次 IDO 以來，已經進行了 2365 次 IDO，籌集了超過 16 億美元的資金（資料來源：CryptoRank，2022 年 12 月）。關於 IDO 的一些詳細資訊可以瀏覽參考文獻以獲得更多的資訊。下面連結的總結的統計資料比較全面。

https://blog.bybit.com/en-US/post/a-deep-dive-into-the-ido-landscape-blt6b833275fde1a848/

雖然IDO 是在DEX 上發行，根據具體方式的不同，粗略分為如下的幾種渠道:

透過傳統 DEX 平台發行，如Uniswap、Balancer 的LBP、SushiSwap、DODO 眾籌建池等；

透過 Token 發行平台進行，例如PolkaStarter、DuckStarter、Bounce、Mesa 等；

透過  ;DAO 平台發行，如DAO Maker；

其他新通路玩法：MASK 創建的 ITO 方式，借助於 Twitter 等社交平台公佈並發行。 （Twitter 是入口，底層還是傳統的 DEX）

因為 IDO 細分的方式不同，在流程上也有一些差異。如果是在傳統的 DEX 平台上，一般就不存在審核的問題。如果是藉助發行平台，發行平台會完成相關的審核工作。有些專案已經產生 Token（一般為 ERC-20 形式），也不需要藉助發行平台提供的代幣發行能力。

一般一個專案如果想透過發行代幣融資，很多流程都是相同的。常規如下：

建構商業計劃

準備宣傳資料（如官網、專案白皮書等內容）

選擇Token 發行方式（這裡可以是ICO、IEO、IDO 等方式）

依照所選的發行方式做準備。 （如發行ERC-20 代幣，相關審核資料）

完成Token 發行

收到募集資金

對於選擇IDO 的發行方式，大致的流程是：從IDO 的幾種形式中，選擇一種方式，一般常見的會選擇使用Token 發行平台進行發行，我們也以此方式來說明。選擇發行平台的方式，會根據各平台的不同而有所不同。

一般平台都會有審查的工作：

（1）完成審查後，項目方可在DEX 開展IDO。專案方以固定價格供應代幣，用戶鎖定資金換取代幣。投資者稍後將在代幣生成活動（TGE，Token Generation Event）中收到代幣。

（2）通常會有一份投資人白名單。投資人可能需要完成行銷任務才能加入其中，或只提供錢包地址。

（3）籌集的部分資金用於創建該專案代幣的流動性資金池。其餘資金留給團隊。投資者可在 TGE 之後交易代幣。提供的流動性通常會鎖定一段時間。

（4）在 TGE 階段，代幣劃轉給用戶，流動性資金心開放交易。

IDO 優點：

具有去中心化交易的特性（公開透明、流動性好）

在第一級市場發行結束後，方便開始二級市場上線

為投資者提供了參與早期專案的機會

我個人認為目前IDO 流行的原因是不用擔心監管的問題。

IDO 缺點：

一般沒有KYC或AML。前期有不少的虛假項目，和早期的虛假交易對同樣原理。

在發行平台上的 IDO，經常要求擁有發行平台的代幣才可以參與，增加了參與者的代價。

DEX 的可擴展性較差。 ICO 和 IEO 中有籌集超過 10 億美元的項目，對於 DEX，至今未發生，IDO 金額一般都偏小。

IDO 在發展變遷中，面臨監理與創新之間的平衡，以及去中心化與風險控制之間的權衡。

根據Token 發行考查指標，我們總結IDO 方式的效果：

Token 發行的覆蓋度問題：只能在去中心化交易所裡面有交易需求的用戶，不能很好的覆蓋真正產品的天使客戶，最好與空投交叉使用。

合規性問題：一般由 DEX 交易所來保證合規性，或說這種方式放棄合規性問題。

資金的募集指標：相對較好，能夠透過交易募集到較豐富的資金。資金控制力道較好，可以設定單一參與者的金額。

與最先出現的IEO 相比，IDO 交易用戶的群體前期並不大，隨著去中心化交易所的發展效果逐漸會好於中心化交易所。

IDO 發行管道和平台

上一節我們已經說明IDO 的幾種常見頻道，如下:

透過傳統 DEX 平台發行，例如Uniswap、Balancer 的LBP、SushiSwap、DODO 眾籌建池等等；

透過 Token 發行平台進行，例如PolkaStarter、DuckStarter、Bounce、Mesa 等；

透過 DAO 平台發行，例如Dao Maker；

其他新通路玩法：MASK 創建的ITO 方式，借助於Twitter 等社交平台公佈並發行。 （Twitter 是入口，底層還是傳統的 DEX）

從 Cryptorank.io 網站上看到對於 IDO 的排名。 https://cryptorank.io/ido-platforms-roi

下圖是 2023-5-30 的截圖。看看每個平台的 IDO 總數量，價值回報。

根據Cryptorank 歷史資料可以看出，這些IDO 平台代幣從發行至歷史最高價，漲幅都在幾百甚至上千個百分點。其中，GameFi 平台的代幣漲幅高達 4,946.3%，這使其成為 IDO 代幣中漲幅最高的代表性案例之一。說明優秀的 IDO 平台往往擁有更高成長潛力的代幣，這也使其成為區塊鏈投資者最青睞的對象之一。

幾個典型的IDO 平台

https://daomaker.com/launchpad

https://governance.polkastarter.com/ 

https://bscpad.com/

https://dashboard.trustswap.org/

https://starterlabs.xyz/#/home

https://enjinstarter.com /index.html

https://occam.fi/

https:// bullperks.com/

https://pancakeswap.finance/

幾種主要發行方式的對比

經濟模型中涉及到的NFT 發行

Token 發行的兩個目的：

1、發放Token 到使用者手上（促進使用者使用應用程式）

2、募款

NFT 也可以完成上述的兩個目標。 NFT 發送到使用者手中，可以透過直接發送到目的人錢包地址上，或透過 NFT 交易市場發放到使用者手中。對於使用價值，更多的體現在對 NFT 的價值的認識上，許多 NFT 是透過合集的形式呈現，體現一種迷因的文化因素。通常只需要在眾多的人群中找到找到一個認可價值的人。

透過出售 NFT 可以完成籌集資金的功能，尤其是權益型 NFT，因為用戶對於未來的收益預期更容易來購買 NFT。

這個細分領域，經濟學小組的其他成員後期會深入研究，並發表相關的文章輸出研究成果

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