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曾經Crypto領域最大做市商之一，Alameda將如何影響加密市場流動性？

閱讀本文需 17 分鐘

當Alameda Research宣布正式結束交易。這對整個市場的流動性意味著什麼？

原文標題：《Crypto Liquidity in a Post-Alameda World》

原文作者：Clara Medalie、Dessislava Aubert、Riyad Carey，Kaiko

原文編譯：倩雯，ChainCatcher

關於 FTX 的各種奇聞怪談層出不窮。上週五，FTX、FTX US 和 134 個相關實體都申請破產，這顯示出該交易平台與相關公司已深陷泥潭。僅僅幾個小時後，該交易平台遭受大規模的黑客攻擊，6 億多美元從 FTX 和 FTX US 的錢包中被吸走，立即引發了內部人員作案的傳言。

也許最令人震驚的是，《路透社》的一份報告稱，SBF 建立了一個秘密的後門，在審計人員沒有註意到的情況下，在 Alameda Research 和 FTX 之間輸送資金。

今天，我們將重點關注 Alameda 做市業務對加密貨幣的影響，以及他們的倒閉對流動性意味著什麼。

Alameda 缺口

Alameda Research 是加密貨幣領域最大的做市商之一，為高低市值的Token提供價值數十億美元的流動性。現在逐漸浮出水面的一點是，他們的整個交易業務是由 FTX 不正當地混合了客戶資金進行的。上週四，Alameda Research 宣布他們將正式結束交易。這對整個市場的流動性意味著什麼？

加密貨幣流動性僅由少數幾家交易公司主導，包括 Wintermute、Amber Group、B2C2、Genesis、Cumberland 和（現已倒閉的）Alameda。隨著最大做市商之一的消失，我們可以預期流動性會大幅下降，我們將其稱「Alameda 缺口」。其他做市商因 FTX 的倒閉也會遭遇更多損失，進而會使該缺口繼續擴大。到目前為止，Amber Group、Wintermute 和 Genesis 都宣布他們有資金存在 FTX 上，這可能會影響他們的整體做市業務。

流動性在波動時會出現正常下降，這是因為做市商在從訂單簿中抽取賣價/買價任務，以管理風險和避免不良流動。但我們在過去一周觀察到，流動性比以往任何一次市場下跌中下降都更嚴重，這表明「Alameda 流動性缺口」可能會持續存在，至少在短期內是這樣。

自 11 月 5 日以來，CoinDesk 公佈了對 Alameda 資產狀況的調查，中間價 2% 以內的 BTC 流動性已經從 11.8k BTC 下降到 7k，是 6 月初以來的最低水平。

上面的圖表匯總了 18 個交易平台的市場深度，包括 FTX，它不再有任何真正的做市活動。即使從圖表中排除 FTX，深度仍然有巨大的下降，這表明整個市場的流動性受到 Alameda 的崩潰和其他做市商損失的嚴重影響。自 11 月 5 日以來，Kraken 的 BTC 深度下降了 57%，Bitstamp 下降了 32%，Binance 下降了 25%，而 Coinbase 下降了 18%。

ETH 市場也受到崩潰的影響，2% 的市場深度下降到 5 月下旬的水平。

好在，自 5、6 月的加密貨幣信貸危機以來，整個市場的 BTC 和 ETH 流動性一直在穩步增長，所以深度下降應該不會有太大的破壞性。更令人擔憂的是山寨幣的流動性。 Alameda 投資了數十個項目，持有價值數百萬美元的低流動性 Token 。但由於 Alameda 也是一個做市商，我們可以認為他們也是這些 Token 的主要流動性提供者。

目前還不清楚 Alameda 與 FTX 持有 Token 的全部細目，但以下是《金融時報》提供的 FTX 資產負債表明細，該表按流動性對持有的資產進行排名。

在「流動性較差」（表格中的「less liquid」）類別下，排名前四的是 FTT（如今這一切的源頭），一個名為 Serum（SRM）的 Solana DEX Token ，Solana 的原生 Token SOL，以及一個名為 MAPS 的 Token 。

讓我們看看 Alameda 前後，SRM、SOL 和 MAPS 的流動性情況。下圖是提供 SOL 交易對的 9 個交易平台深度匯總的情況。整體市場深度下降了 50%，在所有訂單薄上，市場深度從 100 萬 SOL 下降到 50 萬以下，而且這種下降在每個交易平台都出現。

SRM 和 MAPS 也出現了深度的巨大下下跌。為了避免價格影響，我們用每個 Token 的原生單位來表示深度，該數據表明做市活動已經受到 Alameda 崩潰的嚴重影響。

Alameda 持有大量的非流動性 Token ，同時（幾乎可以肯定）是這些 Token 的做市商，這使得該公司在面臨破產時幾乎無法絕境逢生。總的來說，可以預計在不久的將來，山寨幣的流動性將會非常低，特別是那些受到 FTX/Alameda 實體大量投資的山寨幣。

穩定幣會有風險嗎？

雖然不流動的山寨幣在 Alameda/FTX 的資產負債表中佔比很大，但 Alameda 也持有數百萬的穩定幣。以下是由 21 Shares 製作的 Dune Analytics 儀表板，追踪與 Alameda 相關的已知以太坊錢包地址的持有量。

截至週一上午，Alameda 持有價值超過 4600 萬美元的穩定幣，其最大的穩定幣持有量是 TrueUSD（按市值計算是第六大穩定幣），其次是 1170 萬美元的 USDC 和 1100 萬美元的 USDT。自上週末以來，其持有的 USDC 已經下降了五倍。

儘管 TUSD 是流動性最低的穩定幣之一，僅在 10 個中心化交易平台有活躍交易，但其在中心化交易平台的價格在過去一周保持相對穩定。

USDT 表現出最劇烈的價格波動，在 11 月 10 日跌至 0.989 美元，然後在 11 月 11 日飆升至 1.058 美元。從那時起，它一直在以小幅度折價進行交易，這表明中心化現貨市場受到持續賣壓。

甚至有人猜測，Alameda 正在積極地做空 USDT，在 Aave 上使用 USDC 借入 USDT，然後在 Curve 等其他交易平台出售。下圖 Curve 3pool 上的活動顯示，大量 USDT 被賣出以換取 USDC 和 DAI，導致 USDT 的價格（藍色）短暫下跌，低於其掛鉤價 2 美分。此後，價格恢復，現在的價格僅比其掛鉤價格低 10 個基點。

穩定幣大部分的市場活動主要仍然發生在中心化交易平台，因此，儘管 DeFi 市場上出現輕微的折扣，其價格似乎保持穩定。

衍生品市場的極端波動

上周無疑是加密貨幣歷史上最動蕩的一周，在 Binance 於 11 月 9 日退出收購 FTX 後，BTC 和 ETH 都出現了五個多月以來的最大單日跌幅。現貨價格劇烈波動，在短短 24 小時內導致了 8.75 億美元的級聯多頭清算，永續期貨未平倉量暴跌兩位數。

5 家交易平台（不包括 FTX）的 BTC 未平倉合約在這一周內從 80 億美元左右降至 55 億美元，而 ETH 從 40 億美元降至 30 億美元。 FTX 的崩潰可能會對衍生品市場產生重大影響，截至 11 月初，它佔 BTC 未平倉合約總額的 14%，佔 ETH 未平倉合約的 28%。

上週的事件對市場情緒產生重大影響。 BTC 和 ETH 的資金利率都暴跌入負值，截至週一早上仍然是虧損狀態，因為市場已明確轉為看跌。

期權市場也出現突然的情緒轉變，11 月 8 日至 9 日，BTC 和 ETH 期權的隱含波動率激增。隱含波動率可以衡量期權交易商對未來價格波動的預期。

11 月 25 日到期的 BTC ATM 隱含波動率在短短 24 小時內從 50% 左右翻了一倍多，超過了 117%。 ETH ATM 的隱含波動率也飆升至 165%，之後略有回落。隱含波動率目前仍然很高，這表明市場對風險的看法發生了巨大的變化。

加密貨幣與 TradFi 的關係

在上週的 Token 通脹印發之後，在未來某一周，加密貨幣市場肯定會經歷一次大幅反彈，這可能會給人們希望，意味著通脹可能會達到頂峰，美聯儲將放緩其貨幣緊縮政策。在加密貨幣資產暴跌的同時，納斯達克 100 指數和標準普爾 500 指數分別跳漲了 8.8% 和 5.9%。因此，BTC 與美國股市的 30 天滾動相關性下降到只有 0.17，是 2021 年 11 月以來的最低水平，然後恢復到 0.4。

在過去幾個月的上漲之後，BTC 與黃金的相關性變成負值，在本週結束時接近為零。相比之下，它與 ETH 的相關性飆升至一年多來的最高水平。

加密貨幣市場的動盪導致與加密貨幣相關的股票大幅下跌，在對該行業的信心下降和蔓延擔憂中，這些股票的表現大大低於大盤。

Microstrategy 持有的 13 萬個 BTC 的價值在 5 天內暴跌了約 5 億美元，其股價跌幅最大，本週結束時下跌了 37%。最大的 BTC 投資工具 Grayscale Bitcoin Trust（GBTC），其價值損失了 28%。這種變動進一步導致 Grayscale 折價的上升，達到了歷史最低點 41% 以上。折價是 GBTC 股價和其持有的比特幣市價之間的差異。自 2021 年 2 月以來，由於結構性原因和競爭加劇，這個數據一直在擴大。關於 Alameda Research 持有大量 GBTC 倉位的傳聞很可能增加了拋售壓力。

儘管本週略微虧損，但由於購買需求依然強勁，唯一公開交易的加密貨幣交易平台——Coinbase 在周五挽回了大部分損失。

擴散

FTX 事件的影響才剛開始。上週末，Blockfi 宣布他們在加密貨幣信貸危機期間接受了 FTX 的救助，將被迫停止提款。對沖基金 Galois Capital 承認，其一半的資金都留在 FTX 上。 FTX 的投資者，包括軟銀和紅杉，此後將其投資減記為零。我們需要幾個月的時間才能完全了解崩盤的程度。

但加密貨幣有其特殊性，在 FTT 崩潰的餘波之下就出現了一個全新的交易平台 Token 。上週五，Bitmex 推出了他們的原生 BMEX Token ，他們將其命名為「真正的信徒 Token 」（the token for true believers）。該 Token 的使用情況與 FTT 的使用情況驚人相似。

自推出以來，BMEX 已飆升了超過 100%。