貝寶金融對話金融專家許哲：比特幣價值不在於共識，而基於其獨特的不易獲取性

原文標題：《比特幣減半前波動風險應對之策》

原文來源：貝寶金融

黃金的不易獲取性基於物理的，比特幣的不易獲取性是基於數學的。要說數學跟物理上哪個更加硬一些的話？數學會更加硬一些。這個不是說基於人類的看法的事情，這是「fact」（事實），不是「will」（意志）。

談及黃金與比特幣的價值區別，許哲這樣說，與一般人將比特幣視爲數字黃金的看法頗爲不同。

4 月 9 日，舟立播直播間首次開播，金融專家、一線交易員許哲，比特幣社區早期重要參人、奇妙資本創始人薄荷，與貝寶金融創始人兼 CEO 楊舟對話，探討比特幣面臨巨大波動性下如何應對。許哲在知乎開有專欄，講解其對金融市場的理解，分析各種交易行爲，獲得大量粉絲關注。同時他也對比特幣有着深度理解，並親自參與礦機投資，利用金融工具管理礦機投資收益和風險。

在本次對話中，許哲對比特幣給出了許多獨特而有價值的看法，僅列舉部分如下：

· 比特幣暴跌不是價值基本面發生了變化，而是美元流動性枯竭，出現「美元真空」。

· 比特幣的價值不在於避險，而基於其獨特的不易獲取性。

· 黃金的不易獲取性基於物理的，比特幣的不易獲取性是基於數學的。要說數學跟物理上哪個更加硬一些的話？數學會更加硬一些。這個不是說基於人類的看法的事情，這是「fact」（事實），不是「will」（意志）。

· 比特幣的價值不在於共識，而在於比特幣在不易獲取性上面用了一些很硬的東西去做保障，而不是說相信他們的人多。這個是不一樣的，一個是硬的，一個是軟的——人們的看法是容易改變的，但是物理學規律和數學規律是人們不能改變的。

· 莊家操縱這件事情，沒有誰的耐心能夠超過十年；莊家是存在的，但是莊家只是在波段當中去把不理性的人的錢賺走，不是比特幣能夠在十年之內成爲表現最好的資產的根本原因。

· 對礦工來說，既然選擇了重資產運營，現金流管理跟風險管理是頭等重要的事情。這是決定礦工性命的事情。

· 美元主導體系下的清算系統不是出現裂紋了，而是已經塌了小一半了，所以這對比特幣來說可能是一個機會。

以下爲部分精彩對話摘編，經許哲老師審閱，從中不論是作爲投資者還是礦工，相信大家在其中能找到自己認可的財富密碼。Enjoy~

美元真空導致比特幣大跌

楊舟：請許哲老師來和我們聊一下，對這次比特幣暴跌原因的認識。

許哲：現在全市場還是用美元來計價的，大家關注市場的時候不能只關注 BTC，還要關注 USD。3 月 12 日那天，其實數字貨幣市場沒有發生什麼特別大的變化，倒是美元市場那一天有比較大的衝擊，就是美股連續熔斷。這容易造成一些衍生品的踩踏，和一些策略的踩踏，造成美元的流動性黑洞的效果，然後致使當天全市場所有的資產都在暴跌——不僅僅是比特幣，所有跟美元兌價的商品都在暴跌。

楊舟：是的，包括保險、期權在內，全是在跌的狀態。

許哲：這不是資產本身的價值的標發生了很大的變化，而是美元的流動性枯竭。簡單來講，由於美股是高度衍生品化的，所以當美股穿倉的時候，它會要求我們在很快的時間進行補倉，否則投資者不但要爆倉，還會有其他附帶法律責任。

這種時候，全世界美股的主要的投資人都需要把手上能夠變現的資產儘快地變成美元現金。

那一天，大家可以看到，美元的利率市場也發生了一些衝擊，美元指數非常高。美元指數是根據美元跟其他主要貨幣的匯率來制定出來的，美元指數衝到 100 以上，就意味着全球的美元在迴流美國本土。美元主要有兩個市場，一個是美國本土的美元市場——這個是美聯儲可以直接可以干預的，另外還有一個離岸的美元市場，也就是歐元區美元的市場。所以，當我們看到美元指數突然爆炸的時候，還有美元的隔夜拆借利率上升的時候，這就意味着美元的流動性發生了類似於真空的一個狀態，包括黃金、其他商品，還有一些債券，甚至國債——因爲國債基本上可以把它理解爲現金等價物了，在那一天也發生了拋售。

這是一件不可思議的事情。

因爲自從美聯儲把國債作爲主要的資產負債表裏面的資產項，國債的安全性幾乎是等效於現金的，所以連國債都遭遇拋售的話，就只能證明一件事情——就是大傢什麼資產都不要，只要美元現金——這個是用來補倉的。

當大家都需要美元現金的時候，當場賣房子去補倉肯定是來不及的。這時候什麼東西能夠瞬間變成美元，我就拋出什麼東西。黃金跟比特幣都是屬於這種流動性非常好的資產，所以全部都遭到了屠殺。

這次屠殺之所以這麼慘烈，也是因爲比特幣現在交易合約變多了，也有一些槓桿效應，像市場上流行的期貨、遠期、永續、還有期權，都是有非常高的槓桿效應的。這種情況下槓桿效應也互相發生踩踏了，這個事情就造成了一個惡性循環。

當高槓杆的比特幣做多的合約被強平的時候，市場是大量地在拋售比特幣的，會把次一級的槓桿的合約給引爆，然後會把其他相關的衍生品給清倉清掉，然後就會造成一個連續的踩踏。

現在比特幣這個圈子裏面流行永續合約。永續合約它事實上是一種我們叫 SWAP 的掉期互換。SWAP 的意思就是，我拿比特幣跟你的美元現在交換一下，然後 8 個小時之後我換回來，如果 8 個小時之後你換不回來的話，我們就要加利息。但在這種全世界都瘋狂地渴望美元的時候，你是換不回來的，所以又會造成一個抵押物不足，然後利息漲，利息漲的話又會引發套利，引發套利的話又會引發流動性不足，對吧？

關鍵時刻幾個比特幣交易所的 IT 也沒跟上，在比較大的流量衝擊下又停止交易，突然維護，然後又造成套利盤提供的流動性跟不上。這個時候悲劇就發生了。所以，本質上不是說比特幣的基本面發生了一個比較大的變化，而是 BTC/USD 後面的 USD 的流動性出了很大的問題，又因爲幣圈本身的衍生品槓桿堆得太高——因爲之前一路漲上去的時候，幣圈對比特幣的樂觀情緒已經達到了一個比較離譜的程度，比特幣遠期的升水已經很高了。

比特幣借貸市場，比如貝寶在做的這個事情，你用比特幣借貸市場的 USDT 融資，去槓桿做多比特幣，跟用帶槓桿的遠期合約，包括期貨永續跟場外的互換去做的話，他們都能產生一個槓桿做多比特幣的效應，兩者的資金成本不會差太多，否則會引發無風險套利。

所以，我們從比較大的交易所的遠期合約的升水率，基本上可以倒推出來，就是加密數字貨幣市場的拆借利率大概有多高？升水這麼高，就證明大家願意支付很高的利息去槓桿做多，就是看漲比特幣。

市場的盲目樂觀情緒非常高漲，又恰逢各大交易所對合約的推廣，造成的槓桿的堆積是不得了的。所以，導火索是美元流動性真空，然後放大器是就是幣圈的槓桿合約的過量使用跟幣圈盲目樂觀情緒的高漲，最後的屠殺的那一輪是幣圈的交易所的服務器選擇性失靈。

這三件事情順序發生，就看到了比特幣等於是瞬間暴跌，基本上就是這麼一回事情。

美元的流動性真空這件事情美聯儲沒有做好，因爲美聯儲那個時候也看到了，美元真空導致全球資產暴跌，然後他們用的是比較傳統的工具，一個是降息，一下子把美元的利率降到零；另外一個是選擇了擴表，重新購買美國的國債和 MBS，然後在銀行間的貼現窗口重新放開，並且讓銀行大膽的去融資，就是美聯儲的再貼現窗口，然後美聯儲的再貼現窗口，它是給一級交易商跟銀行的。

那個時候，大家是比較恐慌的，美聯儲直接把錢給一級交易商跟銀行，他們也不敢再把錢放到市場上去。因爲一級交易商跟銀行類似於是我們 A 股上的國債逆回購，讓他爲了賺你一個隔夜利息，而且幾乎已經爲零，面對基金或者交易商爆倉的風險，他是不願意借的。

3 月份比特幣暴跌的當天，你們有沒有人把錢借給一個高槓杆的？你們應該沒有人願意去借，就是同樣的道理。美聯儲那一天是願意把這個錢放出去的，就是他自己擴表擴得很厲害，給一級交易商跟銀行再貼現窗口上提供幾乎沒有上限的融資。但是，一級交易商跟銀行不願意再把錢注入到市場，給那些已經瀕臨爆倉的基金，所以當天美聯儲的經濟操作也沒有起到作用。這個就造成了一段時間之內美元的流動性還是非常緊缺的。

所以，比特幣價格回升得就比較慢。最近美聯儲修復了這個問題，所以比特幣的價格就有了現金支撐。因爲美聯儲現在事實上打破了一些規則，繞開銀行體系跟一級交易商的體系，直接去市場上買了美元債，也就是美聯儲的錢直接無中生有，注入到企業的資產負債表上，市場上的美元流動性就又恢復了。所以，我們就看到比特幣的價格也恢復了——你要用 USD 買，BTC/USD 這個指數才能上去。

如果全世界的美元都在消失中，這件事情肯定是完不成的。現在全世界的美元全是靠美聯儲製造出來的，所以美聯儲這個通道如果不通的話，BTC/USD 是沒有 USD 去買的，所以就發生了暴跌這件事。

楊舟：我們當時也注意到，當時美聯儲的負債表是以直線的速度往上升，但是全球的貨幣供應，特別是以美元爲主的貨幣供應其實在下降。我們注意到，其實不僅是比特幣，全球最避險的資產，包括黃金、美元都在快速下跌。簡而言之，在那個過程中是美元的流動性真空造成了全球市場的暴跌，而比特幣僅其實僅僅是其中的一個小縮影而已。作爲一個小市場，它的暴跌程度和激烈慘烈程度會比較長一些。

比特幣價值何在

米小平：如何看待比特幣在本次危機中的一個表現？比特幣從到暴跌到現在爲止，價格又回到了差不多暴跌前的位置，在所有的投資品類裏速度也是非常快了。

許哲：比特幣作爲資產來說的話，它的表現其實不太好，在這一輪當中，因爲它基本上沒有起到對傳統的貨幣金融市場的替代作用。我們要去評價一個資產的話，只以漲和跌爲依據是不理性的，關鍵是要看資產在配置的過程當中有沒有應該起到的作用。

比如投資國債，其實並不期望靠國債發財。我要麼是賭利率繼續下跌，要麼是想要獲得一個固定的收益。不能說國債的收益今年不如股票，然後就說國債資產表現不好，對吧？這個是不合適的。

我們只需要評估資產的設計和它的目標有沒有成功掛鉤就行了。

評價比特幣的話，我覺得這一次比特幣沒有起到很好的對傳統金融市場避險的作用。比特幣當初設計的初衷，就是成爲一個不依賴央行人類就可以互相交易勞動過成果的這麼一個記賬體系。本次暴跌中，比特幣的設計的初衷並沒有達到。

楊舟：貝寶金融的金融市場研究部也研究了一下，在這段時間內，比特幣和黃金的相關性——用 52 週週線來表現的相關性，其實達到了歷史新高，和黃金的相關性達到了 49% 以上，和 SPS 的相關性也達到了歷史新高的附近。從更長期的角度來說，比特幣的避險屬性還是得到了一些凸顯。

當然，因爲流動性危機的原因，造成了比特幣或者說包括了國債、黃金之類的主流的避險資產在內的整個市場的一個下跌。比特幣作爲一個 7×24 小時交易，又是一個沒有監管、沒有熔斷機制的一種交易類別的資產，從我的角度來說，比特幣的表現還可以，依然還是體現了一個避險屬性。

許哲：黃金這一次的避險神話也破滅了。本來大家認爲黃金有一定的避險的功能，但是在這一次的事件當中，黃金也是一路跌，也是由於美元流動性真空的問題。所以黃金避險的這個說法也是不成立的。

楊舟：從另外一個角度去看，這些資產的避險屬性在於對一些地緣政治事件、或者說對於主權信用違約這類的事件的一個避險屬性，但是，在流動性風險之下，其實好像沒有任何資產能夠獨善其身，或者說沒有任何一片雪花是無辜的。

許哲：在這一輪美元流動性真空的背景下，比特幣和黃金受影響的一個主要因素還是兩個東西流動性太好了，它們受投機市場的影響會變大一些，倒不是受就是地緣政治風險的影響。

楊舟：因爲比特幣的流動性特別好，然後另外就是他對於貨幣政策的靈敏度也特別高，然後就會有越來越多的資金入場，或者來做這兩個資產的投機。

許哲：我一直不同意，把黃金跟比特幣歸類爲避險資產，這個只是大家臆想出來。在風險事件中，其實沒有應驗過他們是避險的，我從來不把它們當做避險資產。如果把他們當作避險資產看的話，他們是很失敗的。

但是，事實上比特幣並不是失敗的。它從 10 年開始有交易以來，從不足 1 美分，到現在 7000 多美元，在這 10 年中，它比任何資產表現都好，靠的不是避險。

從 2009 年、2010 年以來、到 2020 年以來，是人類歷史上少有的 GDP 增速非常快、沒有重大的戰爭、沒有重大的天災，這可以說是人類歷史上發展最好的十年，也是比特幣瘋狂累積財富的十年。所以，把比特幣歸納爲避險資產，我一直是不同意這個看法的。比特幣的價值不在於避險。

楊舟：黃金和比特幣都是一種共識型資產，它們並不產生現金流，也沒有向上的估值。是不是對於這種準貨幣，對這種以共識爲基礎的交易資產來說，他們更多的是對人類貿易活動、對 GDP，或者說對於 M2 的一個反應？

許哲：M2 吧。因爲 M2 其實受央行的影響比較大，跟人類的經濟的總量還不是真相關。對比中國央行 M2 跟 GDP 的比值，跟美聯儲 M2 跟美國 GDP 的比值，你就會發現，這兩個比值是很懸殊的。同樣在一定的 GDP 的增長情況下，M2 的增長速度可以比 GDP 快很多，所以用 M2 這個指標去衡量的話並不合適。

比特幣它跟黃金不一樣，它不是純粹的共識，它有一些其他的東西在。比特幣的不易獲取性，跟黃金的不易獲取性，它的保證的機制是不一樣的。黃金的不易獲取性，是因爲在行星級別的形成過程當中，質子數大於 56 的元素是不易沉澱的，它是沒有辦法在比較正常的環境中形成的，所以，它的不易獲取性在於就是說沒有人可以有鍊金術。

比特幣的不易獲取性不一樣。比特幣的不易獲取性在於哈希算法的不可逆。所以，如果硬要說比特幣和黃金都是出於共識的話，我覺得還不如說他們都找到了一個不易獲得的比較硬的屬性，一個是基於物理的，一個是基於數學的。

你要說數學跟物理上哪個更加硬一些的話？我認爲數學會更加硬一些，就是哈希算法的不可逆要比人類可能改變質子數這件事情就是概率更加小一些。這個都不是說基於人類的看法的事情，這是「fact」（事實），不是「will」（意志）。

大家都認爲，共識是基於人們對一件事情的看法，我不是這樣認爲的。我認爲，比特幣和黃金，之所以能夠成爲一個大家願意用真金白銀去買的東西，是因爲它在不易獲取性上面用了一些很硬的東西去做保障，而不是說相信他們的人多。這個是不一樣的，一個是硬的，一個是軟的——人們的看法是容易改變的，但是物理學規律和數學規律是人們不能改變的。

礦式如何用金融工具應對不確定性

楊舟：比特幣作爲一個非常小衆的產品，它的波動率還是很大。如何讓礦工或者礦場主應對比特幣這種高波動的風險，是否有期權或者是其他的方式上的一些建議？

許哲：關於用期權去管理比特幣價格風險的事情，我一直是這樣做的，這件事情也做了大半年了。

我們可以把礦池理解爲生產商。在傳統金融當中我們也經常這樣做，銅礦、鋁礦、鎳礦，包括原油的油田，在管理價格風險的時候都會用期權。對於生產方來說的話，一般使用賣出看漲期權的方式去增強它的收益。

比如說原油，如果油田的生產成本是 30 美元一桶的話，現價如果在 35 美元以上的時候，他可能會做空一個 40 美元的看跌期權。如果價格沒有到每桶 40 美元的話，它的期權費就是免費的收入，如果到的話就以 40 的價格交割掉。

假如現在原油跌得很厲害，跌到只有二十幾美元一桶了，他當初賣的 40 美元的一些期權，全都是他的收入。這個資金日積月累下來是很多的。

我就是把這個思路移植到比特幣的挖礦上。我也買了一批礦機，然後放在朋友的礦池裏面託管，然後我就弄了一些看漲期權的空頭頭寸。最後發現扣除電費之後，期權的收入比礦機的收入還要高一些，所以，對自己的安全點產生了一些保護，這樣我已經很滿意了。

然後礦池的朋友就跟我說，能不能把這個服務給其他的礦工給推廣一下，讓其他的礦工也享受一下額外的收益。我也同意了。後來比特幣一路上漲到 11,000，由於我是做空頭寸，所以比特幣上漲的時候，期權跟期貨賬戶是浮虧的。總體按照美元計價的話，礦工收益是比不套保要好很多。但是，礦工並不滿意，因爲礦工迷信減半行情，認爲比特幣價格一定會飛天的。所以，後來很多人就說「我們不要去做這個了，影響我發財」。後來，有的礦工就把做空頭寸給給撤掉了，然後比特幣一輪大跌之後，礦工電費支付都比較困難。

所以，我認爲礦工作爲一個重資產的投入者，不宜對風險太過於無視。這也是我一直說的：如果要買一些比特幣做長線投資的話，價格的波動可以無視，只要我們沒槓桿就不會爆倉。但是，礦工作爲一個固定投資比較重的一個角色，還一直有現金流支出，電費是以法幣計價的，所以必須要管理 BTC 對於法幣的波動風險。

挖礦之所以有收益，是拿固定投入不易撤出的風險去換來的收益。挖礦不是憑空產生收益的，它是有代償效應的。任何一個以重資產作爲商業模式的企業，它都是有流動性風險管理的需求的。很多礦工沒有這個意識，他只是單純看好比特幣，然後挖礦又有比特幣上的收益，他就進場做了，但對於流動性的風險沒有管理，這是不對的。

米小平：很多礦工可能不太善用於這些工具去做對衝。除此之外，機型的選擇、機器的迭代、包括豐水枯水的轉化這些問題上，其實也是可以規避掉一些風險的。在這麼大的波動下礦工可以怎麼做來應對這樣的波動？

薄荷：對減半的不確定性，作爲礦工來講，其實也是需要有一些應對策略的。

首先，大家可以對這個機型進行迭代。60W/T 的話，在減半以後可能相對來說會比較危險了，所以大家就在儘自己最大的努力的前提下，能夠把礦機迭代成比如說比較新的機型。不一定必須是 S19或者說是 M30 這種價格比較高的，但是儘量靠前，可能 50W 以內我覺得是比較安全的一個閾值。這是第一點，儘可能的迭代自己的機型，前提是如果你沒有足夠優秀的電的資源。

對於普通礦工來說還有一種方式，就是在一定的階段可以用一些金融策略去保證自己的現金流收益。就像剛剛許老師說的，可以用期權的方式去做一些對衝。現在來看，礦工有兩種比較偏金融的一些手段，一是套保，在預計整個行情可能會大跌或者小跌的時候，可以選擇把幣提前預支出來賣掉，然後換成現金流。這個是爲了確保礦工有穩定和充足的現金流。

對於老礦工而言，這次減半可能既是風險也是機遇。我是 13 年在幣圈，19 年轉型過來做礦業，在整個礦圈的資源上下游，其實都有比較多的一些經驗。現在我們能看到，有越來越多的自有電站的一些機構，他們可能對挖礦也越來越感興趣。那麼挖礦其實現在已經慢慢的變成一個資源型的產業。對這種有資源的大礦工，其實是可以在減半前後收購大功耗的一些機器，因爲這部分機器肯定價格相對來說是很便宜的，所以他們可以進行一些自有的資源置換。

對新入場的中小礦工來說，大家其實在穩定現金流的同時，就屯好自己的幣就好了。現在還屬於一個熊市的階段，挖礦的長期收益比一些實體行業回本週期是要快的。比如現在投資礦的回本週期不會超過兩年，所以對那種比較謹慎的礦工，可以選擇在減半以後再下手。減半前期可能風險是相對比較高的。

我從業以來經歷過兩個週期半，現在正在經歷第三個週期。在我的經驗來看，比特幣長期一定是有一些自己的價值支撐，在穩定現金流的同時，大家其實可以拿住幣的時間稍微長一點。

米小平：楊舟對礦工有沒有什麼其他的建議？

楊舟：我其實沒有太多礦業經驗，我更多的是金融方面的理解。就像剛纔許老師說的，在上漲行情裏面，礦工就開始嗨了，然後在下跌的時候就恐慌了。

過去的原生礦工可能更多來自於其他行業，但是隨着比特幣價格越來越高，很多礦工開始專業化了，是否有些礦工會願意選擇一些就是說期權組合的一些產品來進行它整個生產和比特幣銷售的這麼一個風險的對衝？

薄荷：礦工對這個是有需求的，而且大家用期權來做對衝的話，它的收益相對來說肯定是有提高的，然後也能夠去對衝自己的一些風險。行業裏面之前有人也就往這個方向提出來一些解決方案，但是還沒有形成規模化和體系化的一個運作方式，所以，我們如果能夠找到一個很好的解決方案的話，給礦工其實是能夠帶來很好的一個福利。

米小平：接下來聊一聊減半以後，對礦工的生態，以及說對於整個行業，會不會帶來一些新的影響？

薄荷：我們分幾個方面來講，一個是礦機廠商，一個是礦場的發展，然後再從衍生品，還有一些政策紅利方面的影響來看。

據我們觀察，礦機廠商在市場的權重可能會下降。因爲芯片行業已經到了一個技術瓶頸，大概在 5 納米到 7 納米之間，估計下一代的礦機就是這種芯片，相應能夠運行的時間會越來越長。像 S9 這樣的機型，大概在市場上留存的時間現在是 4 年左右。未來比如說 5 納米、7 納米的礦機，可能在市場上留存的時間會更長一些。

既然芯片的技術已經到了沒有辦法再精進的情況，礦機廠商可能發展的方向是，比如說對比特幣礦機來說，可能是一些電源電池能耗等各個方面的優化。後期可能會朝着各種軟件服務方面發展。

另外一個就是山寨幣礦機，之前一直也是礦機廠商爭奪的一個方面，像最近就推出了一些比較火的小礦幣。這也是屬於未來礦機廠商會佈局的一些方面。我覺得礦機廠商只會從這兩個方面去發展。

對礦場來說，其實現在已經在進行一些資源結構的調整。大礦場主基本上是和電力資源有深度捆綁的，未來我覺得礦場會出現寡頭，寡頭對水電行業有話語權，會掌握在這種機構的手裏。近期我們也看到，越來越多這種資源的機構更傾向於自己深度參與挖礦，因爲他們可以把進行資源置換。

政策紅利方面，我們也可以看到，去年在四川有一些地方通過政策產業園的形式，鼓勵大數據和雲計算的企業去入駐。比如四川甘孜州政府就掛牌了一個產業園，推廣大數據和雲計算，其實是爲了消納當地州政府的能源過剩問題，就是「去水」。

「去水」的意思，就是當地的水電資源如果是在豐水期的時候，其實是有很多消耗不掉的，發出電來以後沒有那麼多企業去消耗電能，而這些資源如果不發電，又是白白的資源浪費，所以，他們非常鼓勵雲計算以及挖礦的行業去入駐產業園區。這是一些政策紅利。雖然現在經濟沒有以前相對那麼好，但是，這些地方政府的政策刺激是比較有幫助的，因爲挖礦行業也能夠給當地帶來一些效益。

衍生品行業近一年以來像貝寶發展非常迅速，其實也跟礦業的發展有一些關係，礦業對金融衍生品是需要非常專業化的服務，所以，整個的市場空間覺得也還是挺大的。

所以根據我對礦業的這些預判，未來礦業更加專業化和有規劃，並且對資源有話語權的人會逐漸成爲這個行業的寡頭。這也給行業裏面的新老礦工迭代帶來不確定性的風險。同時也是機遇，誰能夠很快速的去掌握礦場科學化管理、提升礦場運作效率、提供給大家更優質服務，未來也能在行業裏面奠定很好的地位。

對減半事件再認識

米小平：2020 年可能是見證歷史的一年。許哲老師對減半行情怎麼看？

許哲：減半並沒有註銷比特幣的供給，減半隻是說每個區塊的挖礦獎勵數量減半了，但比特幣的供給數量還在增長。不能說減半了，比特幣供給增長的速度變慢了，就認爲比特幣的價格要上來，這種判斷是不科學的。我們要看供給和需求。如果需求沒有上漲，供給還在上漲，只是供給的增速變慢了，你說這個東西一定會上漲，這個肯定是說不通的。

你也不能因爲前幾次減半都上漲了，就認爲這次減半了就一定上漲，這也是不科學的。將自己的財務前途交到這樣的推論上，也是不夠理智的。

看比特幣未來的價值走向的話，從供需的角度上來說，現在知道了它的供給增速在變慢，但是它還是在不斷持續的供給，然後要看它的需求端，這個是比較重要的。所以，還是要回到比特幣的供需上。

比特幣減半是供給增速變慢，它的需求有沒有變大呢？就要看比特幣到底誰在用。投機是不產生真實的需求的。期貨一多一空對開的話，它是沒有任何增量，也沒有任何真實需求的。所以有些事情或許能提高流動性，能提高交易量，但並不能改變真實的供需關係。

我們還是要看比特幣到底誰在用？到底比特幣被誰需要了？我們挖礦就買了這麼多機器，真金白銀買的，然後還用真金白銀，買了電去維持算力的系統，讓他能夠跑起來，從而讓這套記賬系統可以用。那麼，到底誰在用這套記賬系統呢？我觀察下來的話，確實是有人在用這套記賬系統的，就是傳統金融落下的那一批人：一個是不太希望被政府知道的那批人，還有一個就是被美元體系踢出去的那些國家的正常交易。

伊朗人確實在中國用加密貨幣去做跨國的貿易清算，也沒有做很奇怪的生意，都是很正常的生活日用品交易，然後，他們確實在用加密貨幣清算。這是他真正的需求。但是，很不幸的是，在疫情的情況下，所有國家都面臨着經濟衰退的問題。

比特幣的價格從之前的五位數現在跌到六七千，有一部分原因是實實在在的，就是用比特幣記賬清算的貿易總量也在下降。這本質上就是費雪公式。我們可以倒推出來，就是貨幣總量乘以流速等於清算的貨幣的價格乘以總量。當貨幣的供給發生了並不顯著的變化的同時，用於清算的商品的數量跟總價值在下降，並且流速沒有發生太多變化的時候，我們貨幣的總的市值是會受影響的，也就是減弱的。所以只能說我們的供給慢了，供給增速確實變慢了，但是，並不意味着比特幣就是會暴漲的，所以大家一定要一定要搞清楚。 

剛剛說到挖礦。我本來是學計算機專業的，原來說 7 納米已經是極限了，因爲再小下去的話會遭遇到量子特性的影響，電路已經小到單個電子通過，會有測不準的原則。臺積電說他們在攻關 5 納米，這個事情其實說不準。不要太自信，就是說到 7 納米就到頭了，萬一人家更小的納米攻關出來，怎麼辦？

還有一個不光是芯片變小的問題。當年我們都認爲集成電路就只能越做越小，越做越小的時候，還出來了幾個關鍵性的技術，把芯片的運算能力給提上來了，包括就更換了幾個指令集，有一些 CPU 級別的優化。提高效率的方式可能是多元的，不能只從這個方向去考慮。當然量子的屬性是很硬的，沒有辦法超越的到這個級別。

就挖礦這個算法跟獎勵的邏輯，非常市場化的挖礦一定不會沒有收益，但是挖礦的收益一定會去收斂。減半這件事情其實是不改變這個動態的，所以當初中本聰設計這一套獎勵體系的時候，它對市場是有認知的。

如果挖礦這件事情沒有收益的話，漸漸就會有礦機退出。礦機退出，挖礦難度下降之後，礦機就有收益了。但是，如果挖礦收益很高的話，會造成資金涌入，一旦造成資金涌入的話，挖礦的收益就會沒有了。無論減半還是不減半，乃至於就是說下個月突然減成 1/4，挖礦這個行業的動態平衡依然是存在的。所以，當初這個制度的設計就不是讓挖礦的人發財的，也不是讓挖礦這件事情會沒有用的。這個制度的設計就是爲了讓挖礦這件事情能夠把比特幣的安全性給維持下去。這個是設計的目的，而且也確實達到了。

對所有投資比特幣的人來說，就是放低預期，不要把減半想象成一個救世主，想象成一個鐵定發財的機會。對礦工來說，既然選擇了重資產運營，現金流管理跟風險管理是頭等重要的事情。這是決定礦工性命的事情。

不是選擇要不要套保，就馬上研究怎麼套保。這麼多年了，事實上我非常驚訝，幣圈大家沒有這樣做。當初看到礦工基本上都是處於裸奔狀態，買了礦機、上了電，然後就坐等幣價上漲發財——這就是裸奔狀態，我是非常驚訝的。

大部分在我們所以大家一定要注意。還有炒幣的，就是如此瘋狂地把槓桿推高到這個程度。在幣圈有時候做無風險套利，能夠獲得很高的收益，對此我是比較驚訝的，你看比特幣期貨的溢價跟比特幣現價，事實上我買入比特幣現貨，然後做空一下比特幣期貨的話，我能獲得 USD 本位的無風險收益是遠高於市場上美元的無風險利率的。

這件事情在金融學上被認爲是不可能的，但它恰恰發生。這證明什麼？證明比特幣市場上投資者看多的狂熱跟不理性的程度，遠超於全世界金融市場上任何一個地方。所以，這都是大家要注意的，就是比特幣是個好東西，隨着美元交易體系外的清算需求的增長，它的價值是持續的在增長的。

我還要駁斥一個看法，就是認爲比特幣這樣上漲，完全是莊家拉起來的或者是操縱的一個陰謀，是一個騙局。莊家操縱這件事情，沒有誰的耐心能夠超過十年，這個東西能從不足一美元只有幾美分，甚至一美分都沒有的時候，到現在六七千美元，沒有一個莊家在十年之內受得了你這樣子的。

莊家是存在的，但是莊家只是在波段當中去把不理性的人的錢賺走，不是比特幣能夠在十年之內成爲表現最好的資產的根本原因。

所以，大家要理智一點，作爲一個非重資產的、普通的比特幣投資者的話，要看中它的長期價值，去研究現在全世界所有非美元銀行體系的清算，這個需求的總量到底怎麼評估？市場是不是現在處於一種非理性的狂熱狀態？

對礦工來說，已經選擇了重資產的方式去獲得一定的收益空間，你要知道對你來說，你跟普通的投資人就不一樣，你的流動性風險管理對你來說是要命的事情，你沒有那麼進可攻退可守的，你難以離場的，你必須要在裏面的，你的礦機已經成爲一個固定資產投資了。

還有不要認爲挖礦是一個肯定能夠發財的事情，因爲挖礦這個制度本身的設計就是用於一種市場的動態平衡當中——挖礦一定是有收益的，但不是說任何時候進去都有收益，同時挖礦也不會讓你的收益無限增長，它會動態調整。

減半也不要悲觀，好像減半之後挖礦就沒得做了，並不是這樣的。因爲這個機制的設計就是動態的平衡，所以即使不斷減半，往往這個行業依然是會有利潤空間的，然後也不會有太大的利潤空間了，因爲它的准入門檻並不高，大家去買礦機託管到礦場，然後加入一個礦池的話，都是可以參與進去的，所以它是一個非常市場化的東西。它不像美聯儲，只給一級交易商跟他的會員銀行、股東銀行提供直接的流動性注入跟貨幣創造的過程，我們普通人是不能參與到美元的鑄幣的過程當中，但比特幣是一個開放的系統，所有的人都可以參與進去，那就意味着他一定會達到市場成本。

礦工不要太狂熱，也不要太悲觀，要做好風險管理。

投資比特幣的朋友，包括長線投資者，不要太樂觀，也不要太悲觀，不要比特幣漲的時候就覺得減半行情就是救世主，也不要覺得跌到 3800 了不完蛋了，信仰破滅。一直在狂喜跟信仰破滅當中徘徊的話，就會被來回地洗劫財富。

大家要冷靜客觀的去看待減半。沒有減半的話，比特幣的總量上限是控制不住的。它就是靠不斷的減半去把上限收斂於一個等比數列的麼收斂的情況。所以，減半就是一件很普通很正常的事情，不要把它的意義過度誇大。這是我對減半的看法。

米小平：關於減半這個事情，大家有沒有對減半後的行情的一個判斷？

楊舟：礦業在變得專業化和機構化，然後會有很多的風險控制和流動性控制，以及更多的衍生品的使用。我個人認爲，比特幣的波動率會逐漸下降，減半之後價格還是會上漲。雖然說有點像許哲老師說的刻舟求劍，但是，我個人還是偏向於這個觀點，因爲這是一個非常好的故事，會吸引更多的人進來，增加比特幣的需求。

薄荷：我認爲減半之後，就是短時間內可能先小小的漲一漲，然後會遇到一次大跌，這麼一個行情。在預判到減半不會大漲之後，其實有很多礦工、行業裏面的投資者，是會有一點點信心的缺失，所以會造成一波跌幅。最後，市場肯定會動態平衡，長遠的走勢是慢慢上漲。

我現在更多的角度在關注礦工的看法。現在雖然礦工對行情價格的影響並不大，但是大礦工對於這個行業信心以及對礦業的一些看法，是能夠一定程度上影響現貨的一些價格。所以，我判斷說在減半以後，如果礦業沒有一個明確的方向性的指示時候，有可能會有一輪的跌幅，然後，最終會慢慢平穩，再慢慢上漲這樣一個過程。

許哲： 影響比特幣未來價格的因素有很多，長期來看的話，就看非美元貨幣體系的清算總量。我是樂觀的，因爲就從最近的形式來觀察的話，逆全球化已經不可避免地開始了。一旦美國主導的全球化走向了反方向的話，未來非美元系統的全球清算的需求會猛增，但又因爲疫情對人類歷史的走向改變也比較大，所以未來人類經濟走向大蕭條的概率也是非常大的。兩相抵消，到底哪個強現在還不好判斷。

總的來看的話，首先美元體系現在面臨一個很大的挑戰，美聯儲的資產負債表從 4 萬億美元一下子增長到 6 萬億美元，就類似於比特幣原來也就是提供 2100 萬個的，突然說現在提供 3000 萬的，這是一個很大的問題。

還有一個就是美債的總量直線飆升。佈雷頓森林體系結束之後，現在美元的貨幣體系才 50 年。50 年其實是比較短暫的。很多人批評比特幣，就是說它這個地方跟法幣不像，那個地方跟法幣不像，所以它不是一個貨幣。這個是很荒誕的。因爲如今貨幣體系其實也就運行了 50 年，而且運行得並沒有多好，所以這個體系現在面臨一個很大的挑戰。

然後即使這個體系沒問題，非美元的力量也在增長，也就是說特朗普開始就是主導的逆全球化已經不可避免的開始了，而且這次疫情實際上是加大速度的。

大家如果關注是國際時事的話，特朗普明確表示，在這一次疫情當中，藥品和呼吸機、口罩等醫療用品，包括藥品的原材料都依賴 made in china，這個是恰恰證明了過去讓中國加入 WTO 全球化供應鏈是一個多麼錯誤的決策，所以全球要去中國化、去全球化，這個是非常明顯的一個趨勢。而且，美國及其他國家都已經開始着手去做了。

兩頭來看的話，美元主導體系下的清算系統不是出現裂紋了，而是已經塌了小一半了，所以這對比特幣來說可能是一個機會。但是，比特幣只是全球非美元貨幣清算的一個可選項之一。未來在這麼多可選項當中，難以斷定一定是比特幣贏。就我個人而言的話，我是多頭下注的。

比特幣在資產配置當中有希望，我覺得配置一點沒有問題。但你如果說讓我保證，「一定是比特幣替代現在的貨幣交易體系」，我沒有這樣強烈的信仰。這個是實話。所以，比特幣未來價格取決於多個因素。

從大勢來看的話，現在可能就是一個蒼天已死黃天當立的時代。但是，笑到最後的是不是黃巾軍？還是司馬懿？不要太自信。資產配置上大家要謹慎，比特幣是一個非常有希望的候選者，但是你說它一定未來是王者，不一定。

其實比特幣出來的時候，石破天驚，從來沒有人想過用這種方式去做貨幣清算，也保不齊未來若干年內會有另外一個跨時代的天才想出一個比比特幣更好的方法。這個都是不可知的事情，因爲人類發展越來越快，所以未來突然有一個比比特幣更好的、不依賴中央交易對手體系的清算體系出現的話，也是一件非常有可能的事情。

我們並不能排除可能性，這是我對比特幣未來價格的看法。

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