TL;DR

· MSCI仍在評估「非經營性公司」篩選方案，Strategy與Metaplanet尚未被正式宣布剔除。

· 現有成分股設有緩衝安排，11月實施新規不代表相關公司立即退出指數。

· 被動賣盤的規模，需要結合指數權重、跟蹤資金和實施日期測算。

· 更深層的風險在於融資效率下降：股價溢價收窄，可能削弱公司發行證券、增持比特幣的能力。

模擬剔除，不等於正式決定

MSCI正在評估一套更廣泛的「非經營性公司」（non-operating companies）篩選規則。對於Strategy和Metaplanet這類依靠資本市場融資、持續積累比特幣的上市公司，指數資格面臨新的不確定性。

根據MSCI公告，諮詢反饋已於9月30日截止，結果預計最遲於10月16日公布；若方案獲採納，擬在2026年11月指數審議中實施。當前已核實的材料尚未顯示最終剔除決定。

擬議規則分為兩步：首先判斷發行人是否擁有實質性的經營資產；未通過初篩的公司，再接受五項財務比率測試，若其中四項觸及排除標準，將不具備指數納入資格。

對現有成分股，MSCI還提出門檻和時間緩衝，要求連續兩個期間未通過篩選後才予以剔除。因此，即使新方法在11月實施，具體公司的退出時間仍取決於最終規則、財務數據和緩衝安排。

據圍繞該方案披露的模擬結果，以2026年5月數據測算，Strategy、Metaplanet以及鈾投資公司Yellow Cake將被排除在MSCI全球所有國家可投資市場指數（ACWI IMI）之外。這一結果反映了方案的潛在影響，不能視為已經確定的調整名單。

被動賣盤之外，更關鍵的是融資效率

指數資格直接關係到一部分股票需求。公司被剔除後，複製相關指數的被動基金通常需要調整持倉；以指數為基準的主動基金，也可能重新評估配置。

但諮詢方案本身不足以推算賣出金額。實際資金流取決於個股在相關指數中的權重、自由流通比例、跟蹤資金規模和交易安排。市場提前交易調整預期，也可能令價格影響分散在正式生效日之前。

對比特幣儲備公司而言，更值得關注的是融資端的連鎖反應。

Strategy與Metaplanet通過發行股票及其他資本市場工具籌資，再將部分資金用於增持比特幣。如果潛在的指數調整壓低股價、削弱流動性，新增融資的條件可能惡化：籌集同等資金需要發行更多股份，或向投資者提供更高回報。

這一變化也與股票相對比特幣淨資產價值的溢價有關。當市場願意為公司持有的比特幣支付額外溢價時，公司可能以較有利的條件發行股票。溢價收窄後，新增融資對每股比特幣持有量的增益可能下降；在條件不利時，還可能增加股東攤薄壓力。

這是潛在的傳導路徑，並不意味著指數剔除必然導致公司出售比特幣。最終影響還取決於融資工具、現金儲備和債務安排。

有經營業務，也未必能避開篩選

判斷指數資格，不能只看公司持有多少比特幣，也不能僅憑其仍有經營業務就認定能夠通過篩選。

Strategy的第二季度財報顯示，截至7月26日，公司持有843,775枚比特幣，按財報採用的參考價格計，市值約547.7億美元。這是特定日期的數據，不代表當前持倉規模。

Metaplanet的官方追蹤頁面則顯示，截至9月30日持有44,000枚比特幣，較6月底的43,000枚增加1,000枚。用戶所提供材料中的43,000枚已是較早口徑。

這些持倉數據有助於理解公司的資產結構，但最終能否保留指數資格，仍取決於經營資產、現金流和融資活動如何落入最終測試框架。

較有利的情形是，MSCI修改或放棄方案，或相關公司通過最終測試，避免近期退出指數。即使發生剔除，主動資金也可能承接部分被動賣盤。

不利情形則是，最終規則在緩衝期後觸發剔除，流動性與估值溢價同時承壓，進一步削弱融資效率，拖慢比特幣積累速度。

因此，後續首先需要關注最終門檻、現有成分股適用的緩衝安排，以及具體調整名單和實施日期。在這些信息明確之前，任何大額資金流出的估算都需要謹慎看待。

對這類公司的投資邏輯而言，問題也將進一步落到資本市場上：在比特幣價格波動之外，它們還能否持續以有利條件籌資，並讓新增持倉轉化為每股價值的增長？

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