十多天前，特朗普在一場加密行業會議上親口提到 Hyperliquid。他說，CFTC 正推動以「完全合規、合法」的方式將 Hyperliquid 帶到美國。

總統點名一個無 KYC、美國散戶無法直接使用的鏈上永續合約平台，這件事本身已經足夠反常。正如我們在此前文章中所寫，問題從「美國會不會處理 Hyperliquid」變成了「美國準備怎樣處理 Hyperliquid」。

現在，第一個名字已經出現了：Kraken。

彭博社消息稱，Hyperliquid 正與 Kraken 母公司商談進入美國市場。新聞來得突然，其實鏈上早已留下痕跡。

8 月 21 日，Blockworks 分析師 shaunda devens 披露，Hyperliquid 測試網上出現了一個名為「Kraken HIP-3 test DEX」的部署。它的 Star 白名單功能在 8 月 19 日上線，已有 10 個錢包獲得交易許可。部署者還測試了強制平倉、撤單和抵押品轉移等帳戶控制功能，並註冊了一個「Kraken Exchange Validator」。一天後的跟進報導，已經開始討論 Kraken 為何放著自己的 L2 不用，跑去測試 Hyperliquid。

Kraken 早已開始研究如何把 Hyperliquid 包進美國的監管框架裡。

Hyperliquid 入美

美國商品衍生品市場由三類機構分工。指定合約市場負責上市合約、撮合交易和市場監控；衍生品清算機構負責保證金與結算；期貨經紀商負責開戶、身份識別、客戶資金和交易接入。

Hyperliquid 把這套體系重新拆解。HyperCore 負責撮合、保證金、清算和結算；HIP-3 部署者決定上線什麼合約、使用什麼預言機、設置多高槓桿；Builder 負責接入交易者並把訂單送進 HyperCore。傳統金融依靠公司、牌照和合同完成分工，Hyperliquid 把大量規則寫進協議。

效率來自這裡，監管衝突也來自這裡。

Hyperliquid 的原生市場允許交易者直接連接錢包，資產由交易者自己控制。美國監管體系需要一個能夠識別客戶、監控交易並在風險出現時接管帳戶的公司。協議可以自動清算倉位，卻無法代替一家持牌機構對客戶承擔責任。

HIP-3 測試網的新功能補上了這塊缺口。

Star 功能允許部署者給市場設置白名單，只有完成身份驗證的錢包才能進入。另一組帳戶控制功能允許部署者撤銷訂單、提交只減倉訂單，並在相應 DEX 內移動抵押品。它們對應的正是傳統期貨經紀商手裡的權限：決定誰能交易，並在帳戶風險越過紅線時強制減倉。

Source: Blockworks Research

於是，一套美國版 Hyperliquid 的結構變得清晰。HyperCore 留在底層提供撮合、保證金和結算；Kraken 運營一套許可制 HIP-3 市場，負責 KYC、合約上市、市場監控與帳戶風控；Kraken 的客戶通過熟悉的交易入口進入，訂單最終在 HyperCore 上成交。

Hyperliquid 不用把整條鏈改造成一家中心化交易所，Kraken 也不用從頭建設訂單簿、保證金和鏈上結算系統。

這是一筆很清楚的分工。

Kraken 補上最後一塊拼圖

Kraken 適合站在這個位置，因為它過去一年半一直在收集進入美國市場所需的牌照、產品和資產。

我們在此前對 Kraken 上市路徑的梳理中提到，Kraken 以 5.5 億美元收購衍生品交易所 Bitnomial，拿到經紀、清算和交易所的整套 CFTC 牌照；又買下代幣化股票協議 xStocks 背後的 Backed Finance。今年 3 月，Kraken 成為美國第一家獲得美聯儲主帳戶的數字資產銀行，同月與納斯達克合作搭建股票代幣化框架。

這些動作都指向同一個目標。Kraken 要從一家加密交易所，變成能夠處理交易、托管、清算、支付與資產發行的金融基礎設施公司。

Hyperliquid 恰好能補上 Kraken 最難自建的一塊：擁有真實流動性的鏈上衍生品交易底層引擎。

兩邊的產品也已經接上。Kraken 母公司 Payward 控制的 xStocks 正在擴大與 HyperCore 的連接，Hyperliquid 則希望通過 HIP-3 承載股票、大宗商品和 pre-IPO 合約。Kraken 可以把代幣化資產、美國客戶和合規牌照帶進來，Hyperliquid 提供訂單簿、保證金系統和全天候交易。

對 Kraken 來說，HIP-3 部署者也不只是一個流量入口。部署者掌握合約上市、預言機、槓桿參數和部分手續費收入。誰負責美國許可市場的部署，誰就控制 Hyperliquid 美國業務的資產供給與交易入口。

這份位置非常符合 Kraken 的上市敘事。它既能把鏈上交易、代幣化股票和美國牌照裝進同一套業務，也能繞過重新培養訂單簿和做市網路最昂貴的階段。

Nado 被推到尷尬位置

2024 年，Kraken 孵化了以太坊 L2 Ink，嘗試複製幣安與 Coinbase 的路徑，把中心化交易所裡的客戶、資產和應用遷到自己控制的鏈上。Nado 是 Ink 上最活躍的協議，也是這條鏈押注的旗艦 PerpDEX。

Ink 與 Nado 原本組成了一套完整的垂直整合方案，但 Kraken 與 Hyperliquid 的合作讓這套敘事變得尷尬起來了。

HyperCore 已經擁有訂單簿、保證金系統、清算機制和做市商網路，許可制 HIP-3 又把 KYC、白名單與帳戶風控交還給 Kraken。這些能力與 Nado 正在建設的交易底層高度重疊。

Nado 繼續維持獨立盤口，就要與 Hyperliquid 爭奪同一批做市商、抵押品和交易者。Kraken 同時養兩套永續合約底層，集團內部也要在流動性激勵、產品上線和分發資源之間作出選擇。美國合規業務自然會得到更高優先級，Nado 留下的空間則是 Ink 原生資產和空投驅動的刷量交易。

另一條路是讓 Nado 接入 HyperCore。Nado 可以繼續負責介面、帳戶和客戶關係，撮合、保證金與結算交給 Hyperliquid。這樣能夠直接獲得更深的流動性，代價是 Nado 從一座獨立 PerpDEX 退成 HyperCore 的前端或 Builder。

兩條路都在削弱 Nado 的獨佔性。

Kraken 的利益與 Nado 的利益並不重合。Payward 關心的是進入美國市場、擴大可交易資產、獲得更多收入並完成上市。HyperCore 能夠縮短合規產品的上線時間，Kraken 就有足夠理由調用外部引擎，Nado 不幸成為了棄子。

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