简介
·SemiAnalysis 認為，DeepMind 領導層調整後，Google Cloud 可能成為短期最大受益者。
·Alphabet 第二季度 Google Cloud 收入同比增長 82% 至 247.68 億美元，雲業務積壓訂單達到 5140 億美元。
·報告估算，超過 1500 億美元的 TPU 系統訂單可能將 Google Cloud 2027 年收入增速推至 150% 左右。
·這一預測依賴訂單交付、客戶融資和收入確認節奏，系統銷售的估值也可能低於傳統雲服務。

8 月 7 日，SemiAnalysis 發布報告稱，Google DeepMind 領導層調整後，Google Cloud 可能成為短期內最大的財務受益者。

報告將人事變化與 Google 內部的算力分配聯繫起來。TPU 是 Google 發展前沿模型和擴大雲業務共同依賴的稀缺資源。更多算力用於 Gemini 訓練，將幫助 Google 追趕前沿模型；更多 TPU 流向外部客戶，則能更快轉化為 Google Cloud 收入、積壓訂單和利潤。

SemiAnalysis 據此給出一組激進預測：TPU 系統銷售可能將 Google Cloud 2027 年收入增速推至 150% 左右，明顯高於報告所列 64% 的賣方共識預期，並為 Alphabet 當年每股收益貢獻約 3 美元。

DeepMind 換帥，市場開始重估算力流向

據 Axios 報道，Demis Hassabis 卸任 Google DeepMind CEO，轉任 DeepMind 董事長和 Alphabet 首席科學家；原 DeepMind CTO Koray Kavukcuoglu 接手日常管理，並向 Alphabet CEO Sundar Pichai 匯報。

與此同時，Jeff Dean、Sanjay Ghemawat、Oriol Vinyals 和 Quoc Le 離開 Google，共同創辦 AI 研究機構 Discovery Loop。Google 將作為創始投資者參與，並與其建立雲服務合作。

這輪調整引發市場對 Google 算力分配策略的重新評估。同一批 TPU 既要支持 Gemini 訓練和推論，也可以通過 Google Cloud 向外部 AI 實驗室和企業客戶提供，還可以整套出售給運營 AI 數據中心的特殊目的實體。

不同分配方式對應不同回報。投入 Gemini 的算力關係到 Google 在前沿模型領域的競爭力；投向商業客戶的 TPU，則能更快進入 Google Cloud 的收入和積壓訂單。

SemiAnalysis 判斷，Google Cloud 負責人 Thomas Kurian 在內部算力競爭中的影響力正在上升。隨著更多 TPU 及配套基礎設施流向外部客戶，Google Cloud 可能獲得更大的收入彈性。

DeepMind 佔 Google AI 算力比例下降

不過，Alphabet 並未將此次組織調整歸因於 Gemini 開發受阻。公司在第二季度財報會上表示，Gemini 4 正在進行迄今最雄心勃勃的預訓練，AI 服務仍然受供給限制。Pichai 也強調，TPU 分配的首要任務仍是確保 Google 具備參與前沿 AGI 競爭所需的算力。

目前，Google 尚未宣布降低 Gemini 的算力優先級。「Gemini 優先級下降」是 SemiAnalysis 對人事變化和資源流向的推斷，而不是 Google 確認的戰略調整。

雲收入暴增 82%，TPU 系統銷售開始改寫增長結構

Alphabet 第二季度財報顯示，Google Cloud 收入同比增長 82% 至 247.68 億美元，雲業務積壓訂單增至 5140 億美元。Google 自有模型 API 的處理量達到每分鐘約 220 億個 token，上一季度為 160 億個。

Google Cloud 的高速增長並不完全來自傳統雲服務。Alphabet 已經開始向客戶數據中心交付完整 TPU 系統，並在第二季度首次確認相關收入。公司表示，TPU 系統銷售合同已經計入雲業務積壓訂單，現有合同的大部分收入預計將在 2027 年確認。

這意味著 Google Cloud 的收入結構正在變化。過去，雲收入主要來自計算、存儲、數據庫和 AI 平台等持續性服務；現在，完整 TPU 系統銷售開始成為新的增長來源。

直接售予 Anthropic 的 TPU 出貨占比

SemiAnalysis 估算，TPU 系統銷售按總額法確認的收入約為每 GW 350 億美元，2026 年第二季度確認的相關收入約為 12 億美元。按其測算，如果剔除這部分收入，Google Cloud 核心業務的同比增速仍在 70% 出頭；納入 TPU 系統銷售後，整體增速升至 82%。

兩類收入的經濟屬性並不相同。傳統雲業務主要取決於客戶續費、算力使用量和平台黏性；TPU 系統銷售更接近大額 AI 基礎設施項目，一旦集中交付，便可能顯著抬高單季或單年的收入增速。

1500 億美元訂單待確認，2027 年增速或衝向 150%

SemiAnalysis 最具衝擊力的預測來自 TPU 系統積壓訂單。

報告估算，目前 Google Cloud 的 TPU 系統相關積壓訂單已經超過 1500 億美元。若這些訂單按計劃交付並在 2027 年確認，Google Cloud 當年的收入增速可能達到 150% 左右，而報告所列賣方共識預期約為 64%。

Google Cloud 收入增速預測

Alphabet 官方披露的 5140 億美元雲業務積壓訂單包含 TPU 系統銷售，但沒有單獨公佈 TPU 訂單規模。因此，超過 1500 億美元的數字來自 SemiAnalysis 模型測算。

按照報告採用的約 350 億美元/GW 收入確認口徑，一個數 GW 級項目就足以顯著改變 Google Cloud 的增長曲線。SemiAnalysis 還預測，隨著 AI 實驗室繼續採購大規模算力，未來幾個季度可能出現更多數 GW 級交易，並向 Google Cloud 剩餘履約義務中新增超過 2500 億美元的 TPU 訂單。

利潤端也可能獲得支援。SemiAnalysis 預計，TPU 系統銷售的 EBIT 利潤率略低於核心雲業務 30% 出頭的水平，但 Google Cloud 整體 EBIT 利潤率仍可能維持在 35% 至 39%。在高收入增速和較高利潤率共同作用下，相關業務可能在 2027 年為 Alphabet 貢獻約 3 美元 EPS。

由此，SemiAnalysis 把一場 AI 部門人事調整串成了一條完整的財務鏈：Gemini 組織變化影響算力分配，更多 TPU 流向外部客戶，系統銷售擴大雲業務積壓訂單，並最終進入 Google Cloud 收入和 Alphabet 利潤。

Gemini 即使掉隊，Google 仍能從 AI 競賽中賺錢

SemiAnalysis 對 Gemini 的長期競爭力持明顯悲觀態度，但對投資者而言，更容易通過財報驗證的問題是：昂貴的 TPU 集群最終由誰使用、誰來付費，以及這些訂單能否轉化為 Google Cloud 收入。

報告指出，Gemini 第一方 API 的 token 增速已經放緩。2026 年第一季度，其處理量從每分鐘 100 億個增至 160 億個，環比增長 60%；第二季度進一步升至 220 億個，但增幅降至約 38%。

這並不意味著 Gemini 使用量已經下降，而是其增長速度有所放慢。Google 官方仍表示，模型 API 需求強勁，公司面臨算力供應限制，Gemini 4 的預訓練也在繼續推進。

Gemini 第一方 API 收入與增速

與此同時，Google 的企業 AI 平台並不只承載 Gemini，也向客戶提供 Claude 等第三方模型。即便 Google 自研模型不再始終領先，Google Cloud 仍有機會通過出售算力、平台服務和 TPU 系統捕捉整個 AI 行業的資本支出。

Discovery Loop 也可能進入這一循環。Google 不僅是該機構的創始投資者，還將與其建立雲服務合作。SemiAnalysis 進一步推測，離開 Google 的研究人員可能從外部投資者及 Google 相關資本獲得融資，再將部分資金用於採購 Google Cloud 上的計算資源。

這帶來一個反直覺的商業結果：即使 Google 在前沿模型競爭中承壓，也可能繼續依賴雲基礎設施從外部 AI 投資中獲得收入。

投資者指標：150% 增速背後，TPU 訂單的含金量仍待檢驗

TPU 系統銷售可以迅速做大 Google Cloud 收入，但這部分收入能獲得多高估值，仍取決於市場如何判斷它的持續性。

傳統雲業務依賴客戶續費和使用量增長，收入相對穩定，平臺遷移成本也能增強客戶黏性。TPU 系統銷售更接近大型基礎設施項目，單筆金額高，收入卻容易受到交付進度、數據中心建設和客戶融資影響。即使訂單集中確認帶來高速增長，市場也可能參照硬件業務給予較低估值。

SemiAnalysis 預測，目前 Google Cloud 擁有超過 1500 億美元 TPU 系統積壓訂單，未來幾個季度還可能新增超過 2500 億美元訂單。這些數字尚未獲得 Alphabet 單獨披露，最終能轉化成多少收入，要看 TPU 能否按時供應、客戶數據中心能否投產，以及相關融資能否順利落地。

Gemini 的長期競爭力也會影響這套商業模式。短期內，更多算力對外銷售可以推高 Google Cloud 收入。如果 Google 在前沿模型領域持續落後，雲平臺對 Anthropic 等第三方模型的依賴可能上升，Google 在模型生態中的議價能力和客戶黏性也會隨之承壓。

接下來，投資者需要重點觀察兩項指標：TPU 系統訂單在 2027 年的收入確認規模，以及 Google Cloud 利潤率能否維持在 SemiAnalysis 預測的 35% 至 39%。

訂單順利交付後，Google Cloud 2027 年收入增速可能接近 150%，Alphabet 的 AI 增長也將獲得新的支點。若交付推遲或利潤率低於預期，這輪增長更可能體現為一次由大額硬件訂單推動的收入躍升，估值提升空間也會受到限制。

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