简短摘要

· 一份美股盈利修订报告指出，标普 500 每股收益较90多年的趋势通道高出14%，这是自1955年以来的首次。

· FactSet 的公开数据显示，标普 500 第二季度盈利增长率约为23%至25%。

· 盈利增长正从大型科技股向更多公司蔓延，但不同行业之间仍存在差异，高利润的基准也增加了后续财报达成预期的难度。

美股的高估值正在获得更为坚实的基本支撑：企业盈利不仅持续增长，分析师还在不断上调未来预期。

一份汇总了多家机构数据的美股盈利修订报告显示，标普 500 每股收益已经高出基于90多年历史数据形成的趋势通道约14%，这是自1955年以来首次达到如此高的偏离水平。报告还指出，盈利超预期的公司比例、销售额超预期的幅度以及分析师对盈利的上调都处于历史较高水平。

这组数据解释了为何在高估值情况下，美股仍能得到支撑。过去一年，人工智能投资、利率预期和流动性共同推动了风险资产的上涨；随着指数进一步上涨，简单的叙事已不再足够，企业利润必须持续增长才能消化更高的估值。

然而，强劲的盈利也带来了另一面：当利润水平明显高于长期趋势时，市场预期也会同步上升。仅仅达到预期可能不再足以推动股价上涨；一旦营收、利润率或未来指引低于预期，高估值面临的压力也会更大。

标普 500 季度每股盈利已上升至长期趋势通道之上。报告称，较90多年的趋势通道高出14%，这是自1955年以来的首次。

盈利的强劲表现：标普 500 每股收益达到70年来罕见位置

报告对当前盈利强劲程度的评估主要有三个方面。

首先，标普 500 每股收益绝对水平持续增长，并已明显突破长期趋势范围。根据报告援引的德意志银行数据，连续几个季度强劲的盈利增长已经使标普 500 每股收益高出长期趋势通道14%。

第二，企業實際業績普遍好於分析師預測。報告稱，標普 500 盈利超預期公司的覆蓋範圍處於歷史高位附近，整體銷售超預期幅度也升至近五年高位。

第三，盈利預期沒有像往常一樣在財報季開始後下調，反而繼續上升。報告顯示，7 月分析師將標普 500 季度自下而上的 EPS 預期上調 0.3%。歷史上，分析師通常會在季度首月下調預測，以反映更謹慎的管理層指引和宏觀假設。

這些信號共同說明，美股當前面對的並非單純由估值擴張推動的行情。企業利潤本身正在提供支撐，而且實際業績仍在不斷超過此前預期。

不過，「盈利很強」不代表所有數據可以直接混用。

報告給出的一個醒目數字，是標普 500 二季度盈利增速達到 33.2%，為 30 多年來少見的高位，僅次於金融危機和疫情後的特殊復甦階段。

值得注意的是，在本文引用的公開數據中，FactSet 7 月 2 日預計標普 500 二季度盈利同比增長 23.3%；Axios 引用 FactSet 的口徑為 22.5%，彭博口徑約為 25%。因此，更準確的表述是：公開口徑下，標普 500 二季度盈利增速大致處於 23% 至 25% 區間；報告中的 33.2% 可能採用了不同的統計時點、樣本範圍或調整方式。

不過，即使按照 23% 至 25% 的口徑，標普 500 二季度盈利增速仍處於較高水平，利潤端依然在為指數提供基本面支撐。

強在哪裡：業績超預期，盈利預測也在上修

這輪盈利改善的價值，不只在於二季度數字較高，更在於實際業績和未來預期同時上升。

通常情況下，企業進入財報季後，分析師會根據公司指引、成本變化和宏觀風險逐步下調預測。但本輪財報季出現了相反情況：實際盈利不斷超過預期，分析師隨後繼續上調未來 EPS。

報告引用 Carson 的數據稱，年初市場預計標普 500 在 2026 年實現約 13% 的盈利增長，目前這一預期已經升至接近 28%。這一數字適合明確標註為報告引用的機構口徑，而不是公開市場統一共識。

更重要的變化在於，美股多頭如今不只依賴降息預期、流動性或 AI 敘事，也開始獲得盈利上修的支持。

只要企業利潤持續超過預測、分析師持續提高未來盈利預期，高估值就可能通過利潤增長逐步消化。相反，一旦盈利修訂停止上升，市場將失去一項重要支撐，估值問題也會重新變得突出。

標普 500 盈利超預期公司佔比升至歷史高位附近，整體銷售超預期幅度也升至五年來高位

是否已經擴散：科技股仍是主力，更多公司開始接力

強盈利能否持續，還取決於增長是否從少數大型科技公司擴散到更廣泛的市場。

FactSet 7 月 20 日的拆分數據顯示，標普 500 整體二季度混合盈利增速為 24.7%，除「七巨頭」以外的 493 家公司盈利增速為 22.8%。這意味著，指數盈利增長並非完全由少數超大市值科技公司貢獻。

但權重股的拉動作用仍然不能忽視。若進一步剔除美光和英偉達，標普 500 二季度盈利增速會降至 16.8%。報告也指出，在剔除明星企業及其一次性收益後，標普 500 中位數公司的盈利增速約為 13.8%。

這些數字指向一個更平衡的判斷：盈利增長已經擴散，但大型科技和半導體公司仍是重要引擎。

行業層面的數據也需要保持克制。

德意志銀行口徑稱，標普 500 全部行業有望連續第二個季度實現正增長，其中 11 個行業中的 8 個可能實現兩位數增長。而 FactSet 7 月 2 日公開口徑則稱，11 個行業裡有 10 個預計實現盈利同比增長，醫療保健是唯一預計盈利下降的行業；收入端則是 11 個行業均預計實現同比增長。

由此可以看出，盈利改善已經覆蓋大多數行業，但行業之間仍然存在分化。

值得注意的是，收入增長說明企業整體銷售仍在擴張，但最終利潤還會受到工資、原材料、折舊、產品結構、定價能力和一次性損益等因素影響。同樣的收入增速，不同行業轉化為利潤的能力可能相差很大。

盈利擴散真正有價值的地方，在於標普 500 的利潤基礎正在變寬，指數不再完全依賴少數科技巨頭。但這還不足以證明所有公司和行業已經進入同步增長周期。

報告口徑下，標普 500 多數行業盈利增長加快，科技及大型成長股之外的公司對指數盈利增長貢獻也在擴大。

為什麼盈利越強，財報門檻反而越高

強盈利可以支撐估值，卻也會製造更高的比較基準。

按報告測算，標普 500 EPS 已經高於 90 多年趨勢通道 14%。這不代表企業盈利即將見頂，也不能直接推導出市場即將回調；它說明當前利潤水平已經明顯高於長期趨勢，未來同比增長將面對更強的高基數壓力。

當盈利預期從年初的約 13% 上調至接近 28%，市場實際上已經提前計入了相當樂觀的增長假設。此後企業面對的考驗，不再只是「有沒有增長」，而是增長速度能否繼續高於不斷上調的預測。

報告顯示，標普 500 全年盈利增速預期從年初約 13% 升至接近 28%

這也意味著，財報季可能出現一種看似矛盾的局面：整體盈利依舊強勁，個股卻未必因為業績增長而上漲。

原因在於，股價反映的是實際結果與市場預期之間的差距。若市場已經預期公司收入增長 20%，實際增長 20% 只能算符合預期；若利潤率、訂單或未來指引略低於市場此前設想，股價仍可能下跌。

高盈利也會提高估值對壞消息的敏感度。銷售增速放緩、利潤率受到成本壓力、AI 資本支出回報低於預期，或者管理層給出較為保守的下一季度指引，都可能觸發更明顯的估值調整。

因此，盈利越強，並不意味著市場風險越低。它意味著基本面支撐更牢，但同時也意味著投資者的要求更高。

7 月，分析師將標普 500 季度 EPS 預期上調 0.3%；歷史上，分析師通常會在季度首月下調盈利預期。

接下來該看什麼：收入、利潤率與盈利上修能否持續

接下來，判斷美股盈利能否繼續支撐指數，需要關注四個更具體的變數。

首先是收入增長。利潤可以通過成本控制、回購或一次性收益短期改善，但收入更能反映需求是否真實擴張。若銷售增長開始明顯放緩，盈利擴張的可持續性也會受到質疑。

其次是利潤率。當前盈利增長部分來自大型科技公司的高利潤率和規模效應。若工資、能源、折舊或融資成本上升，收入增長未必能等比例轉化為利潤。

第三是 AI 相關資本支出的回報。大型科技公司仍在投入巨額資金建設數據中心、購買晶片和擴張雲基礎設施。投資者需要看到這些支出逐步轉化為雲收入、軟件訂閱、廣告效率或企業 AI 服務收入。

第四是盈利修訂方向。分析師是否繼續上調 2026 年和 2027 年 EPS 預測，可能比單個季度的盈利增速更重要。只要預期繼續上修，高估值仍能獲得支撐；若盈利修訂見頂甚至轉為下調，市場對估值的容忍度也會迅速下降。

綜合來看，本輪美股盈利最積極的信號，是短期業績、增長廣度和未來預期同時改善。指數上漲並非只依賴流動性和 AI 主題，企業利潤本身也在提供支撐。

但這項支撐已經建立在異常高的利潤水平和市場預期之上。

盈利越強，估值越有理由維持；預期越高，財報失誤的代價也越大。接下來真正決定美股能否繼續走高的，已經不是企業能否交出一份「不錯」的財報，而是收入、利潤率和未來指引能否持續超過越來越高的市場門檻。

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