當券商們盯上加密貨幣交易

「我最近每天電話會都開到半夜兩點。」

說這話的，是一位在傳統券商行業摸爬滾打十多年的老金融人。他說這句話時，正把手機倒扣在茶几上。他的眼角微微發紅，但是語氣仍十分輕描淡寫。

他在北京的辦事處位於西城區的一座四合院裡，兩扇大門已經微微掉漆，午後的光斜照進院子，一些灰塵還浮在光束裡。他坐在一張老木桌旁，處理著監管、業務合作、專案排期的問題。

從金融業起步十幾年，他經歷過上一輪金融危機，也在全球市場中打過滾，做基金、跑產品、帶團隊，幾乎跑遍了各大洲。直到這幾年，他開始轉向一個整個傳統金融業一開始都覺得「沒譜」的方向——虛擬資產。

傳統金融對 Web3 的關注，並不是從 2025 年才開始的。如果回溯起點，很多人會提到 Robinhood。

這家以「零佣金炒股」出圈的平台，早在 2018 年就上線了比特幣與以太坊交易功能。最初只是作為產品線補充，用戶可以像買特斯拉股票一樣買幣，無需錢包，也無需理解區塊鏈。這項功能在當年沒有被大張旗鼓宣傳，卻在幾年後成為爆發點。

去年第四季度，加密貨幣貢獻了 Robinhood 總淨收入的 35% 以上，交易量激增 455%，推動交易收入同比增長 733%，達到 3.58 億美元，這使得加密貨幣 Robinhood 成為本季度最大的收入來源。 2025 年第一季度，加密貨幣貢獻了總收入的 27% 以上，交易收入較去年同期翻了一番，達到 2.52 億美元。

Robinhood 季度加密資產走勢，圖源：IO.FUND

是推動變化的成千上萬，用戶的變化。 Robinhood 沒有講 Web3 敘事，只是順應了用戶的交易習慣，結果發現加密貨幣交易不再是邊緣業務，反倒成了公司成長的核心引擎。

此後，Robinhood 逐步從中心化券商轉型為數位資產交易平台。

有了 Robinhood 打樣，傳統金融終於在 2025 年，不再只是圍觀加密產業，而是決定集體進場。它們不是來體驗 Web3，也不是來投項目，「傳統金融會在 10 年內接管加密產業。」

這場傳統券商對加密原生的洗牌，我們已經身處其中。

2025 年 3 月，全球最大的零售券商之一、資產管理規模超過 10 兆美元嘉信理財集團，宣布將在一年內開放現貨比特幣交易服務。

2025 年 5 月，作為華爾街最具影響力的投行之一，摩根士丹利宣布計劃將 BTC 與 ETH 正式接入其交易平台 E*Trade，為散戶用戶提供直接交易通道。

2025 年 5 月，美國資產規模最大、長期對加密持批評態度的銀行摩根大通，宣布將允許客戶購買比特幣。

2025 年 7 月，深耕亞洲、中東和非洲市場的老牌英資銀行渣打，宣布向機構客戶開放比特幣與以太坊現貨交易服務。

它們是主導全球金融系統運作的龐然大物，這些傳統金融機構，控制著全球範圍內的資金進出通道、清算網絡和法幣支付系統，手裡握著數十萬億美元級別的資產，而作為對比，當前加密市場總市值也只有 4 萬億。

主流資產市值排行榜，圖源：Steemit Community

它們正以融合規則框架為基準，逐步加密佈局為基準。當一個機構既擁有合規信任，又擁有用戶流量和清結算能力，它就具備了建立加密交易網路的全部要素。

在傳統金融體系裡，誰掌握開戶權限，誰就能掌握資金流向、客戶關係，甚至最終的定價權。長期以來，加密交易平台靠上幣來定義敘事，靠入金來控制流動性，但如今，被 CEX 搶走近十年的「資產入口」角色，如今正在被傳統金融一點點拿回去。

「那些加密交易平台，是時候該焦慮了。」

他的語氣仍然克制，沒有半分幸災樂禍。焦慮的根源，可能不只是因為某家機構的入場、某項政策的出台，而是一種行業自覺，加密交易平台可能不再是這張金融桌上，唯一能發牌的那個人了。

留在牌桌上的方法

一位加密交易平台內部人士告訴我們，他最近常在凌晨五點回訊息。白天談合作，晚上盯進度，深夜刷用戶社群回饋，幾乎沒怎麼睡。

「我們只能在焦慮中求生存。」

他講的焦慮，是平台之間的競爭，是每天醒來都要搶用戶、搶產品、搶流量的生存狀態。

存量搏殺的根源，是因為產業裡的成長空間所剩無幾，也是因為來自外部的擠壓衝擊太大。

傳統金融正在一步步蠶食加密交易平台賴以生存的核心能力－從法幣入金到資產託管，從用戶開戶到現貨撮合。它們帶著監管許可和百萬級用戶，來勢洶洶，看起來並不打算與加密原生平台共存。

幾乎所有加密交易平台都立刻上線了幣股產品。用 USDT 買蘋果、做英偉達的槓桿、透過鏈上合約交易特斯拉。這類傳統資產上鍊方案在多個平台陸續上線，成為了不約而同的產業動作。

Bybit 是第一個吃螃蟹的人。他們在短短兩個月內完成了美股代幣產品的研發與上線，從內部立項到與 XStocks 團隊接洽、最終推出上線，節奏極快。

在 Bybit 看來，中心化交易平台的核心優勢依然存在。多年來沉澱的真實用戶、強流動性與交易深度，依然是外部券商無法一蹴可幾複製的資源。

而美股代幣的上線，是因為他們看到了明確的需求缺口，例如市場在閉盤時段的交易需求，或者用戶無法進入傳統股市的地理和合規限制。 Crypto 的 7×24 屬性，為傳統資產開啟了新的流動性空間。

當然，這並不意味著這是一場必勝的戰役。 Bybit 現貨負責人 Emily 坦言，美股代幣目前仍是早期階段，參與人數和熱度遠不及大流量新幣上線。

但她仍然看好這個方向，因為這代表著 Crypto 正在把自己的玩法拓展進 TradFi 的世界。 DeFi、合成資產、鏈上質押，這些傳統資產在鏈上的新衍生場景，可能才是這條路徑真正的價值所在。

不過，這些功能像是在積極開拓新市場，但在不少人看來，更像是一種被動防守。

當交易平台不再擁有「資產入口」的主導權，它們開始嘗試讓自己看起來還連結著全世界。於是，幣股成了這個階段最常見的防禦動作。

幣股其實不是新概念。

時間撥回到 2020 年，FTX 那時就提出了幣股的模式。當時他們推出了 TSLA/BTC、AAPL/USDT 等交易對，被視為挑戰傳統金融定價邏輯的嘗試。

那是幣圈還擁有進攻性的時代。 FTX 想做的，是用加密金融重寫傳統金融的交易方式，是用加密金融為納斯達克定價。

也許他當時已經看到了，加密貨幣交易平台未來最大的對手就是券商，於是先下手為強。如今再看，這套模型重新被業界拾起，卻已然變了味道。 FTX 倒下後，幣股成了止血繃帶，不再是攻城槌。

數據也印證了這一點。

幣股模式上線後，初期確實獲得了一波社區關注，但活躍度很快回落，各個平台的嘗試都未能激起多少水花。

而另一邊，作為對比，同期 Solana 上的 memecoin 行情卻走出了一條完全不同的行情。馬斯克發一則推文，相關的 meme 幣市值能夠迅速上億，日交易量數千萬美元，比許多幣股交易對一週的交易量還要高得多。

上：XStocks 交易量，圖片來源：Dune;

在這個階段，CEX 推出什麼功能，已經不再重要了。重要的是，為什麼它們要推出這些功能，以及這些功能是否能召喚回它們正在失去的角色。

這輪幣股熱潮，不是因為產業進步了，而是因為沒人敢不做點什麼。

康德說：「自由不是你想做什麼就能做什麼，而是你不想做什麼就可以不做什麼。」

合規，只是一種幻覺

過去這段時間，幾乎所有加密交易平台都在談合規。每家都在努力申請牌照、調整業務結構、引入傳統金融背景的高階主管，試圖證明自己已經從草莽時代走出來，變得更像一家可以被監管接納的金融機構。

這是種產業共識，也是種集體性的焦慮。

但在傳統金融人的眼中，這種對合規的理解，依然太過單薄。

「很多交易平台去小國拿牌自證合規，小國牌照根本算不上牌照，那種牌照上不了桌。」他說，語氣並不尖銳，更像是在陳述一個行業常識。

他所說的「上桌」，指的不是你有沒有一張營業執照，而是你能不能接入真正的金融系統——有沒有辦法開主流銀行的賬戶，能不能用上清結算網絡，能不能被監管機構信任，真正跟他們進行業務合作。

這背後隱含著一個現實，在傳統金融的檢視中，加密世界從未被真正平等看待。

傳統金融體系建立在責任鏈和信任閉環之上，講究可穿透的客戶結構、風險控制、審計能力和資金路徑的可解釋性。而加密平台則多生長於制度縫隙中，早期靠模糊地帶維持高利潤，高成長，卻鮮少有能力建構這些合規根基。

其實這些問題，圈內人都明白。但以前沒人在意，因為沒人來爭這塊地。現在傳統金融機構進場，它們照自己的規則來做事，加密產業的那些「產業慣例」一下就變成了硬傷。

有些平台也確實在做出調整，引入合規審計、設立境外信託架構，做了業務拆分，努力讓自己看起來更正規。

但許多國家的監理機關根本不買單。他們表面上會配合你談流程，但骨子裡從來沒打算把你當成正式金融體系的一部分。你做得再像，也只是「看起來像」，不代表他們真的會把你留下來。

不過，並不是所有交易平台都只是做做樣子。 Bybit 是少數真正突破了監管外殼的平台之一。今年，他們成為首批拿到歐洲 MiCA 牌照的中心化交易平台，並在奧地利維也納設立了歐洲總部。

Bybit 不否認這個過程艱難，也不諱言監管對產業的質疑。但正如 Emily 所說，監管已經不是五年前那個看不懂加密的監管了。現在，監管機構開始真正理解這個行業的商業邏輯與技術結構。從技術、模式到市場推廣，他們的理解正在加深，合作的基礎也變得更紮實。

此外，Bitget 華語負責人謝家印告訴我們，目前 Bitget 已在多國取得了虛擬資產牌照，並根據各地區監管要求，分別搭建了本地合規架構。他透露，團隊也正積極推動 MiCA 牌照的申請，希望藉此在歐洲市場建立更穩定的業務通道，並為未來統一監管框架下的跨國營運打下基礎。

但即便如此，這樣的個案依然是少數。對大多數平台來說，他們既沒有傳統金融體系內的執照、人脈和信任背書，也正在失去原來那個制度真空帶來的高成長紅利。想靠合規轉型，發現門檻太高；想回頭做加密原生，又發現另一批對手在虎視眈眈。

於是大家只能繼續向監管靠攏，繼續談合規、申牌照、跑流程。很多時候，這些動作的背後，不是戰略選擇，而是一種被推走的焦慮感。

牌局的中場時刻

凌晨五點的社群裡，謝家印還在一則回覆用戶的問題。有人問幣股怎麼玩，有人問平台最近的合規進展，也有人問 PUMP 認購到底是什麼狀況，到底打算怎麼處理。他說自己和同事常常熬夜，通宵不算什麼。

北京燥熱的午後，在一間四合院裡，某香港券商的高層正在和幾位來自上市公司的高層喝茶、洽談合作。會客室隔著一扇雕花木門，外面是鋪著青磚的院子，樹蔭裡有蟲鳴。

視線再遠一些，奧地利維也納，Bybit 在歐洲的新總部剛完成剪綵儀式，開始正式啟用辦公，那是他們啃下 MiCA 牌照後設立的歐洲前哨。他們成為第一批完成過河動作的中心化交易平台，同時也清楚，絕大多數同行還在摸著石頭過河。

他們在不同的地方，不同的情緒裡，不同的節奏中，但他們說的話卻有著微妙的呼應：都在提「變化太快」，都在講「慢慢來」，都在思考行業到底該怎麼繼續走下去。

而這個走下去的前提，已經和幾年前不一樣了。

加密交易平台或許不再是這個世界裡最中心的角色，不再是所有流量和敘事的起點。他們正站在一個新的秩序邊緣，被一層看不見的規則緩緩擠出核心。

更複雜的製度、更大的資本，逐步取代了原生的敘事與結構。

加密交易平台依然還在，新的產品功能在照常上線，公告一條接一條地發。它們表達方式在變，發聲節奏在變，想融入的脈絡也在變，一切都在變。

有些變化是主動選擇的，有些是被動接受的，但更多時候，它們只是試圖在不被時代淘汰的前提下，保留一點存在感。

不過，也並非所有人都悲觀。謝家印和 Emily 都認為，Crypto 對傳統金融的衝擊大於後者對 CEX 的擠壓。他們都看好傳統金融機構入場的趨勢，因為產業的每一輪進化，都需要新的玩家、新的參與者。中心化交易平台發展到今天，也不斷拓展更多機構客戶，開始去做財富管理、資產配置等等。雙方的業務在交叉融合，「兩個金融世界遙相呼應，是一個浪漫的時刻。」

但同時，所有人也都清楚，這種優勢本身並不能免除焦慮。

很多問題都不會有明確的答案。例如監管會不會真正放行這些加密交易平台，例如傳統金融是否真的願意共建而不是替代。

也例如，在下一輪產業主旋律到來之前，它們是否還有一次定義自己的機會。

這些問題沒有人敢說太滿。每個人都在應對自己要完成的那部分工作，開會、改產品、跑牌照、等回饋，一邊維持現狀，一邊等機會重新爭取主動。

一邊等待這場產業重新洗牌的浪潮。

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