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清華大學論文：Libra穩定幣對我國貨幣政策的影響及應對策略

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Libra可能會削弱人民幣外匯管理效果，影響人民幣在國內計價尺度的地位以及人民幣國際化進程。

原文標題：《Libra 穩定幣對我國貨幣政策的影響及應對策略》
原文來源：區塊科技研究與監管

[摘要] Facebook 發行 Libra，是在世界貨幣體系及金融資源匹配結構性失衡的背景下，提出的一種由非主權國家主導的，錨定法定貨幣的虛擬貨幣系統。Libra 具有貨幣屬性，本質是一種非主權國家貨幣。在 Libra 的運行機制下，我國的貨幣政策可能會受到一定影響，貨幣供應量這一中介指標的作用可能會弱化，貨幣流通速度可能會加快，流通中的現金減少和存款準備金增加，進而影響人民幣的幣值穩定。貨幣數量的供需關係不確定性增大，利率政策調節難度加大，貨幣政策執行效果就可能會被弱化。此外，還可能會削弱人民幣外匯管理效果，影響人民幣在國內計價尺度的地位以及人民幣國際化進程。建議監管部門主動作爲，明確對 Libra 的監管態度及監管底線，探討構建以人民幣爲底層儲備資產的數字貨幣；適當優化貨幣政策，提高利率政策的周延性；進一步強化外匯監管，建立健全動態掃描與監測機制；開放數字貨幣、數字資產的討論和創新試驗禁區，慎用「運動式」「一刀切」監管手段，探索建立包容審慎的監管範式；加快推動數字貨幣發行與交易的法律體系建設，最終爲金融創新驅動發展提供製度性基礎與保障。

[關鍵詞] 穩定幣；區塊鏈；貨幣政策；外匯管理；金融監管

作者：清華大學金融科技研究院區塊鏈研究中心李真，劉穎格，戴禕程

引言

2019 年 6 月 18 日，Facebook 官方發佈了其佈局已久的內部項目 Libra 的白皮書與測試網。據官方白皮書介紹，Libra 的使命是建立一套簡單的、無國界的貨幣和爲數十億人服務的金融基礎設施，通過打造一個新的去中心化區塊鏈、一種低波動性加密貨幣和一個智能合約平臺的計劃，以期爲負責任的金融服務創新開創新的機遇。Libra 項目的願景是成爲一種低門檻的、穩定的、全球化的數字加密貨幣。根據白皮書的闡述，Libra 將全部使用真實資產儲備（稱爲「Libra 儲備」）作爲支持，並由買賣 Libra 並存在競爭關係的交易平臺網絡提供支持。Libra 穩定幣的價值並非錨定某一貨幣採用固定匯率，而是採用類似浮動匯率的方式，價格隨一攬子儲備資產價格的波動而波動。【1】

一、Libra 穩定幣：區塊鏈技術應用與貨幣屬性分析

Libra 是在 2019 年 6 月 18 日由 Facebook 聯合 28 家公司提議發起的創新金融系統基礎設施項目。Facebook 官方介紹其願景爲：「Libra 的使命是建立一套簡單的、無國界的貨幣和爲數十億人服務的金融基礎設施。」與其他科技創新項目的立意不同，在 Libra 項目的設計和推動過程中，Facebook 試圖結合區塊鏈的理念和技術期望通過搭建強大的，基於全球範圍的全新的基礎設施架構——「貨幣互聯網」來大幅降低金融服務成本，從而使項目本身具有強大的顛覆性和競爭力。

（一）底層區塊鏈技術的特徵及應用

Facebook 希望通過 Libra 項目打造一種全新的全球化的貨幣，滿足數十億人（全球可參與用戶）的日常金融需求。這意味着區塊鏈具有極高的交易吞吐量和低延遲等特點將能夠支持數十億賬戶，並擁有一個高效的、容量巨大的存儲系統。Libra 區塊鏈技術的目標是高性能、安全和穩定，該存儲系統支持增刪改查。此外，對於金融業務高度安全可靠且足夠靈活，可支持 Libra 生態系統的管理以及未來金融服務領域的創新。目前，該項目已經開源，Libra 協會將負責監督 Libra 區塊鏈協議和網絡的演變，並將持續評估可增強區塊鏈隱私保護的新技術。

比特幣自誕生以來，其超過 10 年的可靠運行已初步證明了區塊鏈技術在構建全局可靠支付基礎設施的巨大潛力。Libra 區塊鏈的整個分佈式賬本是基於賬戶餘額模式構建，區別於比特幣的 UTXO 數據結構，它可以支持更廣泛的應用場景。爲了保障所存儲的交易數據的安全，賬本狀態的管理與校驗依賴內生的 Merkle Tree 數據結構對賬本中的信息進行分層摘要。這是一種在其他區塊鏈中廣泛使用的數據結構，可以偵測到現有數據的任何變化。不同於以往的區塊鏈都將區塊鏈視爲交易區塊的集合，Libra 區塊鏈是一種單一的數據結構，可長期記錄交易歷史和狀態。這種實現方式使得區塊鏈的訪問效率更高，允許任何時間點讀取任何數據，並使用統一框架驗證該數據的完整性。

Libra 區塊鏈採用 Facebook 工程團隊自行研發的聯盟鏈解決方案，具有相對安全可靠的工程實現，其採用了基於 LibraBFT 共識協議的 BFT 機制來實現所有驗證者節點，就將要執行的交易及其執行順序達成一致。即使某些驗證者節點（最多三分之一的網絡）被破壞或發生故障，BFT 共識協議的設計也能夠確保網絡正常運行。該協議比「工作量證明」處理效率更高。

基於區塊鏈技術構建底層金融基礎設施，並採用開源和敏捷開發的思路對底層技術項目進行推進，使得項目具有較高的透明度、可靠性以及可用性。Libra 區塊鏈的技術細節並不是本文論述的重點，因此不展開闡述，但需要說明的是，與傳統金融基礎設施由具有資質的金融基礎設施服務商直接完成開發的方式有所不同，Libra 系統的可靠性和可用性並不取決於公司是否具有金融系統研發資質，且系統的功能和安全性均可不斷演進，也可被社會公衆監督，這就使得私人公司構建公共基礎設施成爲可能，此外，該基礎設施的可信性和性能與現有基礎設施相比具有一定的競爭優勢，這就爲 Libra 在全球範圍內創造較高信用等級方面奠定了技術基礎。

（二）資產儲備與貨幣發行

1. Libra 穩定幣背後的儲備資產

Libra 設計的儲備機制，旨在解決現有數字貨幣價格易出現較大波動的問題。按照通說，貨幣一般具有三種主要職能：交易媒介、記賬單位和價值儲存。Libra 意圖保持數字貨幣價格的穩定，讓數字貨幣持有者產生價格會保持相對穩定的預期，從而實現貨幣的主要功能，而保證 Libra 價格穩定的機制就是儲備金機制。Libra 通過一系列流動性高、價格穩定的資產支持，並通過與交易所及其他流動性提供商進行合作，讓貨幣持有者可以在任何時間以接近或者等同於儲備金價值得價格進行兌換。

Facebook 在迴應德國立法委員 Fabio De Mas 的一封信中表示，美元將成爲支持數字貨幣 Libra 的主要貨幣（佔比 50％），其餘部分由歐元（18%）、日元（14%）、英鎊（11%）和新加坡元（7%）組成。【2】同時，總部位於瑞士的 Libra 協會拒絕評論「Libra 儲備」的具體主權貨幣構成。但其表示，該儲備預計將是一筆現金和非常短期的政府證券，以美元、歐元、日元、英鎊和新加坡元計價。由此可見，人民幣並不在 Libra 的一攬子儲備貨幣清單。Libra 將依靠其抵押資產的穩定性成爲數字穩定貨幣，這使得使用者無需懷疑 Libra 幣本身的價值，並且一攬子抵押貨幣的設計會增加個主權國家用戶對該幣的信任度。

2. Libra 穩定幣的發行方式

Libra 協會通過向創始成員支付 Libra 幣作爲獎勵，以鼓勵用戶、商家和開發者使用它們。對於零售用戶，獲得 Libra 的唯一方式，是以 1：1 的匯率以法幣兌換 Libra，相應儲備金會隨着對 Libra 的需求變化而變化。協會不能制定自己的「貨幣政策」，而是僅根據授權經銷商的需求來「製造」和「銷燬」Libra 幣。如果要製造新的 Libra 幣，經銷商必須按 1:1 的比例向儲備中轉入法定貨幣。通過與授權經銷商合作，協會將自動在需求增加時製造新幣，並在需求收縮時銷燬它們。儲備的管理將遵循被動原則，Libra 的任何升值或貶值僅取決於外匯市場的波動。

協會鼓勵在全球多個受監管的電子交易所公開交易 Libra。這些交易所提供門戶網站和移動應用，供用戶買賣 Libra。此外，協會還在討論與作爲授權經銷商的主要加密貨幣商行和頂級銀行機構建立持續業務關係，以便人們可以儘可能方便地使用當地貨幣換取 Libra。Libra 協會希冀打造一個可以便捷獲得 Libra 並且交易成本極低的系統，從而使 Libra 易於推廣和在網絡上使用。

目前在 Libra 協會中，成員分佈涵蓋支付業、技術和交易平臺、電信業、區塊鏈行業、風險投資業和非營利組織、多邊組織和學術機構等六大行業。由於這些成員具有場景、數據和用戶數量的優勢，一旦其在平臺內推廣使用 Libra，可能會對主權貨幣產生一定的替代效應。值得注意的是，在目前參與 Libra 協會的機構（公司）中，還未出現中國機構（公司）的身影，未來 Libra 正式運行後，一方面中國缺少參與決策的途徑，另一方面，人民幣也缺少在數字貨幣領域的映射，可能會使我國在未來數字經濟、數字貨幣應用的賽道競爭中處於不利地位。

（三）Libra 本質上是「非主權國家貨幣」

Facebook 發行 Libra，是在當前世界貨幣體系及金融資源匹配結構性失衡的背景下，所提出的一種由非主權國家主導的「保持幣值穩定」和實現「全球金融普惠」的大膽設想。無論 Libra 官方如何定義該類數字資產，因其本身被設計爲穩定幣，價值尺度和貯藏手段也是 Libra 幣天生具有的性質。因此不難明確 Libra 一旦出現，Libra 無論被怎樣定義，在實質上都具有貨幣的屬性。貨幣發行的核心問題是鑄幣稅歸屬及通貨使用效率問題，而壟斷貨幣發行權則是全球各國政府和金融當局得以制定和實施貨幣政策的基礎。Facebook 設想以 Libra 爲載體，試圖通過技術化的手段打破政府壟斷貨幣發行權的格局，從這個維度思考，Libra 本質上是創造一種全新的非主權國家貨幣。

需言明，「非主權國家貨幣」和「超主權國家貨幣」兩者是有所差異的：「超主權貨幣」並沒否定「主權」的存在，例如歐元屬於以歐盟成員國原「主權貨幣」（比如德國馬克、意大利里拉、法郎等）爲基礎的「超主權」貨幣。2009 年，時任中國人民銀行行長周小川先生曾發表過一篇題爲《關於改革國際貨幣體系的思考》的文章。他由此提出了創建「超主權貨幣」的方案，並指出這種貨幣應該具有兩個特徵：一是要保持幣值的穩定，二是要與主權國家脫鉤。【3】當然，該設想是以繼續維繫傳統「法定貨幣」體系和 IMF「特別提款權」（SDR）體系爲前提的。而與此相對應的「非主權貨幣」，則與自由主義經濟學家——奧地利學派代表人物哈耶克先生提出的「貨幣非國家化」理念相一致。它是指由私人部門發行的，與原教旨的「法幣」沒有基因傳承的，其產生、存續和使用與主權國家不存在直接關聯的非主權貨幣。它不需要國家和政府的背書，而是由參與者、使用者和受益者共同背書。數字經濟時代，數字貨幣的便捷、高效、低成本、易得性等優勢將會得到充分體現。作爲一種錨定法定貨幣的虛擬穩定貨幣，Libra 進一步擴展了金融科技的譜系，在資金融通、跨境支付清算、離岸貨幣交易、大宗商品交割等場景的應用鋪設了新的跑道，意在重構一套自適應、自驅動的新貨幣金融生態，且運行成本低、效率高，極有可能形成一個封閉獨立的、自適應、自循環的金融生態系統，傳統跨境金融的「存貸匯」環節都可能在這個系統中完成。

二、Libra 對我國貨幣政策潛在影響的分析

以 Libra 爲代表的數字貨幣所形成的新金融生態，一方面優化了資源配置、提高了金融服務效率，使得金融服務的發展讓更多人受益；但另一方面，作爲獨立發展的金融信息技術力量，這些極具「破壞性」和「替代性」的新技術使金融消費、資金融通和支付通道發生了重大改變，亦對我國貨幣政策和金融當局的審慎監管提出了嚴峻挑戰。首先，可能會在一定範圍內對人民幣產生替代效應。按照 Libra 的構想，如果一國居民在交易過程中大量使用 Libra，都將在一定程度上產生對本國主權貨幣的替代。雖然 Facebook 在我國內地暫時不可使用，但是一方面，Libra 聯盟涵蓋了支付、娛樂、出行和網購等多類交易平臺，在部分業務以 Libra 計價的情況下，我國居民存在現實的使用需求；另一方面，部分機構人羣可通過交易所等授權經銷商間接獲得 Libra 幣並在鏈上使用，進而可能會對我國居民對於法幣的需求形成直接替代。其次，Libra 的構想和運行，可能會從貨幣供應量、基礎貨幣、貨幣流通速度、利率政策、貨幣政策傳導機制等方面對中國央行貨幣政策的制定和運行產生影響。

（一）對我國央行貨幣政策中介指標的影響

傳統的貨幣政策一般從費雪方程式 MV=PQ 入手，經濟過熱或衰退時央行通過數量或價格工具調控貨幣數量 M。在 Libra 運行機制下，由於 Libra 的流通範圍較爲廣泛，部分商品或改用 Libra 計價，費雪方程式演變爲 M 本幣 V 本幣+MLibraVLibra=P 本幣 Q 本幣+PLibraQLibra，一方面貨幣定義將被改變，貨幣供給量 M0、M1 和 M2 需要新的計量標準，宏觀調控變得更加複雜；另一方面本國央行無法調控 Libra 的供給量，在一定程度上削弱了貨幣政策實施的效果。因此貨幣供應量、基礎貨幣量和貨幣流通速度就成了貨幣政策關注的重要中介指標。下文針對這三個指標分析 Libra 的出現對相關指標的潛在可能影響。

1. 對貨幣供應量的影響

在傳統金融秩序下，我國央行一般會把貨幣供給量作爲重要的中介指標，但在 Libra 等數字貨幣運行的背景下，貨幣供給量的可控性、可測性和抗干擾性或將受到重大挑戰。數字貨幣的現金替代效應會使流通中的現金減少，改變基礎貨幣結構。加之貨幣轉化效應，基礎貨幣結構會進一步變化，從而通過貨幣乘數作用，改變貨幣供應總量，使央行控制貨幣總量的難度增大，同時，使不同層次貨幣供給的界限不再明確。這將進一步增加央行實施調節貨幣供應量政策時的干擾因素，導致貨幣政策的執行效果出現較大偏差。【4】因此，在 Libra 運行機制下，貨幣供應量這一中介指標的作用可能會弱化。

2. 對基礎貨幣的影響

Libra 可能會使流通中的現金減少和存款準備金增加，而基礎貨幣總體如何變化，需要看 Libra 對流通中現金的替代、使存款增加量及法定存款準備金等。基礎貨幣包括流通中的現金和存款準備金，存款準備金包括法定存款準備金和超額存款準備金。Libra 的發行，將使貨幣更多地以電子形式存儲於居民賬戶中，在不考慮其他變動的情況下，我國居民會將貨幣更多地存儲於銀行中，流通中的現金將減少，相應地會增加法定存款準備金的數量。此外，由於居民的提款意願更爲隨意，銀行需要準備更多貨幣儲備，因此可能會計提更多的超額存款準備金，總體看會使存款準備金的數量增加。除此之外，需要考慮，假如 Libra 被廣泛應用，那麼就會有金融產品交易採用 Libra 定價，相關賒銷、貿易融資、消費信貸等也會使用 Libra。而進一步推演，一旦 Libra 系統產生了信貸資源，就必然會出現派生存款和貨幣乘數，只用 M0 作等值儲備就無法滿足 100% 的人民幣兌換保證和人民幣的幣值穩定。

3. 對貨幣流通速度的影響

貨幣流通速度是指在一定時期內，貨幣流通的次數。針對數字貨幣對貨幣流通速度的影響，業界一般存在三種觀點：第一種觀點認爲，數字貨幣將加快貨幣流通速度；第二種觀點認爲數字貨幣將使得貨幣流通速度先下降再上升；第三種觀點認爲，數字貨幣可能對不同層次的貨幣流通速度影響不同。本文認爲，以 Libra 爲代表的數字貨幣體系相對於傳統的電子貨幣支付系統會更便捷，實用性更強，因此在 Libra 支付系統下，貨幣流通速度可能會加快。

（二）對我國利率政策的影響

1. 我國利率政策的目標及實踐難點

當前，我國的利率市場化工作已經進入與市場相適應的利率形成和調控機制，提高央行調控市場利率的有效性爲核心的新階段。2018 年 4 月，央行行長易綱出席博鰲亞洲論壇「貨幣政策的正常化」分論壇時表示：「中國正繼續推進利率市場化改革。目前中國仍存在一些利率『雙軌制』，貨幣市場利率是完全由市場決定的，而存貸款利率仍由基準利率調整，商業銀行存貸款利率會根據基準利率上浮和下浮，未來市場改革的方向是讓這兩個軌道的利率逐漸統一。」【5】央行利率政策的目標是要形成以央行關鍵政策利率爲基礎，以市場基礎利率爲中介，由市場供求關係決定金融機構存貸款利率的市場利率體系和利率形成機制。

我國利率政策在雙規制並軌過程中，仍處在努力培育關鍵政策利率和市場基準利率的階段，依然存在央行貨幣政策操作利率對信貸市場利率的傳導效果不佳的問題。對於貨幣市場基準利率，2016 年的貨幣政策執行報告中已明確指出，存款類金融機構質押式回購利率 DR007 對於培育市場基準利率有積極作用，或爲政策指定的基準利率候選指標。信貸市場基準利率，貸款基礎利率 LPR 爲可能的候選指標，但由於目前商業銀行仍主要通過貸款基準利率進行浮動定價，因此 LPR 尚未發揮明顯作用。銀行設定的利率當前仍舊非常依賴存貸款基準利率及銀行間自律定價機制對負債/資產端進行定價。銀行自主有效定價能力之前仍有一段時間過渡期。

2015 年央行在第四季度貨幣政策執行報告中提出探索「利率走廊機制」。其原理爲中央銀行通過向商業銀行提供一個貸款便利工具和存款便利工具，使得貨幣市場的利率控制在目標利率附近。利率走廊操作系統更有利於金融市場主體形成穩定的預期，能夠及時準確地對市場流動性變化做出反應，從而在控制短期利率波動上更有優勢。此外，央行也不需要頻繁地進行公開市場操作，從而降低貨幣政策操作成本。

2. 對我國常規利率政策的影響

我國貨幣政策的傳導途徑主要包括利率、信用、匯率及非貨幣資產價格，其中利率傳導的作用越來越明顯，已成爲貨幣政策傳導的主要渠道。利率作爲貨幣政策的中介變量，其變化對貨幣供給和需求的影響較大。Libra 一旦發行並且被部分用戶使用，可能會導致貨幣供應量的不穩定，數量型貨幣政策的有效性可能將低於價格型貨幣政策，利率調控在貨幣政策中的重要性可能會進一步凸顯。貨幣數量的供需關係不確定性增大，利率走廊機制對利率的調節難度，以及銀行自主有效定價的難度都將會增加。

由於 Libra 的利率由其抵押資產的利率決定，幾乎不受我國利率政策的調控，因此可能會在一定程度上削弱我國利率政策的有效性。此外，當我國特定利率政策導向引致市場利率與作爲 Libra 儲備資產的主權信用貨幣利率出現較大偏離時，還可能導致國內對人民幣的需求出現較大幅度波動情況的出現，進而可能會對國家宏觀經濟調控和金融產業政策的實施效果產生一定負面影響。

（三）對我國貨幣政策傳導機制的影響

在我國現行貨幣政策框架下，貨幣政策傳導機制包括三個基本環節：央行到商業銀行等金融機構——金融機構到企業、居民等非金融部門——非金融部門到社會各經濟變量（總產出、物價和就業等）。在此傳導機制下，貨幣政策的執行效率不僅取決於央行貨幣政策的市場化取向，也受金融機構、企業和居民行爲市場化取向的影響。在 Libra 創造的金融生態系統中，金融市場的廣度（例如跨境支付交易）和深度（金融工具品種、交投活躍程度、套利機制）很可能會進一步提高，市場化程度可能也會隨之提升，金融機構，以及企業、居民等非金融部門可能會對其市場化信號做出積極的反應。如果貨幣當局未將 Libra 及時納入監管範圍，採取相應措施，那麼貨幣當局對於金融機構和非金融部門積極的，甚至過度的反應，可能無法及時採取適當措施進行引導和疏解，貨幣政策傳導過程就會受到梗阻，貨幣政策執行效果就可能會被弱化。

（四）對我國外匯管理政策的影響

目前，我國實行的外匯管理制度爲中國實施的是以市場供求爲基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。在國內，目前資金跨境不能無因劃轉。【6】因此一旦 Libra 開始運行，而我國尚未建立針對 Libra 外匯管理的政策框架，如果其可以通過某種交易所或者場外渠道進行跨境流通，將會對我國外匯管理產生影響。

1. 削弱人民幣外匯管理效果

由於 Libra 提供了本國法幣和外幣之間的兌換渠道，我國外匯管理的效果將可能受到影響。由蒙代爾「不可能三角理論」（Impossible Trinity Theory）可知，固定匯率、資本自由流動和貨幣政策獨立性三個目標只有兩個可以同時實現，而目前我國採取的是有管理的匯率制度，如果 Libra 可以通過某種交易所或者場外渠道進行跨境流通，人民幣和 Libra 儲備貨幣組合的兌換可能更加迅速。Libra 的流通涉及到 Libra 的儲備貨幣組合，金融儲備資產和人民幣的大量兌換，也可能會影響到我國貨幣政策的獨立性，並可能引發匯率波動的風險。此外，由於 Libra 具有一定程度的匿名性，外匯管理的難度也隨之提高。央行和監管部門對於跨境資本流動的追蹤難度加大，不法分子可能會趁機進行洗錢、恐怖融資等違法犯罪行爲，對我國金融秩序的維護和金融監管目標帶來新的挑戰。

2. 影響人民幣作爲國內唯一計價尺度

如果 Facebook 構建的生態體系和經濟流通以及可以閉環運行，鏈上經濟的商品和服務將會以 Libra 計價，Libra 將會成爲鏈上經濟的貨幣標尺，全部在主權國家無法監管的「公海」上進行。此外，Libra 聯盟內商家提供的一系列出行、娛樂、金融服務等都有可能以 Libra 計價結算。這一方面影響我國的人民幣的法幣地位，另一方面影響我國宏觀調控的觀測指標和貨幣政策的實施效果。

3. 影響人民幣國際化目標的實現

當前階段，我國外匯管理和人民幣國際化建設的目標是從本外幣一體化的角度出發，使人民幣在國際化競爭中處於有利地位，爲國內經濟發展和「一帶一路」服務，同時保持經濟穩定、防止經濟危機。【7】但 Libra 的出現和運行可能會影響這一目標的實現。一直以來，人民幣涉外賬戶體系和外匯賬戶體系分設並分隔管理，而計劃實行的本外幣一體化政策是指賬戶和監管一體化，對於促進本幣國際化、降低跨境資金流動風險具有重要作用。Libra 的推出，可能會引發其他機構組織髮型類似的超主權貨幣，在超主權貨幣和美元等強勢主權信用貨幣的共同影響下，人民幣國際化的過程將面臨更大的壓力和阻力。當前及未來應當重點關注人民幣國際化進程中的貨幣操作風險、匯率過度波動風險及資產價格波動風險，警惕這幾類風險升高對人民幣國際化進程造成的不利影響。

三、有效應對 Libra 等新型「非主權貨幣」的對策建議

《中國人民銀行法》第三條規定：「貨幣政策目標是保持貨幣幣值的穩定, 並以此促進經濟增長。」通過上文分析不難看出，Libra 未來一旦上線運行，將對我國的貨幣政策實際執行效果及目標的實現造成一定的衝擊。對此，我們應該高度重視、冷靜觀察、及時出手，提前制定相關預案，並考慮適當優化當前一些相關的政策措施。

（一）堅持底線思維，明確對 Libra 的監管態度及監管底線

在貨幣發行、流通，以及從事支付業務方面，《中國人民銀行法》第二十條明確規定：「任何單位和個人不得印製、發售代幣票券, 以代替人民幣在市場上流通。」《非金融機構支付服務管理辦法》第三條：「非金融機構提供支付服務，應當依據本辦法規定取得《支付業務許可證》，成爲支付機構。支付機構依法接受中國人民銀行的監督管理。未經中國人民銀行批准，任何非金融機構和個人不得從事或變相從事支付業務。」人民幣是我國境內唯一法定的流通貨幣，任何其他貨幣都不得自由流通，同時在我國境內從事支付業務，必須取得《支付業務許可證》，持牌經營。以 Libra 爲代表的新型「非主權貨幣」未來在中國境內使用，也必須遵守上述監管規定。在我國境內從事金融業務，必須持牌經營是基本原則，也是審慎監管的底線。

（二）探討構建以人民幣爲底層儲備資產的數字貨幣

爲了儘可能減少發行人民幣爲底層儲備資產的數字貨幣對我國金融市場和貨幣政策執行的影響，可嘗試利用大量已發行的離岸人民幣作爲儲備資產，在數字貨幣領域構建代表中國主權貨幣的對應的數字貨幣。可適當參考 Libra 的發行方式，嘗試由政府牽頭的方式，爲全球數字貨幣用戶選擇其交易媒介提供更多選擇。將人民幣在數字貨幣領域進行投映，也可以爲未來數字穩定幣的創新，以及讓人民幣更多參與到相關衍生幣種的發行、資產儲備等做好準備。利用區塊鏈透明、可信的特性，政府和監管機構也可增強對數字貨幣市場中依託離岸人民幣發行的數字貨幣有更多監控和治理手段。

（三）建議適當優化貨幣政策，提高利率政策的周延性和適配性

在我國的貨幣政策傳導機制中，利率作爲貨幣政策的中介變量，貨幣供應量的不確定性通過利率傳導，進而影響貨幣政策，進而使貨幣政策也具有較強的不確定性。在 Libra 運行機制下，導致貨幣供應量的不穩定性更加凸顯，因此，建議適當優化我國的貨幣政策，增強價格型貨幣政策，適當弱化數量型貨幣政策，進一步提高利率調控在貨幣政策中的地位。同時，進一步推進利率市場化改革進程，優化我國利率政策，提高利率政策的周延性和適配性。

（四）進一步強化外匯監管，建立健全動態掃描與監測機制

在結售匯、外匯交易方面，我國實行審慎、嚴格的外匯管制。《外匯管理條例》第四條規定：「境內機構、境內個人的外匯收支或者外匯經營活動，以及境外機構、境外個人在境內的外匯收支或者外匯經營活動，適用本條例。」《結匯、售匯及付匯管理規定》第四條規定：「境內機構、居民個人、駐華機構及來華人員應當按照本規定辦理結匯、購匯、開立外匯賬戶及對外支付。」2019 年 2 月開始實施的《最高人民法院最高人民檢察院關於辦理非法從事資金支付結算業務、非法買賣外匯刑事案件適用法律若干問題的解釋》第二條規定：「違反國家規定，實施倒買倒賣外匯或者變相買賣外匯等非法買賣外匯行爲，擾亂金融市場秩序，情節嚴重的，依照刑法第二百二十五條第四項的規定，以非法經營罪定罪處罰。」Libra 的重要功能之一是爲用戶提供便利的跨境支付並實現與法幣的自由兌換，變相打通法幣之間的流通障礙，也在事實了突破了外匯管理的相關法律規則。因此，無論是 Libra，還是未來任何迭代演變的「非主權貨幣」，都必須嚴格遵守我國外匯監管領域的政策、法律規範，在展業、運行和交易過程中必須嚴格遵守我國在外匯兌換額度、兌換條件、審批登記、備案管理等方面的規定。本文認爲，我國的外匯監管部門應着重從如下幾個方面採取措施，加強監管：第一，外匯監管部門應高度重視 Libra 等新型「非主權貨幣」的演變與發展，建立健全動態監控及信息掃描機制，對跨境資金流動實時監測，密切跟蹤外匯交易市場的波動；第二，注意加強與境內監管機構，其他國家（地區）和國際機構建立必要的聯動機制，多措並舉，嚴厲打擊以新型數字貨幣爲載體，從事非法炒匯、逃避外匯管制、資金違規出境等行爲；第三，進一步加強對境內外外匯賬戶管理，根據外匯管理工作中出現的新問題，及時擬訂外匯管理新規範、新標準，並主動加強與國際金融組織的合作，探索建立信息共享機制。

（五）開放數字貨幣、數字資產的討論和創新試驗禁區

目前，數字資產和數字貨幣的公開討論及試驗在國內幾乎成爲禁區。於此同時，歐美等發達國家政府通過舉辦聽證會和研討會等形式，允許數字貨幣項目在監管沙箱中有序試驗。無論在數字貨幣實踐還是理論層面，目前中國已經落後於發達國家。2018 年 11 月，中國人民銀行原行長周小川也公開表示，「數字貨幣可以是中央銀行的，也可以是私營部門的，也可以兩方面合作」。【8】對於私營部門參與數字貨幣的條件，周小川指出，「私營部門可以參與到諸如此類的金融基礎設施的建設當中，但是必須要在政府指導的前提下，具備公共精神，考慮公共性、穩定性和貨幣傳導機制。」有鑑於此，中國可結合央行數字貨幣研究所的成果及行業實踐，鼓勵企業參與數字貨幣、數字資產的技術積累和應用，逐步構建完整的數字貨幣生態。

第一，加強研究，密切跟蹤 Libra。無論是金融監管當局，還是從事支付清算業務的金融組織、互聯網商業巨頭都應對 Libra 高度重視，深入研究其治理機制、運營狀況、建構的商業邏輯和生態，密切跟蹤其演進和發展動態，以及未來可能的創新之舉；監管當局需特別重視 Libra 協會董事會、理事會成員及創始人組成、錨定貨幣的構成和佔比等，及時洞察和分析其可能帶來的外部性影響，以及對我國金融基礎設施和支付清算體系帶來的挑戰，因地制宜、因時制宜。

第二，加快推進央行數字貨幣（Central Bank Digital Currency, CBDC）的研究和應用進程。建議我國 CBDC 採用雙層運營體系，即人民銀行先把數字貨幣兌換給銀行或者是其他運營機構，再由這些機構兌換給社會公衆。這種運營體系有助於提高公衆獲得性，有利於充分發揮商業銀行等金融機構的資源優勢和 IT 基礎設施等技術優勢，有助於降低金融風險集中度等。此外，雙層運營體系不會改變現有貨幣投放體系和二元賬戶結構，不會對商業銀行存款貨幣構成競爭，減少「金融脫媒」現象的發生。最後，央行數字貨幣必須有高擴展性、高併發性能，這樣可以更好地適應多元化、小額零售高頻業務場景，不對存款產生「擠出效應」，避免套利和壓力環境下的順週期效應。

第三，鼓勵互聯網等企業、高校科研機構等加入 Libra，推動人民幣納入 Libra 的儲備資產。我國幾家互聯網行業巨頭在區塊鏈等技術領域深耕多年，場景應用和業務擴展穩步推進，且互聯網企業用戶基礎較好，有參與 Libra 的良好基礎條件；高校科研機構具有智力優勢，應當充分發揮「智庫」作用，適時做好分析研判。此外，還可以鼓勵我國企業和高校科研機構等組織成爲 Libra 合作伙伴，積極申請加入 Libra 協會理事會，參與重大政策或技術性決策的表決，推動人民幣進入 Libra 儲備資產。

第四，大力發展數字經濟和數字資產市場，充分發揮數字資本的優勢。根據習近平總書記提出的「大力發展數字經濟，建立數字中國、數字世界」的要求，可考慮允許國內頂尖（金融）科技企業在全球範圍內發行以人民幣爲基礎信用貨幣的數字貨幣，發展數字資產市場，充分發揮數字資本的優勢，積極探索區別於 Libra 的世界數字貨幣，進而推動人民幣國際化的進程。

（六）慎用「運動式」「一刀切」監管，探索建立包容審慎的監管範式

在數字經濟時代，如何在把控不發生系統性金融風險和不突破法律底線的前提下，促進區塊鏈技術等在新金融領域的應用，適度鼓勵合理創新，需要我國金融監管機構調整監管思路，創新監管手段，探索新的、更具包容性的監管範式。

「運動式」「一刀切」的金融監管方式與治理手段，不僅不利於金融穩定和化解金融風險，而且會直接造成金融創新停滯，將那些有價值的、合理的金融創新扼殺在搖籃中。對待 Libra 等新生事物，需要制度制定者、立法者和執法者重點考慮平衡創新和合法合規之間的關係，使監管的包容性和有效性在實踐中實現靈活、動態平衡。包容適度創新的制度理念，以法治爲核心的制度體系和更加科技化的制度執行，是金融創新驅動發展的制度性基礎和保障。

從法律視角分析，我國應當加快推動數字貨幣發行與交易的法律體系建設，明確數字貨幣的法律地位、監管主體、監管制度和責任承擔，在全面衡量風險的基礎上，提高其立法層級，施行持續、精準監管。從貨幣金融審慎管理的視角分析，針對 Libra 可能對我國貨幣政策實施、本外幣跨境資金管理及人民幣國際化帶來的壓力，人民銀行、外匯管理局等金融監管機構應未雨綢繆，提出具有審慎性、前瞻性的預防和應對措施，防範熱錢大進大出。同時，可考慮試點推行鍼對數字貨幣的「監管沙箱」（Regulatory Sandbox）機制，明確數字貨幣從業機構（主體）的入箱標準和業務範圍，釐定沙箱監管機構的權限和職責邊界，加強監管的協同性與有效性，同時合理借鑑其他國家（地區）監管沙箱的實踐管理經驗，最終在數字貨幣監管領域探索出符合我國實際的，包容審慎的監管範式。

結語

早在 20 世紀 70 年代，英國著名經濟學家哈耶克先生就在《貨幣的非國家化》一書中就提出了「貨幣的非國家化」理論，其理論體系的核心是自發秩序，由自由、競爭和一般性規則等要素組成，其中自由是核心，競爭是基礎，一般性規則是保障。Facebook 發行 Libra 穩定幣就是典型的貨幣的非國家化，即非主權國家貨幣，它在主權國家貨幣競爭體系之外鋪設了新的賽道。在金融科技和信息通信發展的浪潮中，Libra 的「橫空出世」給國內外理論界、實務界及監管部門帶來很多新的挑戰與值得深入探究的命題。Libra 未來正式運行後，可能會給我國的貨幣政策、外匯管理政策、支付清算體系等方面造成較大的影響，對此應當高度重視，秉持宏觀審慎的態度提前研判，並做好相應預案。金融是一個極其複雜的社會生態系統，並日益成爲現代社會不可或缺的保障體系和動力系統，習近平總書記在重要講話中多次強調，「金融是國家重要的核心競爭力」。面對新形勢、新事物、新挑戰，我國要繼續推進金融業的改革開放，夯實國家金融安全與核心競爭力的環境，積极參與全球金融創新和普惠金融探索，創新監管範式，進一步提高金融治理能力和治理機制現代化建設，推動我國金融體系行穩致遠。

參考文獻

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[6] 中國金融信息網. 易綱行長在博鰲亞洲論壇 2018 年年會分論壇「貨幣政策正常化」的問答實錄.（2018-04-11）[2019-10-18].

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[8] 和訊網. 周小川. 數字貨幣可以是央行的也可以是私營部門的也可能是雙方合作 [EB/OL].（2018-11-18）[2019-10-21].

http://iof.hexun.com/2018-11-18/195238593.html.

本文原載於《西安交通大學學報（社會科學版）》2020 年第 3 期

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