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·高盛认为，黄金基本面买盘正在与期权资金共振，交易商对冲可能成为金价突破后的短期放大器。
·高盛维持 2026 年底 4900 美元/盎司的黄金预测，但这一目标尚未计入宏观政策对冲需求激增，存在进一步上行空间。
·高盛交易台观察到中国与西方宏观基金同步增持，客户通过期权和现货交易押注黄金升至 4800—5500 美元。
·白银市场出现三个月期、执行价 90 美元的数字期权需求，但这代表客户押注，并非高盛正式目标价。
·期权仓位既能放大上涨，也可能加剧回调；若通胀重新升温并推高加息预期，交易商平仓将形成额外卖压。

过去 48 小时，黄金再次成为全球宏观交易的焦点。

在突破持续约半年的阻力区间后，金价进一步站上 200 日均线，并较 7 月中旬低点累计上涨约 15%，一度接近 4600 美元/盎司。推动这轮行情的力量，也开始从央行和实物买盘向 ETF、宏观基金及期权市场扩散。

黄金突破前期阻力并重新站上 200 日均线，金价一度接近 4600 美元/盎司

ZeroHedge 援引高盛策略师及交易台报告称，黄金看涨期权需求近期显著上升。在央行购金、中国进口和 ETF 资金回流之外，期权交易正在给黄金市场增加一个新的价格放大机制。

这意味着，黄金接下来的走势可能不再完全由传统供需决定。随着价格接近密集的期权行权位，交易商的被动对冲可能进一步推高金价；一旦行情逆转，同一机制也会放大下跌。

看涨期权升温，金价或突破 4900 美元

高盛观察到，投资者正重新通过黄金看涨期权对冲全球宏观与政策风险。

黄金看涨与看跌期权未平仓量之差快速上升，显示投资者对黄金看涨期权的需求明显升温。来源：彭博、高盛全球投资研究。

看涨期权的卖方通常需要根据金价变化动态调整风险敞口。当金价接近关键行权价时，卖出期权的交易商需要买入更多黄金或黄金期货，以维持对冲。这类买盘并非基于新的基本面判断，却可能在上涨过程中形成额外需求，推动价格更快接近下一个行权区间。

高盛將其稱為一種「機械性的價格放大器」。如果 ETF 資金繼續流入、看漲期權倉位保持高位，黃金上漲將推動交易商增加對沖買盤，對沖買盤又可能反過來推高價格，形成短期正反饋。

不過，這套機制是雙向的。當金價下跌時，交易商會撤銷此前建立的對沖頭寸，從而增加市場賣壓。因此，期權倉位越集中，黃金在關鍵價位附近的波動也可能越劇烈。

高盛目前對 2026 年底黃金的公允價值預測仍為 4900 美元/盎司。這一預測主要建立在兩個假設之上：全球央行繼續保持較強的黃金需求；隨著美联储維持利率不變，西方私人投資者重新增加黃金 ETF 配置。

報告指出，7 月美聯儲維持利率不變，加之美國就業和 CPI 數據走弱，市場對進一步加息的預期已經降溫。此前壓制黃金的主要宏觀阻力由此減弱，COMEX 淨投機倉位和利率敏感型 ETF 需求開始恢復。

隨著美聯儲加息預期降溫，黃金 ETF 持倉與 COMEX 淨投機倉位開始恢復，並與金價反彈形成共振

值得注意的是，4900 美元的預測並未納入黃金看漲期權需求持續升溫的影響。高盛黃金分析師 Lina Thomas 因此認為，當前目標價面臨「顯著上行風險」。如果西方投資需求繼續恢復，並與央行買盤、宏觀政策對沖需求形成共振，交易商在關鍵行權價附近的對沖行為，可能推動金價明顯超過 4900 美元。

高盛交易臺觀察到的資金流也更加激進。本週客戶交易顯著增加，既包括期限為 3 至 6 個月的數字期權，也包括直接買入黃金，目標區間集中在 4800—5500 美元。交易臺目前保持中等偏高的多頭敞口，同時做多波動率、偏度和方向性風險。

這裡需要區分：4900 美元是高盛研究團隊的年底公允價值預測；4800—5500 美元則是交易臺觀察到的客戶交易目標，不能視為高盛正式上調目標價。

中國、央行與 ETF 買盤共同托底

期權資金進入之前，黃金的底部支撐主要來自中國、央行和 ETF 投資者。

高盛交易台稱，本週中國資金與西方宏观基金均在持續買入黃金，美國財政部擴大長期國債回購後，相關買盤進一步加速。部分投資者認為，美國財政部更積極地干預長期債券供需，帶來的長期影響可能更多體現在美元與黃金，而非美債收益率本身。

中國市場的交易熱度尤其明顯。上海市場近期錄得過去五年排名前五的兩日上漲表現，但中國黃金總持倉距離歷史高點仍有約 25%，高盛據此判斷，當前倉位尚未達到極端擁擠水平。

實物進口同樣保持高位。數據顯示，中國 7 月黃金進口量為 135 噸，低於 6 月的 173 噸，也略低於 2026 年上半年 144 噸的月均水平。不過，下降主要來自保稅區進口減少，海關清關進口基本穩定。

今年以來，中國黃金進口總量同比增加 444 噸，增幅約 80%。高盛認為，這部分新增需求足以抵消已公布央行購金和 ETF 流入放緩的影響。CTA 資金也在轉向，高盛模型顯示，趨勢跟踪策略已經補回黃金空頭，並開始增加多頭倉位，動量指標仍然偏積極。

2026 年中國非貨幣黃金累計進口明顯快於 2025 年同期，實物需求繼續為金價提供支撐

央行需求依然是高盛黃金長期邏輯的重要支柱，但官方數據通常披露較慢，很難實時反映實際購買情況。

高盛以英國對華黃金出口作為觀察中國官方需求的代理指標。2026 年第二季度，英國對華黃金出口平均達到每月 37 噸，明顯高於 2025 年每月 15 噸的水平。

其他儲備管理機構也在恢復購買。土耳其正在逐步買回此前衝突初期出售的黃金，其經掉期調整後的持倉約為 809 噸，接近約 822 噸的歷史高位。在高盛跟踪的 55 家儲備管理機構中，目前只有俄羅斯處於淨減持狀態。

這些數據無法完全等同於各國央行的實時淨購買量，但至少表明，官方部門對黃金的配置趨勢尚未發生明顯逆轉。

黃金太貴，資金開始押注白銀補漲

黃金快速上漲也將部分投機需求推向白銀。

高盛交易員 Adam Gillard 指出，當黃金價格升至較高水平後，零售投資者往往轉向單價更低的白銀。這種替代效應可能是近期白銀期權交易升溫的原因之一。

本週市場出現了期限為三個月、執行價為 90 美元/盎司的白銀數字期權需求。所謂數字期權，是指價格在到期時達到特定水平後支付固定收益的產品，通常用於押注低概率但高彈性的行情。

因此，「90 美元白銀」更準確的含義是，部分大客戶正在購買以 90 美元為觸發價格的短期期權，並不代表高盛預測白銀將在三個月內確定達到 90 美元。較低的隱含波動率和較高的期權偏度，使這類尾部押注對部分客戶具有吸引力。

與黃金相比，白銀缺少央行購入這一結構性需求，中國同時還是白銀淨出口國。白銀的上漲邏輯因而更依賴黃金溢出效應、零售資金切換和投機倉位擴張，行情彈性更高，確定性也更低。

目前的黃金多頭邏輯建立在幾股力量之上：央行繼續購金、中國進口保持強勁、西方 ETF 需求復甦、美聯儲加息預期降溫，以及期權對沖放大漲勢。其中任何一項逆轉，都可能削弱行情。

最大的宏觀風險仍是通脹重新抬頭。如果通脹反彈推動市場重新定價美聯儲加息，實際利率和美元可能隨之走高，ETF 及投機資金也可能撤出黃金。與此同時，金價跌離關鍵行權區間將促使交易商解除對沖，使原本推動上漲的期權機制轉為額外賣壓，造成比通常更劇烈的回調。

黃金當前的變化，在於長期配置需求與短期交易資金開始同時指向上漲。4900 美元目標價對應的是央行和 ETF 需求恢復的基本情景，4800—5500 美元的客戶交易以及白銀 90 美元數字期權，則反映資金正在押注更具彈性的尾部行情。

接下來真正需要觀察的，是 ETF 流入能否持續、黃金能否逼近密集行權區間，以及中國與央行買盤能否繼續承接高位價格。期權可以讓行情走得更快，但無法取代支撐行情的真實資金需求。

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