摘要
· Alphabet 第二季度收入同比增加 24%，搜索和云业务均超出市场预期，支撑高盛 440 美元的目标价。
· Google Cloud 收入同比增长 82%，使得人工智能（AI）数据中心和模型的投入开始产生更明显的收入回报。
· 资本支出指引已上调至 1,950 到 2,050 亿美元，AI 回报和监管仍然是股价上涨的限制因素。

Alphabet 第二季度财报为多头投资者提供了一个更有说服力的故事：搜索业务没有被 AI 答案引擎取代，而云业务以 82% 的收入增长率解释了为什么该公司仍在大力投资于构建AI基础设施。

根据 Alphabet 的官方财报，2026 年第二季度公司总收入为 1,197.96 亿美元，约为 1,198 亿美元，同比增长 24%；营业利润为 407.70 亿美元，营业利润率为 34%。其中，Google 搜索和其他业务收入为 632.71 亿美元，YouTube 广告收入为 110.55 亿美元，Google Cloud 收入为 247.68 亿美元，云业务营业利润为 88.14 亿美元。

根据高盛的研究报告，Alphabet 的 12 个月目标价为 440 美元。以 7 月 21 日收盘价 347.15 美元计算，对应约 26.7% 的潜在上涨空间。需要注意的是，公开信息显示，高盛在 7 月 8 日已将 Alphabet 的目标价从 450 美元调低至 440 美元，这并非明确是在第二季度财报之后发布的。

这份报告最重要的结论不在于一次财报的超预期表现，而是两个市场疑问暂时找到了答案：AI 是否会削弱 Google 的搜索广告业务，AI 的资本支出最终是否能转化为收入和利润。

搜索业务同比增长 17%，AI 尚未撼动 Google 广告的根基

Alphabet 最大的争议仍然集中在搜索业务上。

在过去的两年中，生成式人工智能和 AI 搜索产品不断挑战传统的搜索入口方式。市场担心的是，如果用户从 Google 搜索转向聊天机器人或 AI 答案引擎，Alphabet 最赚钱的广告业务将受到削弱。一旦搜索广告业务放缓，Alphabet 的估值基础也将动摇。

二季度數字暫時沒有支持這一悲觀假設。Google Search & other 收入達到 632.71 億美元，同比增長 17%。對於一個單季收入超過 600 億美元的成熟業務來說，這個增速仍然不低。

這也是高盛看多邏輯裡最關鍵的一環：在 AI 衝擊搜索的長期爭議下，Google 至少在當前階段還能維持流量、廣告需求和商業化效率。

YouTube 廣告也沒有掉隊。二季度 YouTube ads 收入 110.55 億美元，同比增長 13%。這部分不是本文主線，但補充了一個信號：Alphabet 的廣告增長並非只靠搜索一個引擎支撐，視頻廣告仍在貢獻增量。

不過，搜索業務抗壓不代表 AI 風險已經結束。Gemini 的競爭位置、AI 答案如何改變搜索頁廣告展示、AI 功能是否稀釋點擊和變現率，仍會繼續影響投資者對 Google 廣告業務的判斷。二季度搜索增長更像是「尚未惡化」的證據，而不是 AI 衝擊已經被徹底證駁。

雲收入大增 82%，AI 投入開始有回報

比搜索更能改變市場情緒的是 Google Cloud。

二季度 Google Cloud 收入 247.68 億美元，同比增長 82%；營運利潤 88.14 億美元。雲業務不僅增速高，盈利能力也明顯改善，這直接回應了另一個市場擔憂：Alphabet 不斷加大 AI 基礎設施投入，究竟是在燒錢追趕微軟、亞馬遜和 OpenAI 生態，還是已經形成收入回報。

從二季度看，答案偏正面。AI 相關需求不只是推高資本開支，也在提升雲業務規模和利潤。

這對 Alphabet 尤其重要。與 Meta 主要通過廣告業務吸收 AI 投入不同，Google 既要把 AI 嵌入搜索和廣告，也要在雲業務裡銷售算力、模型、平臺和企業 AI 服務。雲業務如果能持續高增長並維持較高利潤率，市場對 AI 資本開支的容忍度就會提高。

換成更直接的話，Alphabet 不是只告訴投資者「AI 很重要」，而是用 Google Cloud 的增長證明，過去投入的數據中心、晶片和模型能力正在轉成收入。

但這還不是一張空白支票。AI 基礎設施投入規模繼續擴大，投資者真正關心的是未來幾年資本支出會增長到什麼水平、回報周期有多長，以及自由現金流能否承受。

440 美元目標價，押的是搜索韌性和雲業務兌現

高盛的 440 美元目標價，本質上押注 Alphabet 目前股價還沒有完全反映搜索韌性和雲業務增長。以 7 月 21 日收盤價計算，440 美元目標價對應接近 27% 的上行空間。

支撐這一判斷的不是一次性 EPS。二季度 Alphabet GAAP EPS 為 9.11 美元，但官方財報顯示，其他收入中包含約 980 億美元淨收益，主要來自股權投資未實現收益。這類收益不能簡單視為主營業務盈利能力改善。

更值得看的仍是收入和經營利潤。二季度 Alphabet GAAP 經營利潤 407.70 億美元，經營利潤率 34%。Google Services 經營利潤 395.43 億美元，Google Cloud 經營利潤 88.14 億美元，Other Bets 虧損 17.99 億美元。

按照高盛研報口徑，Alphabet 收入預計從 2025 年的 3429.1 億美元升至 2026 年的 4232.8 億美元，並在 2027 年、2028 年繼續升至 5280.8 億美元和 6597.4 億美元；EBITDA 預計從 2025 年的 1501.8 億美元升至 2028 年的 3859.8 億美元。

這些預測對應的是一個偏樂觀的情景：搜索沒有被 AI 迅速吞噬，YouTube 繼續增長，雲業務借 AI 需求擴大規模，同時成本效率和資本回報沒有明顯失控。

資本支出上調到 2000 億美元附近，回報壓力還在

真正沒有消失的壓力，是 AI 資本支出。

據 Reuters 轉引財報電話會信息，Alphabet 已將 2026 年資本支出指引上調至 1950 億至 2050 億美元，並稱 2027 年資本支出仍將「顯著增加」，具體數值稍後提供。

這改變了初看財報時的風險表達：問題不是公司沒有給出 2026 年資本支出答案，而是答案本身更大。Google Cloud 的高增長讓市場更容易接受 AI 投入，但接近 2000 億美元的年度資本支出，也會讓投資者繼續追問回報周期。

如果雲業務增長和搜索商業化無法持續覆蓋投入，Alphabet 股價會重新面對自由現金流和利潤率壓力。反過來，如果 Google Cloud 繼續保持高增速和較高利潤率，AI 支出就更容易被市場視為有效投資，而不是防禦性燒錢。

競爭風險也沒有消失。Gemini 在模型和產品上的位置、AI 人才流動、微軟和 OpenAI 生態、亞馬遜 AWS 的企業客戶優勢，都會影響 Google Cloud 未來增速。搜尋端還要面對 AI 答案對廣告展示、點擊率和用戶行為的長期影響。

監管也是限制之一。Alphabet 仍面臨與搜尋、廣告技術和平台業務相關的審查，任何改變業務模式或商業慣例的結果，都可能影響利潤率和估值。

440 美元目標價給出的，是「搜索扛住 AI 衝擊、雲業務兌現 AI 回報」的樂觀版本。二季度財報讓這個版本更有說服力，但接近 2000 億美元的資本支出指引也把門檻抬高了。股價要繼續向目標價靠近，Alphabet 還需要證明這輪 AI 投入不是只換來更高帳單。

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