简短总结
· 摩根大通对台积电 CoWoS 的供应链检查上调，预测 2028 年底的月产能将达到约 22 万片。
· 英伟达、AMD 和云服务提供商的自研芯片都在积极采用先进封装技术，2027 年至 2028 年的供需缺口预计仍将约为 20%。
· 相关的出货量、封装技术路线图和客户分配大多建立在模型假设上，CoPoS、EMIB-T 和外包封测的良率仍存在一定变数。

摩根大通最新的供应链检查将台积电的 CoWoS 产能预测进一步上调，但其核心结论并非「短缺即将结束」，而是「产能扩张速度快，但需求增长更快」。根据该机构的模型，2027 至 2028 年的先进封装供需缺口可能仍将维持在约 20%。

这一点很重要，因为 AI 芯片的制造不仅仅是生产 GPU 那么简单。高端 GPU、AI CPU、ASIC 和 HBM 需要被放置在同一个封装中以实现高速互连，而 CoWoS 是其中最关键的先进封装方案之一。英伟达、AMD、谷歌、亚马逊等公司的 AI 硬件很多都离不开这一封装技术。

根据台积电的公开资料，公司正在持续扩大 CoWoS、SoIC 等先进封装的产能，并表示 CoWoS 产能在 2022 年至 2027 年间的复合增长率超过了 80%。然而，台积电并未公开透露年度产能、客户分配、良率以及供需缺口比例，目前市场更多地依赖券商的供应链检查和第三方的估算。

尽管产能预计将达到约 22 万片，但为何仍然不够

这份摩根大通的供应链检查报告中，提到的最直接数据是台积电自有的 CoWoS 月产能预测：到 2026 年底约为 11.5 万片，2027 年底预计达到约 19 万片，而到 2028 年底将达到约 22 万至 22.5 万片。

公开转述的数据略有不同。有报道指出，摩根大通此前给出的预测是 2027 年底约 17.5 万片/月，2028 年底约 22 万片/月。需要注意的是，这些数字并非台积电官方披露，更应理解为供应链模型中的「预计」，而非已经确定的产能承诺。

外包封测厂也在加大产能。Amkor、日月光等 OSAT 公司的类似 CoWoS 的产能预计将从 2026 年底的约 1.2 到 1.5 万片/月增加至 2028 年底的约 8.5 万片/月。台积电内部的资源也在向 CoWoS 倾斜，部分原本用于 SoIC 的产能规划已转为支持 CoWoS。

CoWoS 產能擴張趨勢：台積電月產能從 2026 年約 11.5 萬片升至 2028 年約 22 萬至 22.5 萬片，非台積電產能同步上調。

但問題在於，AI 晶片對封裝的消耗也在變大。高端 AI 加速器、AI CPU 和定制 ASIC 都在提高封裝用量，部分晶片設計面積更大，單顆產品需要更多晶圓和封裝資源。也就是說，產線在擴，單顆晶片「吃掉」的產能也在增加。

這個約 20% 的缺口判斷並不是市場共識。TrendForce 6 月曾稱，CoWoS 供需缺口可能從 20% 收窄至 2026 年底約 10%，並估算 2026 年台積電月產能在 12 萬至 14 萬片、OSAT 新增 5 萬至 6 萬片/月。兩種判斷的差異，主要來自對需求爬坡速度，以及外部產能能否順利變成可用供給的不同假設。

英偉達仍是最大客戶，CPU 也開始加入排隊

在摩根大通模型中，英偉達仍是 CoWoS 需求的最大來源。到 2028 年，英偉達全年 CoWoS 需求上看約 173.5 萬片，較 2027 年繼續大幅增長。

這部分需求不只來自下一代 GPU，還包括 Vera、Rosa 等 AI CPU、LPU 以及 Spectrum-X CPO 等產品。模型假設裡，英偉達加速器和 CPO 產品主要使用 CoWoS-L，CPU 和 LPU 則更多使用 CoWoS-R，並由台積電、Amkor、日月光共同分擔。

這是一處關鍵變化。過去討論 AI 伺服器，大家更容易想到「GPU 加 HBM」；現在 CPU 邊也開始需要更高內存頻寬、更複雜互連和更高系統效率，因此 AI CPU 本身也會消耗先進封裝產能。

Feynman 相關設計仍未完全確定。當前供應鏈模型未把它明確寫成已經採用 CoPoS，短期更可能仍以 CoWoS-L 加部分 SoIC 邏輯堆疊為主。即便未來有新封裝路線出現，2027 至 2028 年主力 AI 產品仍很難繞開 CoWoS。

AMD、TPU 和 Trainium 一起搶，短缺不只屬於英偉達

如果只看英偉達，會低估這輪先進封裝緊張的範圍。AMD、Google TPU 和亞馬遜 Trainium，也都在增加對 CoWoS 或類似先進封裝的需求。

AMD 的壓力來自伺服器 CPU 和 AI 加速器兩端。Venice 伺服器 CPU、MI450 和 MI500 等產品在模型中都需要更多先進封裝資源，其中 MI500 封裝尺寸更大，單位產品對晶圓和封裝產能的消耗更高。AMD 的整體晶圓級扇出需求預計在 2027 至 2028 年繼續上升，但實際滿足率可能只有 50% 至 60%。

Google TPU 也在上調。2027 年 TPU 總出貨量預測被上調，聯發科參與的 v8 系列貢獻主要增量，2028 年還會進入 v9 產品周期。部分後續 TPU 專案可能轉向 Intel EMIB-T 封裝，但這條替代路線仍受基板供應和良率限制。

亞馬遜 Trainium 同樣在加速。Trainium3 生命週期需求被上調，部分訂單可能外溢至 Marvell。Trainium4 預計在 2028 年爬坡，並引入 3D SoIC 邏輯堆疊和多種互連方案。相關出貨量和封裝路線仍是模型假設，最終要看客戶設計定案和量產節奏。

這解釋了為什麼台積電先進封裝產能上調後，市場仍擔心不夠用。需求已經不只集中在英偉達 GPU 一條線上，雲廠商自研晶片、AI CPU 和更複雜封裝結構，都在一起推高產能消耗。

目標價 3100 元台幣，押注的是封裝仍偏緊

摩根大通維持台積電「增持」評級，並給出 2027 年 6 月目標價 3100 元台幣，對應約 20 倍 12 個月前瞻市盈率。該機構同時上調台積電數據中心 AI 業務增速假設，預計 2024 至 2029 年複合增速達到約 69%。

這個目標價的支撐不只是 CoWoS 漲價，更來自先進製程、封裝產能和 AI 客戶訂單共同抬高收入能見度。2026 至 2028 年，台積電整體 CoWoS 消費量預計分別達到約 124 萬、238 萬和 263 萬片/年，英偉達保持最大佔比，AMD 和博通/TPU 貢獻更多增量。

CoWoS 客戶組合演變：總消費從 2023 年約 13.4 萬片/年升至 2027 年約 238 萬片/年，英偉達仍佔主要份額。

不過，這組估值數字不是最需要放大的部分。更直接的信號是，AI 基礎設施擴張正在把台積電先進封裝推到供給瓶頸位置。對高端 AI 晶片公司來說，拿到先進製程產能還不夠，能否拿到足夠 CoWoS，可能同樣決定交付節奏。

替代路線還沒跑順，2028 年後仍有變數

這輪上調仍有清晰邊界：很多數字來自模型假設，不等於已經確定發生。

CoPoS 仍處在工程調試階段。當前時間表指向 2028 年初風險生產、2029 年量產，但風險生產不等於客戶產品已經按期放量。英偉達 Feynman 等未來產品是否導入 CoPoS，仍要看最終設計選擇。

圖註：台積電 SoIC 產能預計在 2028 年明顯提速

OSAT 擴張也不是等量替代。外包封測廠可以分擔部分 CoWoS-like 產能，但基板良率、客戶認證、設備到位和產能優先級都會影響實際可用量。AMD 等客戶的滿足率假設偏低，說明外部產能並不能立即填平缺口。

Intel EMIB-T 是另一個潛在替代方案。第三方估算稱，EMIB-T 成本可能低於 CoWoS-L，部分 TPU 項目或考慮轉向這一路線。但成本優勢能否兌現，還取決於基板供應、良率和大規模量產經驗。

所以，這份供應鏈檢查的真正結論不是「台積電擴產足夠快」，而是 AI 晶片正在變得更大、更複雜、更多樣。台積電和外包封測廠都在加速擴產，但在 CoPoS、EMIB-T 和 OSAT 產能真正穩定放量前，先進封裝仍可能卡住 2027 至 2028 年的高端 AI 硬體交付。

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