原文標題：《潮水退去之後：哪些 Web3 項目在持續賺錢》

原文作者：Viee、Biteye

在泡沫褪去之後，什麼才是加密項目的生存底線？

在那個什麼都能講故事、什麼都能高估值的時代裡，現金流似乎並不是必須的。但現在不同了。

VC 在撤退，流動性也在收緊。在這樣的市場環境下，能不能賺到錢、有沒有正向現金流，成了檢驗項目基本盤的第一道篩子。

反觀另一些項目，靠穩定收入穿越周期。根據 DeFiLlama 數據，2025 年 10 月，收入排名前三的加密項目，一個月能分別創收 6.88 億（Tether）、2.37 億（Circle）和 1.02 億（Hyperliquid）美元。

這篇文章，我們就想聊聊這些有真正現金流的項目。它們大多圍繞兩件事在展開：一是交易，二是注意力。商業世界裡最本質的兩種價值來源，在幣圈也不例外。

中心化交易平台：最穩定的收入模式

在幣圈，「交易平台最賺錢」這件事從來不是秘密。

交易平台的主要收入來源有交易手續費、上幣費等。拿 Binance 來說，它每天的現貨和合約交易量，長期佔據整個市場的三四成。哪怕是在行情最冷清的 2022 年，全年營收也有 120 億美元，本周期牛市時營收只會更多不會少。（數據來自 CryptoQuant）

用一句話總結就是：只要有人交易，交易平台就能有收入。

另一家是 Coinbase，作為上市公司，它的數據披露更清晰。2025 年第三季度，Coinbase 營收 19 億美元，淨利潤 4.33 億美元。交易收入是主要來源，貢獻超過一半，剩下的收入來自訂閱和服務收入等。其他如 Kraken、OKX 這些頭部所也都在穩穩賺錢，Kraken 據說 2024 年營收大約 15 億美元。

這些 CEX 最大的優勢，就是交易天然帶收入。相比很多還在為商業模式能不能跑通發愁的項目，它們已經在實打實地靠服務收費。

換句話說，在這個講故事越來越難、熱錢越來越少的階段，CEX 是少數不用融資、光靠自己就能活下去的一類玩家。

鏈上項目：PerpDex、穩定幣、公鏈

据 DefiLlama 截至 2025 年 11 月 27 日的數據，過去 30 天收入最高的十個鏈上協議如圖所示。

從中可以看出，首先是穩穩佔據頭部的 Tether 和 Circle。靠著 USDT 和 USDC 背後的美債利差，這兩家穩定幣發行方一個月就賺了接近 10 億美元，緊隨其後的是 Hyperliquid，穩居「鏈上最會賺錢的衍生品協議」。此外，像 Pumpfun 快速崛起，也再次驗證了「炒幣不如賣幣、賣鏟子不如賣工具」的老邏輯在加密行業依然奏效。

值得注意的是，黑馬項目比如 Axiom Pro、Lighter 等協議，雖然整體收入規模不大，也已跑出正向現金流路徑。

PerpDex：鏈上協議的真實收益

今年，表現最猛的 PerpDex 要數 Hyperliquid。

Hyperliquid 是一個採用獨立鏈、自帶撮合的去中心化永續合約平台。它的爆發相當突然，僅 2025 年 8 月一個月，就完成了 3830 億美元的交易額，收入高達 1.06 億美元。此外，項目還將 32% 的收入用於買回並銷毀平台代幣。根據 @wublockchain12 昨天的報導，Hyperliquid 團隊解鎖 175 萬 HYPE（6040 萬），無外部融資無賣壓，協議收入回購代幣。

對一個鏈上項目來說，這已經接近 CEX 的收入效率了。更關鍵的是，Hyperliquid 是真的把錢賺到、再回饋給代幣經濟系統，讓協議收入和代幣價值之間建立直接連接。

再說說 Uniswap。

過去幾年，Uniswap 被批評白嫖代幣持有者，比如每筆交易收 0.3%，但全給 LP，UNI 持有人更是一分錢收入都沒有。

直到 2025 年 11 月，Uniswap 宣布計劃開啟協議費用分成機制，並把一部分歷史收入用於回購銷毀 UNI 代幣。根據測算，如果該機制早些執行，僅今年前十個月，可用於銷毀的資金就高達 1.5 億美元。消息一出，UNI 當天直接大漲 40%。雖然 Uniswap 的市佔率已從高峰時的 60% 掉到 15%，但這次提案仍可能重塑 UNI 的基本面邏輯。不過在這個提案發布後，@EmberCN 監測到一個 UNI 的投資機構 (可能是 Variant Fund) 把數百萬枚 $UNI ($2708 萬) 轉進了 Coinbase Prime，疑似拉高出貨。

总的来看，过去那种靠空投炒作拉盘的 DEX 模型已经越来越难走得通。只有那些真正跑出稳定收入、完成商业闭环的项目，才可能真正留住用户。

稳定币和公链：靠利息躺赚

在交易相关的项目之外，还有一批基础设施项目也在持续吸金。这其中，最典型的就是稳定币发行方和高频使用的公链。

Tether：持续印钞的巨头

USDT 背后的公司 Tether，其收益模式非常简单：每当有人存入 1 美元换取 USDT，这笔钱就被 Tether 拿去买国债、短期票据等低风险资产生息，利息归自己。随着全球加息，Tether 的收益也水涨船高。2024 年净利润达 134 亿美元，2025 年预计突破 150 亿，接近高盛这样的传统金融巨头。@Phyrex_Ni 近期也发文称 Tether 评级下调但仍是现金牛，靠美债躺赚超 1300 亿抵押品。

而 USDC 发行方 Circle 虽然流通规模和净利润都略小，但 2024 年全年也总营收也超过 16 亿美元，其中 99% 来自利息收入。需要说明的是，Circle 的利润率没有 Tether 那么夸张，一部分原因在于和 Coinbase 合作会分成。说白了，稳定币发行商就是印钞机，它们不是靠讲故事融资，而是靠用户愿意把钱存在它们这里。在熊市里，这种储蓄型项目反而活得更滋润。@BTCdayu 也认为稳定币是好生意，印钱全世界收息，同时看好 Circle 是稳定币躺赚王者。

公链：不靠激励，而靠流量吃饭

再看主网公链，最直接的变现方式就是 Gas 费。下图数据来自 Nansen.ai：

过去一年，如果只看公链的总交易费用收入，可以更清楚看到哪些链真正转化出了使用价值。以太坊全年收入为 7.39 亿美元，仍然是最主要的收入来源，但受到 Dencun 升级和 L2 分流影响，同比下降 71%。相比之下，Solana 年收入达 7.19 亿美元，同比上涨 26%，在 Meme、AI Agent 热潮的带动下实现用户活跃度和交互频次的显著提升。Tron 收入为 6.28 亿美元，同比增长 18%。而比特币全年收入为 2.07 亿美元，主要受铭文交易热度下滑影响，整体跌幅明显。

BNB Chain 全年收入達到 2.64 億美元，同比增長 38%，增速在主流公鏈中排名第一。雖然收入規模仍低於 ETH、SOL 和 TRX，但結合其交易量和活躍地址的增長，可以看出其鏈上使用場景正在擴展，用戶結構也更趨多樣化，BNB Chain 整體顯示出較強的用戶留存與真實需求。這種穩定增長的收入結構，也為其生態持續演進提供了更明確的支撐。

這些公鏈就像「賣水人」，不管誰在市場上淘金，總要用它們的水、電、道路。這種基礎設施項目，雖然沒有短期爆發力，但勝在穩定且抗周期。

圍繞 KOL 的生意：注意力也能變現

如果說交易和基礎設施是明面上的商業模式，那麼注意力經濟，就是加密世界裡的「隱性生意」，比如 KOL、Agency 等等。

今年以來，加密 KOL 則形成了注意力流量中心。

在 X、Telegram、YouTube 活躍的大 V，依托個人影響力展開多元化收入模式：從有償推廣、社群訂閱、課程變現等一系列流量生意。據業內傳言，腰部以上加密 KOL 接推廣能月入 1 萬美金。與此同時，受眾對內容質量要求也在變高，因此能穿越周期的 KOL，往往是那些在專業性、判斷力或深度陪伴上獲得用戶信任的創作者。這也在無形中推動了內容生態在熊市洗牌，浮躁者退場，長期主義者留存。

值得關注的是注意力變現的第三層，KOL 輪融資。這使得 KOL 直接成為一級市場的重要參與者：以折扣價獲取項目方代幣，承擔流量曝光任務，換取「影響力帶來的早期籌碼」，這種模式直接繞過了 VC。

圍繞 KOL 本身，也衍生出一整套撮合服務。Agency 開始扮演流量中介的角色。為項目匹配合適的 KOL，整個鏈路越來越像一個廣告投放系統。

總之，注意力經濟本質上是一種信任變現，而信任，在熊市更顯稀缺，變現門檻反而更高。

結語

在加密寒冬中依然能保持現金流的項目，大多印證了「交易」和「注意力」這兩大基石。

一方面，無論是中心化還是去中心化的交易平台，只要有穩健的用戶交易行為，就能通過手續費獲得持續收入。這種直接的商業模式使它們在資本退場時仍可自給自足。另一方面，聚焦用戶注意力的 KOL 們，通過廣告和服務變現用戶價值。

未來我們或許會看到更多元的模式，但無論如何，那些在市場行情較差時積累了真實收入的項目將更有機會引領新的發展。相反，一些全靠講故事、無造血能力的項目即便短期炒作翻身，最終也有可能無人問津。

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