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鏈上數據解讀Stablecoin戰爭：誰正在贏得這場戰爭？

閱讀本文需 27 分鐘

儘管 USDC 是第二大Stablecoin，但它是Crypto領域使用最多的鏈上Stablecoin。

原文標題：《如火如荼的「Stablecoin 戰爭」》

原文作者：Ben Giove，Bankless 撰稿人

原文編譯：南風，Unitimes

做好準備，Stablecoin 戰爭已經開始了。

Stablecoin 已經成爲 Crypto 行業中規模最大、增長最快的領域之一，總市值超過 1800 億美元——這一數字在過去一年增長了 109%，在過去兩年增長了 1748%。

上圖：各大 Stablecoin 的供應增長情況。來源：The Block

在加密經濟的這個領域，Stablecoin 的潛在市場規模達數萬億美元，而作爲一種「貨幣」形式，這些資產受益於流動性帶來的巨大網絡效應。正因如此，早期的 Stablecoin 贏家可以很容易地成爲根深蒂固的在位者。

這當然引出了一個問題：誰正在贏得這場 Stablecoin 戰爭？哪些 Stablecoin 的增長最快？在鏈上的各種用例中，哪些 Stablecoin 是最具流動性和被採用的？

讓我們找出答案。

01. 主要參與者

在深入研究一些數據來了解當前 Stablecoin 戰爭的狀態之前，讓我們簡要地瞭解 7 個主要的 Stablecoin/貨幣發行方，這樣我們就可以對這些 Stablecoin 的運作方式以及它們成功背後的一些驅動因素有一個高層次的瞭解。

出於我們的目的，我們將談及 USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI，以及 OHM (雖然 OHM 不是一種 Stablecoin，而是一種「非錨定貨幣」)。

雖然這 7 種 Stablecoin 不一定是市值最大的，但它們 (原因如下所述) 處於保持或增長市場份額的最佳位置，而且是 DeFi 行業競爭最激烈的垂直領域之一。

1. 中心化 Stablecoin：USDC、USDT 和 BUSD

USDC、USDT 和 BUSD 是目前最大的三種中心化 Stablecoin。三者都是由鏈外實體發行，並聲稱都由法幣抵押品 (即「真實」美元) 1:1 支撐。

雖然這種 Stablecoin 的設計更加不透明，而且完全中心化，但事實證明，這種設計在 Stablecoin 中是最具擴展性的，因爲這三種 Stablecoin 的總流通供應量爲 1442 億美元，佔整個行業的 80%。雖然這三種 Stablecoin 無法在鏈上進行審計，但它們都在不同程度上發佈了自己的儲備證明，比如 USDC 發行方 Circle 和 USDT 發行方 Tether 持有低風險、短期資產 (如商業票據)，以便爲自己創造收入。

特別是 USDT 和 USDC 的深度流動性，使得這兩種 Stablecoin 能夠建立起巨大的網絡效應，且 USDC 是鏈上採用最廣泛的 Stablecoin (稍後會詳細介紹)。

2. 去中心化 Stablecoin：UST、DAI、FRAX、FEI 和 OHM

1) UST

UST 是一種去中心化算法 Stablecoin，與美元掛鉤。

UST 採用一種簡單的鑄造和銷燬機制來維持穩定：要鑄造 UST，用戶必須銷燬同等價值的 LUNA (Terra 區塊鏈的原生資產)；同樣，用戶可以通過銷燬同等價值的 UST 來贖回他們的 LUNA。

正如我們所看到的，UST 沒有任何外部抵押品支撐——相反，它依賴套利來維持其穩定：當 UST 的交易價格高於其錨定匯率 (即 1 美元) 時，市場參與者就有動機通過鑄造新的 UST 來擴大其供應並降低其價格，反之亦然。

然而，Terra 最近通過 Luna Foundation Guard (LFG) 籌集了 BTC 和 Avalanche 原生 Token AVAX (總價值約爲 17.5 億美元) 的儲備基金，以幫助支持 UST 的錨定，使該 Stablecoin 有 9.3% 獲得了這些儲備金的支撐。

儘管這種設計本身存在一系列重大風險，但它使 UST 得以快速擴大流通供應，規模超過 186.5 億美元，在所有 Stablecoin 中排名第三，其供應量已經比最接近它的競爭對手 DAI 高出了兩倍多。

2) DAI

DAI 是一種去中心化的、與美元掛鉤的 Stablecoin，由 Maker DAO 發行。DAI 基於超額抵押機制，用戶可以將不同形式的抵押品 (如 ETH) 存入金庫來鑄造 DAI Stablecoin。用戶必須保持他們的抵押頭寸是超額抵押的，因爲當抵押品低於一個設定的抵押率時 (抵押率因抵押品資產而異)，抵押品可以被清算。

DAI 是 DeFi 領域最古老、最經得起考驗的 Stablecoin 之一，而 Maker 以其強大、去中心化的治理體系和最佳的風險管理政策而聞名。這一點，以及大量 DeFi 協議的廣泛整合，使 DAI 的市值增長到超過 81.3 億美元，其市值在所有 Stablecoin 中排名第五，在去中心化 Stablecoin 中排名第二。

3) FRAX

FRAX 是一種去中心化的、與美元掛鉤的 Stablecoin。顧名思義，該 Stablecoin 是一種部分抵押算法 Stablecoin，其系統中的抵押品額 (抵押率 (CR)) 是動態變化的，由市場根據 FRAX 的供應和需求來設定。與 UST 類似，FRAX Stablecoin 供應的一部分是無抵押的，通過 FXS Token (該協議的鑄幣稅和治理 Token ) 保持穩定性，當新的 FRAX 被創建和鑄造以滿足贖回需求時，FXS 會被銷燬。

Frax 還使用所謂的「算法做市程序」(AMO) 來制定貨幣政策。這些 AMO 允許協議將 FRAX 及其儲備金部署到各種 DeFi 協議中，如 Curve、Uniswap 和 Aave，以產生收益並幫助實現戰略目標。

FRAX「兩全其美」的設計，加上使用 AMO 和諸多合作伙伴，使該 Stablecoin 的供應規模擴大到 26 億美元以上，市值在所有 Stablecoin 中排名第 7，其過去 6 個月的增長率在這七大 Stablecoin 中排第二。

4) FEI

FEI 也是一種去中心化 Stablecoin，與美元掛鉤，由 Fei Protocol 發行。該 Stablecoin 是完全抵押的，用戶可以通過存儲各種資產來鑄造新的 FEI，可以在任何時間 1:1 贖回。

FEI 只接受去中心化的抵押品，ETH 和 LUSD 是其絕大部分的支撐資產。

FEI 幫助推廣了「協議控制的價值」(PCV) 的概念，因爲它的儲備金由 TRIBE Token 持有者通過去中心化的治理進行管理 (且未來將通過一個受管理的 Balancer 池來管理)。這種 PCV 被部署到各種 DeFi 協議中以賺取收益，而協議本身可以使用超額的儲備金來鑄造 FEI (即協議擁有的 FEI (POF))，爲其選擇的 DeFi 場所提供流動性。

儘管 FEI「只是」第 11 大 Stablecoin，市值爲 5.66 億美元，但該協議在 PCV 和 POF 的總價值中有 8.78 億美元。這一點，再加上他們與 Rari Capital (無需許可的貨幣市場協議 Fuse 背後的團隊) 合併形成 Tribe DAO 的協同作用，應該可以爲 Fei 提供他們增長市場份額所需的資源。

5) OHM

OHM 是由 Olympus DAO 發行的一種完全抵押的、自由浮動的貨幣。這意味着 OHM 不是一種 Stablecoin，而是允許其價格由公開市場決定。

Olympus 利用債券機制和質押機制爲其金庫積累資產，併發行 OHM。就債券機制而言，協議出售折扣的 OHM (在幾天內授予)，以換取各種資產，比如 Stablecoin 或與 OHM 配對的 LP Token 。就質押機制而言，OHM 持有者可以質押他們的 Token 以獲得新發行的 OHM，這有助於最小化債券機制帶來的稀釋。

這些機制對其價格產生了重大影響，同時 Olympus 開創的這一模式讓該協議擁有了 99.2% 的 OHM 流動性，並使其積累了超過 3.37 億美元的金庫資金。與 Fei 和 FRAX 一樣，OHM 的持有者可以控制這些儲備金用於部署在不同場所，以產生收入或進一步的戰略目標。

這筆資金將使 Olympus 繼續在 Stablecoin 領域發揮重要影響，從長遠來看，有助於推動其市值突破目前的 3.68 億美元關口。

下圖展示了這七大 Stablecoin 的市值、市場份額，以及過去 3 個月和過去 6 個月的市值增長率：

如上表所示，UST 和 FRAX 是過去六個月增長最快的，在過去兩個季度，它們的供應量分別增加了 547% 和 300%。在過去三個月裏，UST 繼續以最快速度擴張，市值增長 65%。這使得 UST 在 Stablecoin 總供應量中的市場份額從 2021 年 11 月的 2.08% 增至 10.34%，接近 5 倍。

此外，相對於整體 Stablecoin 市場而言，UST 和 FRAX 高於平均水平的增長率是另一個例證，表明帶有算法組件的 Stablecoin 由於更有效的資本效率，可以擴大規模。通過相互合作 (比如在 Curve 上的 4pool 方面的合作)，這兩種 Stablecoin 可能會繼續看到巨大的增長。4pool 是 Frax 和 Terra 在 Curve 上創建的一個由 UST、Frax、USDC 和 USDT 組成的 Stablecoin 池，旨在成爲 Curve 上的基礎交易對。

Stablecoin 市值增長率排行榜

金牌：UST

銀牌：FRAX

銅牌：USDC

02. Stablecoin 戰場

現在我們已經介紹了這場 Stablecoin 戰爭中的主要參與者，讓我們來看看他們在競爭的前線，看看它們各自所處的位置。

爲此，我們將比較上述 8 種資產 (USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI 和 OHM) 以及 MIM 和 LUSD (二者按市值分別爲第 6 和第 12 大 Stablecoin)。

爲了評估每種 Stablecoin 的採用和使用情況，我們將研究 DEX (去中心化交易所)、貨幣市場以及跨鏈橋上的流動性和存款的構成。此外，我們還將研究 DAO 資產負債表上的 Stablecoin 持有量，並看看哪些 Stablecoin 被用於作爲其他 Stablecoin 的支撐，以評估它們作爲一種儲備資產的可取性和採用程度。

1. DEX 的 Stablecoin 流動性

DEX (去中心化交易所) 是 DeFi 的核心，促進整個 DeFi 生態系統的資產兌換和流動性流動。正如 Curve 戰爭的瘋狂流行所表明的那樣，DEX 是 Stablecoin 的關鍵戰場，因爲 DEX 的深度流動性有助於加強 Stablecoin 的掛鉤，並鞏固 Stablecoin 作爲其他資產的熱門交易對的地位。

讓我們來看看以太坊上有着最高 TVL (鎖倉總價值) 的五大 DEX (即 Curve、Uniswap、Balancer、SushiSwap 和 Bancor) 上的 Stablecoin 流動性的構成，看看這 10 種 Stablecoin 之間的競爭格局。

基於上表，我們可以看到，USDC 的流動性最強，爲 23.2 億美元，佔到了這 5 家 DEX Stablecoin 總流動性 100 億美元的 23.3%，其次是 FRAX (19.6%) 和 DAI (18.4%)，分別爲 19.6 億美元和 18.3 億美元。

深入到每個交易平臺的 Stablecoin 流動性的構成，我們可以看到，USDC 是迄今爲止在 Uniswap 和 Balancer 上流動性最強的 Stablecoin ，分別佔到這兩個 DEX 上的 39.7% 和 45.8% 的 Stablecoin 流動性份額。如上圖所示。

不出所料，Curve 一直是 DEX 中最具競爭力的 Stablecoin 戰場，沒有哪個 Stablecoin 協議佔該交易所 Stablecoin 流動性的四分之一以上。

FRAX 是 Curve 平臺上最具流動性的 Stablecoin，雖然可能有些令人驚訝，但這是有原因的，因爲 FRAX 協議是 CVX 的最大持有者 (CVX 是 Convex Finance 的治理 Token ，Convex 控制了大多數的 CRV Token ，因此也控制了 Curve 上的 CRV Token 獎勵的流向)，並且向 CVX 持有人支付了數千萬美元賄賂，以便將進一步的流動性導向 Curve 上的 FRAX 配對池。

Stablecoin 的鏈上流動性排行榜：

金牌：USDC

銀牌：FRAX

銅牌：DAI

2. DeFi 貨幣市場的 Stablecoin 存款

與 DEX 一樣，DeFi 貨幣市場 (比如 Aave、Compound 等) 是鏈上金融系統最關鍵的組成部分之一，它們有助於實現 Crypto 借貸、定價風險，並 (有時) 抑制 DeFi Degens (賭徒式交易者) 對槓桿的貪得無厭的渴望。

讓我們來看看以太坊上最大的四個貨幣市場 Aave、Compound、Fuse 和 Euler 上的存款，以便了解每種 Stablecoin 相對於其他 Stablecoin 在這些貨幣市場中的存款量。

從上表我們可以看到，USDC 是這四大貨幣市場中存款最多的 Stablecoin ，超過 48.2 億美元，佔四個平臺 95.1 億美元 Stablecoin 存款總額的 50.7%。DAI 和 USDT 分別以 23.2 億美元 (24.4%) 和 20.5 億美元 (21.6%) 的存款額排名第二和第三。

Fuse 已經被證明是 Stablecoin 中競爭最激烈的市場，因爲 FEI、FRAX 和 OHM 在該平臺上的 Stablecoin 存款份額最大。考慮到該協議的性質，這並不特別令人驚訝，因爲在 Fei 和 Fuse 之間有大量獨立的和專門的池，以及二者之間緊密的聯繫，因爲這兩個項目都位於 Tribe DAO 的保護傘下。

Stablecoin 在貨幣市場中的存款量排行榜：

金牌：USDC

銀牌：DAI

銅牌：USDT

3. 跨鏈橋中的 Stablecoin 流動性和鎖定價值

區塊鏈「橋」正迅速成爲多鏈加密經濟中最重要的基礎設施之一。雖然每個「橋」都有自己獨特的風險概況和信任假設，但隨着可選擇的 L1 鏈和 L2 網絡的興起，「橋」爲用戶提供了一種快速、相對直接的方式在網絡之間轉移資產，「橋」的流行程度呈爆炸式增長。

基於這一點，讓我們看看在五個受歡迎的「橋」協議 (Synapse、Wormhole、Stargate、 Multichain 和 Hop) 上哪些 Stablecoin 的流動性最強，和/或存款量最多，這樣我們就可以瞭解在這些多鏈經濟中，哪些 Stablecoin 的流動性最強，使用最多。

數據來源：DeepDAO

基於上表，令人有些意想不到的是，MIM 是這五個「橋」中最受歡迎的 Stablecoin，緊隨其後的是 UST 和 USDC，分別有着 10.7 億美元、10.4 億美元和 10.3 億美元的流動性/鎖定價值。

數據來源：DeepDAO

然而，仔細觀察就會發現這些數字有些扭曲，因爲 MIM 和 UST 都只由這五個中的其中一個「橋」支持：MIN 僅由 Multichain 支持，UST 僅由 Wormhole 支持。此外，我們可以看到，儘管 USDC 在流動性/鎖定價值方面整體排名第三，但它在 Stargate、Synapse 和 Hop 上的市場份額最大，在 Wormhole 和 Multichain 上的市場份額第二。

Stablecoin 在多鏈中的排行榜：

金牌：MIM

銀牌：UST

銅牌：USDC

4. DAO 金庫的 Stablecoin 持有量

衡量 Stablecoin 採用情況的另一個重要用例是將其用於作爲金庫資產。雖然許多協議的大部分資產負債表都是其原生治理 Token ，但 DAO (去中心化自治組織) 越來越多地將其持有的金庫資產分散到波動性較小的資產中。

讓我們通過觀察 DAO 金庫中的Stablecoin 持有量來看看這 10 種 Stablecoin 在這方面的表現。

從上表中我們所看到的，USDC 佔了被追蹤這些 DAO 的 Stablecoin 持有總價值的 49.5%，也即在它們的資產負債表上有 4.775 億美元的 USDC Stablecoin。USDC 也是被最多數量的 DAO 組織所持有的 Stablecoin ，有多達 92 個 DAOs 金庫中持有 USDC 資產。DAI 和 USDT 分別以 22.7% 和 16.7% 的份額位居第二和第三。

在 USDC、DAI 或 USDT 以外的資產中，OHM 占主導地位，其在三個 DAO 資產負債表上的總價值爲 4750 萬美元，而 FEI 被 7 個 DAO 持有。

DAO 金庫中的 Stablecoin 持有量排行榜：

金牌：USDC

銀牌：DAI

銅牌：USDT

5. 貨幣儲備

Stablecoin 的最後一個關鍵功能是作爲其他貨幣的儲備金。隨着 Stablecoin 經受的考驗越來越多，Stablecoin 被更廣泛地用於作爲它們競爭對手的儲備貨幣，其缺乏波動性增加了風險管理的容易度，同時也有助於調整激勵措施，鼓勵 Stablecoin 發行方之間的合作。

基於這一點，讓我們通過觀察 8 種去中心化 Stablecoin (DAI、FRAX、FEI、OHM、alUSD、MAI、agEUR 和 UST) 的儲備金和抵押品，來看看我們上文列出的這 10 種 Stablecoin 在這方面的情況，看看每種 Stablecoin 在作爲其他 Stablecoin 的儲備金方面有多受歡迎。

從上表中我們可以看到，USDC 是最受其他 Stablecoin 歡迎的儲備金，佔作爲儲備金的 Stablecoin 總額的 83.7%。排在後面的是 DAI、UST 和 LUSD，分別爲 8.1%、5.7% 和 1.4%。

儲備金排行榜：

金牌：USDC

銀牌：DAI

銅牌：UST

03. Stablecoin 戰爭已經到來

當前獲勝者：USDC

USDC 是 DEX 上最具流動性的 Stablecoin，是 DeFi 貨幣市場中存款量最高的 Stablecoin，是跨鏈「橋」上流動性排第三的 Stablecoin，是 DAO 金庫中使用最廣泛的 Stablecoin，也是其他 Stablecoin 的儲備金中最受歡迎的 Stablecoin。很明顯，儘管 USDC 是第二大 Stablecoin，但它是 Crypto 領域使用最多的鏈上 Stablecoin。

雖然其他較小的 Stablecoin 玩家已經能夠在單個戰場獲得市場份額 (比如 FRAX 是 Curve 平臺上最具流動性的 Stablecoin，FEI 是 Fuse 貨幣市場上存款量最高的 Stablecoin，UST 是 Wormhole 跨鏈橋支持的唯一 Stablecoin，但 USDC 目前是 Stablecoin 戰爭的明顯「贏家」。

然而，那些支持去中心化 Stablecoin 的人還是有希望的。兩個去中心化的替代品，即 UST 和 FRAX，儘管市值較小，但其當前的增長速度遠遠超過 USDC。

更不用說其他新挑戰者的到來了，比如像 Near 的 USN 和 Tron 的 USDD 等 L1 鏈上的算法 Stablecoin，以及像 Frax 的 FPI 和 Volt Protocol 的 Volt 等錨定 CPI (消費者價格指數) 的 Stablecoin，它們可能會撼動 Stablecoin 的競爭格局。

雖然 USDC 可能在早期領先，但我們纔剛剛開始一場漫長的 Stablecoin 戰爭。

**本文僅代表原作者觀點，不構成任何投資意見或建議。